研究周报-农产品

观点与策略 棕榈油：全是政策2豆油：风云再起2豆粕：贸易事件及天气扰动，震荡7豆一：政策预期影响，盘面震荡7玉米：偏强运行13白糖：远期配额外进口窗口打开，近强远弱19棉花：仍是震荡走势26鸡蛋：弱势运行33生猪：节前轻仓39花生：价格有一定支撑45 2025年1月19日 棕榈油：全是政策 豆油：风云再起 傅博投资咨询从业资格号：Z0016727Fubo025132@gtjas.com李隽钰投资咨询从业资格号：Z0021380lijunyu028807@gtjas.com 报告导读： 上周观点及逻辑： 棕榈油：印尼B40落地问题仍未明确回应，印尼政府有意限制UCO、POME等废油的出口，市场在需求担忧未解的情况下，供应增加的忧虑叠加，棕榈油05合约周跌1.57%。 豆油：USDA报告意外利多，美豆持续上涨，美豆油生柴政策悲观预期阶段性交易较为充分，另外对进口原料的限制仅在短期对美豆油有情绪上的支撑，美燃油寒潮问题导致美豆油暂时偏强，豆油05合约周涨0.5%。 本周观点及逻辑： 棕榈油：MPOB12月月棕榈油供需数据显示，马来西亚棕榈油12月期末库存减6.91%至170.87万吨，低于市场预估，主要来自表观消费回归正常水平。产量较前月下滑8.30%至148.68万吨，符合市场预估，从极端降雨中解放，回归减产期正常节奏；出口环比减9.97%至134.17万吨，略低于市场预期，12月豆棕价差持续历史低位，需求继续向豆油倾斜，印尼从干旱减产中超预期恢复，12月中旬FFB价格开始下跌，12月马印价差来到年内较高位置，对马来出口造成一定压力，同时进口环比增71.72%至3.79万吨；消费环比增52.93%至30.99万吨，马来国内消费在持续5个月异常低迷后，终于在年末回归均值，2023年Q4高消费背后的渠道库存或已被消化，投机囤货需求继续加强马来棕榈油表观消费量。印尼方面，虽然目前国内的散油价格一直居高不下，但果串价格和CPO招标价出现了明显的回落，市场对于印尼B40政策的悲观情绪仍未消除，政府没有进一步表明如何用罚金约束非补贴部分生柴掺混的完成率，反而表示将限制UCO、POME等可能含棕榈油的废料出口以保证国内供给，考虑进一步规范棕榈产品税制结构，引发市场对于印尼棕榈油供给增量的期待，印尼政府意在带动全球软油和棕榈的价差回归，给B40的顺利执行腾出空间，促成国际价差市场的再平衡。对于B40我们并不过于悲观看待，政府强制力保证实施（即罚金始终高于掺混成本）的情况下，即使不按照200万吨的增量放满，按B37-40的节奏棕榈油生柴消费增130-150万吨，产地至明年年底也将难以累库，维持偏低库存，但交易上的边际变量在于限制UCO、POME将暴露多少潜在的棕榈油回流至表内，并使印尼国内库存累积速度超过预期，因此我们认为印尼此举将促成国际豆棕价差回归、马印价差再度扩大。棕榈油的现实问题是一季度难以避免炼厂在试探非补贴部分能否拖延的过程中掺混节奏放缓，因此现阶段交易仍以需求风险为主，并等待明年一季度的降雨 情况及政策落地信心重拾为供给端注入新的上涨驱动。销区方面，前期观察来即使看倒挂的情况下，印度对于棕榈油也是有较为稳定的需求，同时当豆棕进口价差一旦回归到100美元/吨以内，就会引发印度对棕榈油采购，当前国际豆棕价差已经回升至印度可以增加棕榈油采购的水平，同时棕榈油的进口利润正在超过豆油。综合来看，棕榈油悲观预期在好转的途中被禁止废料出口一事再泼冷水，印尼面临供给超预期恢复的风险；B40为棕榈油价格带来的高点可能已被提前透支，国际软油与棕榈油的价差将在走扩区间上继续维持、以给B40执行留足空间后再出现新的涨势，美豆油的政策阴影依旧存在，对反倾销拖沓及美加关系问题也压制菜油价格。短期油脂价格风险仍存，在政策明朗前建议偏弱震荡对待，等候后期拉尼娜形成带来的洪涝问题、B40强制执行落地等题材的发酵。 豆油：巴西南部和阿根廷核心产区降雨预报转好，美豆本处于震荡下跌中，但因美豆定产报告意外利多再次突破。美豆油生柴补贴45Z重返市场，其中对于加菜油和进口UCO可能无法获得补贴一事极大刺激了美豆油价格的修复，虽然对美豆油看上去存在利好，但只要加菜油跌价弥补补贴差异并产生性价比，还是可以找到进入美国生柴的通路，另外确知的是此时美国生柴利润仍未修复，原料价格仍然面临压力，同时特朗普未最终发声，应谨慎看多此时美豆油情绪。随着榨利走差半月有余，对于一季度国内的大豆原料供给仍不太宽松看待，国内近期以及未来两个月的豆油供应压力虽没有再破12月中旬低点的动能，但也在原料供应趋紧、豆系天气存在刺激的时候基差及盘面获得一定支撑，如果棕榈油未能摆脱B40的疑虑，那么豆棕远月价差将继续迎来修复。 整体来看，棕榈油悲观预期在好转的途中被禁止废料出口一事再泼冷水，印尼面临供给超预期恢复的风险，国际软油与棕榈油的价差将在走扩区间上继续维持、以给B40执行留足空间后再出现新的涨势，美豆油的政策阴影依旧存在，对反倾销拖沓及美加关系问题也压制菜油价格。短期油脂价格风险仍存，在政策明朗前建议偏弱震荡对待，等候后期拉尼娜形成带来的洪涝问题、B40强制执行落地等题材的发酵。豆油在国内一季度原料供应趋紧、豆系天气存在刺激的时候获得一定支撑，如果棕榈油未能摆脱B40的疑虑，那么豆棕远月价差将继续迎来修复。 （正文） 【盘面基本行情数据】 【油脂基本面核心数据】 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 资料来源：GAPKI，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 2025年01月19日 豆粕：贸易事件及天气扰动，震荡 豆一：政策预期影响，盘面震荡 吴光静投资咨询从业资格号：Z0011992wuguangjing015010@gtjas.com 报告导读： 上周（01.13-01.17），美豆期价“冲高回落、反弹上涨”，期价冲高因为继续消化USDA利多报告及阿根廷干燥天气担忧，期价回落因为关税担忧及阿根廷降雨预报，期价反弹因为市场对中美贸易谨慎乐观（中美元首电话）及阿根廷天气担忧。美豆大额出口订单方面，1月13～14日及16日美豆有3笔大额出口销售订单销往中国（数量约52.8万吨），2024/25年度交付。从周K线角度，1月17日当周，美豆主力03月合约周涨幅0.88%、美豆粕主力03月合约周跌幅0.3%。 上周（01.13-01.17），国内连豆粕和豆一期价上涨。豆粕方面，主要受到USDA利多报告影响。此外，国内豆粕强于美豆，预计提前交易中美贸易事件。豆一方面，除了国际美豆价格偏强影响外，市场对于国产大豆收购政策有所期待，支撑盘面走强。从周K线角度，1月17日当周，豆粕主力m2505合约周涨幅4.51%，豆一主力a2505合约周涨幅3.47%。（上述期货价格及涨跌幅数据引自文华财经） 上周（01.13-01.17），国际大豆市场主要基本面情况：1）美豆净销售周环比上升、符合预期，影响中性。据USDA出口销售报告，1月9日当周，装船方面，2024/25年度美豆出口装船约148万吨，周环比降幅约2%；2024/25年度美豆累计出口装船约3137万吨，同比增幅约24%。美豆对中国装船约48万吨，累计对中国装船约1719万吨（去年同期约1553万吨）。销售方面，美豆当前年度（2024/25年度）周度净销售约57万吨（前一周约22万吨）；下一市场年度（2025/26年度）周度净销售0万吨（前一周0.04万吨），两者合计约57万吨（前一周约22万吨），符合预期（30～80万吨）。美豆对中国当前作物年度（2024/25年度）周度净销售约21万吨（前一周约17万吨），美豆对中国下一作物年度（2025/26年度）周度净销售0（前一周0）。2）巴西大豆CNF升贴水“先跌后涨”、进口成本上升、盘面利润上升。据钢联数据，截至1月17日当周，2025年3月和4月巴西大豆CNF升贴水（美分/蒲）分别为92和85，周内“先跌后涨”，较前一周1月10日报价（94和92）有所下降。到港成本抬升（因为美豆盘面价格重心上移）、盘面榨利上升（国内豆粕价格偏强）。3）阿根廷大豆种植接近完成，优良率下降、影响偏多。据新闻讯，布宜诺斯艾利斯谷物交易所（BAGE）表示，截至1月15日当周，阿根廷2024/25年大豆播种进度98.2%，接近完成。优良率32%，一周前49%，去年同期54%。阿根廷大豆优良评级下降，影响偏多。4）南美主产区天气预报：巴西降水基本正常、阿根廷降水有改善，影响偏空。据1月18日天气预报，未来两周（1月19日～2月1日），巴西大豆产区“巴拉那州”降水偏多，南马托格罗索州基本正常，其余产区“马托格罗索州、南里奥格兰德州、戈亚斯州”降水略偏少。阿根廷产区1月19日有降水 预报（降水量15mm、约为中雨，不同产区有所差异）、改善前期偏干状况，随后降雨量减少、有零星小雨或小雨过程。后期继续关注降水预报。5）中美贸易事件驱动豆价盘面波动。1）据新华社1月17日早间资讯，外交部发言人17日宣布：应美方邀请，国家主席习近平特别代表、国家副主席韩正将赴美国首都华盛顿出席于1月20日举行的特朗普总统就职典礼。2）据新华社1月17日晚间资讯，1月17日晚，国家主席习近平应约同美国当选总统特朗普通电话。习近平强调，中美两个伟大的国家都在追逐各自的梦想，都致力于让人民过上更美好的生活。中美两国间拥有广泛共同利益和广阔合作空间，可以成为伙伴和朋友，相互成就，共同繁荣，造福两国，惠及世界。特朗普感谢习近平主席的祝贺，表示很珍视同习主席的伟大关系，希望继续保持对话沟通，期待尽快同习主席见面。美中是当今世界最重要国家，应保持长久友好，共同维护世界和平。两国元首同意建立战略沟通渠道，就两国共同关心的重大问题保持经常性联系。受到上述事件性影响，美豆盘面偏强上涨、连豆粕跟随偏强震荡。 上周（01.13-01.17），国内豆粕现货主要情况：1）成交：豆粕成交量周环比下降。据钢联统计，截至1月17日当周，我国主流油厂豆粕日均成交量约12万吨，前一周日均成交约34万吨。2）提货：豆粕提货量周环比上升。据钢联统计，截至1月17日当周，主要油厂豆粕日均提货量约19.3万吨，前一周日均提货量约17.7万吨。3）基差：豆粕基差周环比下降。据统计，截至1月17日当周，豆粕（张家港）基差周均值约247元/吨，前一周约275元/吨，去年同期约455元/吨。4）库存：豆粕库存周环比下降、同比下降。据钢联统计，截至1月10日当周，我国主流油厂豆粕库存约56万吨，周环比降幅约8%，同比降幅约36%。5）压榨：大豆压榨量周环比大幅上升，下周预计下降。据钢联预估（125家油厂），截至1月17日当周，国内大豆周度压榨量约241万吨（前一周193万吨，去年同期182万吨），开机率约68%（前一周54%，去年同期52%）。下周（1月18日～1月24日）油厂大豆压榨量预计约209万吨（去年同期200万吨），开机率59%（去年同期57%）。 上周（01.13-01.17），国内豆一现货主要情况：1）豆价分化：东北产区稳中小涨、关内及销区稳定。据博朗资讯，①东北部分地区大豆净粮收购价格（过4.5筛净粮主流收购价格）报价区间3780～3920元/吨，较前周上涨20元/吨；②关内部分地区大豆净粮收购价格区间4540～4720元/吨，持平前周；③销区东北食用大豆销售价格（中等含包装“塔选”东北豆市场主流零售价）区间4300～4460元/吨，持平前周。2）东北基层农户售粮进度快于去年同期。据博朗资讯，东北产区基层农户售粮进度在六成左右，虽然本周进度放缓，但仍快于去年同期