2025周思录之一：莫在黎明前却步

1月税期前后，银行体系资金融出锐减，资金成本连续六日居高不下，隔夜资金利率几度突破6%。债市多头总体坚挺，长端利率几度由上行转为下行，但30年国债活跃券（2400006）在1月17日收至1.89%，上行2bp，引发市场担忧。

极紧的资金面大概率缓和：

• 驱动因素：央行投放精打细算、春节取现需求与大税期重叠、大行缺负债。
• 非银杠杆率连续下降，已达2024年以来低点，继续被动去杠杆概率下降。
• 春节前资金投放阶段，降准或MLF续作+大额逆回购对冲可能缓和资金面。

延迟降息，或难引发长端利率中枢上移：

• 央行注重稳汇率、防空转，降息概率下降。
• 降息延迟或放缓下行节奏，但方向难逆转，震荡期给市场配置窗口。
• 10年国债利率高点或在1.7%附近。

震荡市中，各种利差或迎来压缩：

• 利率曲线极度平坦，短端修复，长端震荡。
• 久期策略受限，利差挖掘成为常用策略。
• 地方债利差较高，7年、10年、30年地方债相较国债的品种利差分别为15bp、17bp、18bp，处于2023年以来50%分位数之上。
• 信用利差有待挖掘，城投债各品种信用利差均有一定压缩空间。