固定收益（国债）专题报告：2503移仓展望：跨期价差走势或再现分化

2025-1-21 跨期价差走势或再现分化 投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号 报告要点 本轮移仓，不同品种跨期价差走势或再度呈现一定分化。从多空移仓矛盾来看，TL空头移仓压力或相对较大，而其他几个品种则或呈现多头移仓压力相对较大。另外，当季合约与次季合约CTD券的差异或仍可能对跨期价差走势带来一定扰动。 摘要： 固定收益团队 ⚫资金面偏紧以及曲线平坦化或带动跨期中枢整体有所回落，不过TL或有所分化。近期资金面整体偏紧，曲线呈现一定走平。资金面偏紧背后对应稳汇率以及防空转诉求上升。后续来看，节后资金面或有所转松，但是在上述背景下转松幅度或不大。曲线呈现一定平坦化或带动跨期价差中枢整体有所回落。不过也需要注意的是，本轮TL可交割券范围的变化或再度形成一定反转，并带动跨期价差中枢上升。另外，如果央行仍强调维持陡峭化曲线，以及对长端利率关注度较高，后续可能呈现短端相对偏强以及长端相对偏弱的状态，这或也会加剧TL与其他品种的跨期分化表现。 研究员：张菁zhangjing@citicsf.com从业资格号F3022617投资咨询号Z0013604 程小庆021-60819969chengxiaoqing@citicsf.com从业资格号F3083989投资咨询号Z0018635 ⚫不同品种移仓矛盾也或有所不同。TL合约多头基于反套思路入场动力或有所上升，这可能加剧空头移仓压力。而短端TF和TS正套占主导，多头移仓压力或仍相对较大，且对比上一轮来看，本轮TF和TS正套机会相对更加明显。T合约相较于上一轮，正套环境可能有所弱化，不过整体仍然较多。另外T合约CTD分布可能导致多头进入交割动力减弱，加剧T合约多空移仓矛盾。 张陆zhanglu2@citicsf.com从业资格号F03105230投资咨询号Z0021341 肖琅xiaolang@citicsf.com从业资格号F03108042投资咨询号Z0021456 ⚫当季合约与次季合约CTD券的差异或仍可能对跨期价差走势带来一定扰动。与上一轮类似，本轮国债期货四个品种的当季合约和次季合约的CTD券也均有所不同。 ⚫整体来看，本轮移仓不同品种有可能再度呈现分化表现，考虑多空移仓矛盾等因素，T、TF、TS跨期价差下行的动力或相对较强，多头或可适当加快移仓步伐，而TL跨期价差或倾向于上行，TL空头移仓或可适当加快步伐。当然也需注意的是，政策等超预期可能对跨期价差表现带来的影响。 风险因子：1）货币宽松超预期；2）政府债供给超预期；3）财政政策超预期 目录 摘要：..........................................................................................................................................................................1一、资金面偏紧影响跨期中枢，而TL或再度分化.................................................................................................4二、不同品种移仓矛盾也或有所不同.......................................................................................................................9（一）本轮IRR整体水平仍较高，正套占主导，不过TL表现较其他品种也有所差异.............................9（二）短端TF和TS正套占主导，多头移仓压力或仍相对较大.................................................................11（三）对于T合约来说，CTD券分布可能也影响T合约多空移仓矛盾......................................................13（四）当季合约与次季合约CTD券的差异也将对跨期价差走势带来一定扰动.........................................15三、移仓展望：不同品种或再现分化.....................................................................................................................17（一）本轮移仓进度整体偏快，有助于减轻节后移仓压力.........................................................................17（二）移仓展望：跨期走势或再现分化.........................................................................................................18免责声明....................................................................................................................................................................20 图目录 图表1：国债期货跨期价差走势..............................................................................................................................4图表2：资金利率整体有所上行（%）.....................................................................................................................5图表3：存单利率同样呈现一定反弹（%）.............................................................................................................5图表4：曲线呈现一定平坦化（%） .........................................................................................................................5图表5：政府债供给压力并不大（亿元）...............................................................................................................6图表6：春节后资金面往往有所转松，不过当前稳汇率以及防空转或制约宽松幅度（%，T+0为春节前最后一个交易日）...................................................................................................................................................................7图表7：曲线呈现一定平坦化，跨期中枢或有所回落...........................................................................................7图表8：曲线呈现一定平坦化..................................................................................................................................8图表9：TL2503与TL2506可交割券范围与CTD券有所不同（%）......................................................................8图表10：可交割券范围不同或导致TL2503价格相对偏高...................................................................................9图表11：各品种2503合约IRR（%）....................................................................................................................10图表12：多头或基于反套思路入场动力较强（手）...........................................................................................11图表13：空头或基于套保思路（手）...................................................................................................................11图表14：TF2503 IRR（%）....................................................................................................................................12图表15：TF2412 IRR（%）....................................................................................................................................12图表16：空头或仍基于正套思路入场（手）.......................................................................................................12图表17：TS2503 IRR（%）....................................................................................................................................13图表18：TS2412 IRR（%）....................................................................................................................................13图表19：T2503 IRR（%）...................................................................................................................