招财日报2025.1.24 科技行业/诺诚健华、三生制药点评

行业点评 科技行业–2025年全球AI智能眼镜市场预计起量 2024年，全球AI智能眼镜出货量同比增长588%达到234万副，归因于Ray Ban Meta在第四季度强劲销售（环比增长183%至136万副）。展望2025年，AI智能眼镜市场将继续保持强劲增长势头，预计同比增长135%达到550万台，受益于Meta/小米/字节跳动/雷鸟/Rokid强大产品发布。随着越来越多的玩家扩展到AI智能眼镜产品，我们预计BOM成本将逐渐下降，未来几年AI眼镜中更多杀手级应用将变得流行。总体而言，我们认为供应链将受益于蓬勃发展的AI智能眼镜周期，包括小米/TCL作为主流IoT品牌厂商，舜宇光学/丘钛科技因其光学业务，瑞声科技因其扬声器/MEMS麦克风业务，立讯精密作为原始设备制造商和京东方/TCL用于显示。 公司点评 诺诚健华（9969 HK，买入，目标价：7.91港元）-自免品种将成第二增长引擎 自免管线将进一步推动业务增长。奥布替尼在2024年实现了强劲的销售增长，同比增长49%，达到10.01亿元人民币，超过了公司增长45%的指引。我们预计奥布替尼将继续在肿瘤市场实现强劲销售。同时诺诚健华在自免疾病领域的进展同样值得关注，包括奥布替尼在多发性硬化症（MS）、ICP-332（TYK-2 JH1）在特应性皮炎（AD）以及ICP-488（TYK-2 JH2）在银屑病中的研发。截至3Q24，公司拥有78亿元人民币丰厚的在手现金。 奥布替尼在多发性硬化症中的进展值得期待。奥布替尼展现出了强大的透脑性，2期临床中，奥布替尼针对RRMS展现出令人鼓舞的疗效。诺诚健华将在美国启动奥布替尼针对原发性进展型多发性硬化症（PPMS）的3期临床，预计2Q25实现首例入组。针对继发性进展型多发性硬化症（SPMS）人群的3期临床也预计将在3Q25实现首例入组。PPMS和SPMS领域由于缺乏有效治疗方法，仍存在巨大的未满足的医疗需求。我们预计公司在推进海外3期临床的同时，还将积极寻求奥布替尼对外的授权机会。此外，奥布替尼针对系统性红斑狼疮（SLE）的2b期数据预计将在4Q25读出，3期临床方案正在规划中。 两种TYK2抑制剂展现出差异化优势。ICP-332在治疗特应性皮炎（AD）的2期临床中，展现出优异的疗效数据，在EASI 75、EASI 90以及IGA 0/1方面显示出显著改善，优于现有的治疗方案，如JAK1/2抑制剂、IL-4Rα单抗和IL-13单抗等，并展现出良好的安全性。我们看好ICP-332治疗AD的潜力以及可能的对外授权，该品种已于2024年11月在中国进入AD的3期临床，亦已在美国启动了1期临床。ICP-488在银屑病的2期临床中显示出50%的安慰剂校正PASI 90和62%的sPGA 0/1，与其他TYK2靶向疗法相比具有较强的竞争力，或将成为颇具竞争力的银屑病口服药物。 维持买入评级。基于公司坚实的现金储备以及奥布替尼强劲销售所带来的稳定现金流，我们看好诺诚健华在自免疾病领域的临床进展。我们基于DCF模型给与公司目标价7.91港元。 三生制药(1530 HK，买入，目标价；9.91港元) - PD-1/VEGF双抗早期临床数据公布，展现优效潜力 707（PD-1/VEGF）展现优效潜力。三生制药近期公布了707 (PD-1/VEGF)的II期临床早期数据：1）在单药一线治疗PD-L1+、EGFR/ALK WT NSCLC的试验中，10mg/kg Q3W剂量组有24例患者经历了至少2次肿瘤评估，ORR达到70.8%，高于依沃西单抗（康方生物，AK112）在Ib期（HARMONi-5，Link）和III期（HARMONi-2，Link）临床试验中的60.0%和50.0% ORR，707展现出优效潜力。3级以上TRAE为23.5%，略低于依沃西单抗在III期临床中的29.4%。2）在联合化疗一线治疗EGFR/ALK WT NSCLC的试验中，10mg/kg Q3W剂量组共入组28例患者，其中非鳞癌和鳞癌患者人群的ORR分别为58.3%和81.3%，分别高于依沃西单抗的54.2%和71.4% ORR。3级以上TRAE为8.9%，显著低于依沃西单抗（25.0%和44.4%）。3）在治疗mCRC的试验中，7例mCRC患者接受707（10mg/kg Q2W）单药的三线或以上治疗，ORR为33.3%。61例初治的mCRC患者接受707（10mg/kg Q2W或Q3W）联合化疗治疗，ORR为36.3%。我们将持续关注后续PFS等数据读出。公司计划在今年启动707治疗NSCLC和CRC的III期临床试验。 全球PD-(L)1/VEGF双抗授权交易活跃。2024年6月，康方生物将依沃西单抗对Summit (SMMT US)的许可地区扩大至中、南美洲、中东地区及非洲，首付款达7,000万美元。24年8月，宜明昂科将IMM2510 (PD-L1/VEGF)和新一代IMM27M (CTLA-4)的大中华区以外的权益授予Instil Bio (TIL US)，总交易金额超20亿美元。11月，默沙东(MRK US)引进礼新医药的PD-1/VEGF双抗，总交易金额可达32.88亿美元。707开发进度处于全球前列，早期临床数据展现出优效潜力。我们预期707有望在未来实现海外授权。 多项早期管线进入临床阶段。三生制药近期在研发日公布了多项早期临床管线，包括临床I期阶段的706 (PD-1/HER2)、SSS40 (NGF)和自免领域的626 (BDCA2)、627 (TL1A)等。相较于辉瑞的他尼珠单抗，SSS40显示出初步的临床优效和良好安全性，SSS40在Ib期试验中第8周的NRS平均疼痛评分较基线变化超3.5（vs.他尼珠单抗的2.03），且在骨转移癌痛患者中暂未发生他尼珠单抗所出现的关节安全性事件（病理性骨折）。公司计划在今年2月启动SSS40的II期临床。 维持买入评级，目标价9.91港元。我们认为公司估值吸引、盈利增长稳健、创新管线具备出海潜力。我们预期公司25年收入/归母净利润将分别同比增长12%/13%。基于9年DCF模型，给予目标价9.91港元（WACC：12.20%，永续增长率：2.0%），对应10.0倍25年市盈率。 免重责要声披明露