确定日本保险公司的黄金机会

确定日本保险公司的黄金机会 市场研究 Contents 黄金具有尾部风险对冲收益 ， 其他分散投资者看不到8 黄金带来通胀对冲能力 ， 特别是在滞胀风险时期9 结论 12 附录一 ： 日本保险公司概述13仔细看看日本人寿和 P & C 保险公司的资产管理13P & C 保险公司的资产管理14 仔细看看黄金的流动性 15附录二 ： 黄金的流动性 15 日本保险公司的投资组合中金光闪闪的机会 尽管在日本家庭中黄金投资正逐渐流行，但在寿险和财产及责任保险（P&C保险）方面，保险公司仍然仅限于进行有限的黄金投资，考虑到日本保险市场在保费和资产规模上的巨大体量。 为了挖掘该领域的潜在机遇，我们在2023年第二季度进行了市场研究，并与Oliver Wyman合作，采访了各种保险市场的参与者，以理解日本保险公司资产管理理念及其对黄金投资当前的风险承受能力。本报告旨在强调将黄金纳入保险组合的关键考量因素和潜在益处。 日本保险公司资产配置概述 按保险业资产规模划分的前 10 个国家 * 尽管自1991年“失落的十年”开始，日本经济陷入停滞，到2021年底，日本保险业管理的总资产达到610万亿日元（约合5.3万亿美元），仅次于美国，根据金融稳定板的数据。2022 年非银行金融中介全球监测报告（图表 1) 。这些总资产的 90% 以上由人寿保险公司持有， 其余由 P & C 保险公司持有。 日本寿险公司和非寿险公司的资产配置各具特色，以满足不同的需求。例如，主要提供终身保险、健康保险、年金产品及其他长期保险产品的寿险公司，将其大部分资产组合（来自通用账户）配置于长期固定收益资产，以应对长期负债并提供保证收益率（图表2）。同时，他们也会配置股票和另类资产以提高投资收益。值得注意的是，在日本多年处于超低利率环境的情况下，这些资产的比例有所上升。 此外，由于灾难性事件的不可预测性，流动性成为他们主要的关注点。自20世纪90年代初经济泡沫破裂以来，日本经济一直处于长期的超低利率环境，而2016年1月推出的负利率政策进一步加剧了这一状况。这给保险公司，尤其是寿险公司带来了挑战，促使他们承担更大的市场风险，并更加积极地投资于替代资产以提高收益率。除了低利率环境带来的挑战，近年来经济增长的不确定性以及地缘政治风险的加剧使得波动性更加明显。在这种情况下，保险公司需要能够不仅保护还能够增强其投资组合的资产。 在后续章节中，我们专注于探讨当前日本保险公司对黄金投资的看法，并展示从他们的视角来看，投资黄金为何具有益处。 日本保险公司对黄金投资的看法 另一方面，财产险公司有更大的空间和风险偏好来投资于证券及其他增效资产（图表3）。这是因为他们的大多数保险产品，包括车险、火险、意外险及其他责任险，均为短期险种且没有固定义务；而在20世纪90年代利率下降导致的利息盈余对他们的影响较小，相比之下，对寿险公司的影响更大。 要准确确定日本保险公司当前的黄金投资水平具有挑战性，因为这些投资通常在披露报告中被归类到宽泛的类别中，例如黄金条块归为“其他”，国内黄金基金/ETF归为“其他证券”，全球黄金基金/ETF归为“外国股票和其他”。 尽管如此，我们可以推断出他们对黄金的敞口仍然相对有限。为了评估日本保险公司对黄金投资的看法，我们在2023年第二季度与Oliver Wyman合作进行了市场研究和分析。我们调查了19位参与投资与风险管理的市场参与者，其中12位来自人寿保险公司，6位来自财产与责任保险公司，还有一位来自资产管理公司。此外，我们还采访了一些在日本运营的全球性企业，以确保获得全面的视角。 我们认为有效的投资组合多元化已经通过对冲基金和REITs实现，因此我们不认为需要进行黄金投资。 了解日本保险业感知黄金投资 ， 包括一些他们在考虑时遇到的实际障碍将黄金纳入他们的投资组合。 投资计划部总经理人寿保险公司 黄金提供投资组合多样化的好处 然而，他们尚未投资于黄金，因为他们认为已持有的替代资产已经提供了所需的组合多元化。 当加入投资组合时，黄金因其与其他传统资产较低且稳定的负相关性而known to enhance risk diversification effects（被证明能增强风险分散效果）。您的分析表明我发现黄金对投资组合的多元化效应总体上是最吸引日本保险公司分配黄金投资的理由。 在我们的访谈中，行业专家告诉我们，由于黄金没有现金流，因此不符合资产负债管理（ALM）的理念。他们强调，ALM 在其资产管理工作中的作用至关重要，尤其是对于必须满足保证收益率的寿险公司而言。实际上，黄金从来不是旨在替代提供现金流的任何资产的工具，其目的也不是要取代这些资产。相反，保险公司应将黄金视为投资组合尾部风险对冲的战略组成部分。即便如此，如图表4所示，即使将投资组合中很小的比例，例如2.5%，分配给黄金，也能显著提高保险公司的整体风险调整后回报率，显示出明显的分散化优势。我们的分析表明，黄金一直能够降低投资组合的整体波动性：当投资组合中有2.5%的部分由黄金组成时，夏普比率平均提升12%，这体现了独特的分散化效应，这是其他任何资产都无法比拟的。 我们认识到黄金能够通过其与其他资产低相关的特性为投资组合带来多元化利益，如果保险公司考虑进行黄金投资，这一理由很可能最具说服力。 投资计划部总经理助理寿险公司 假设的人寿保险公司有和没有黄金的投资组合的资金比率 * 三个假设投资组合的夏普比率在不同时间段内具有不同的黄金配置 * 关于2025年将要实施的新规定，尽管日本金融服务 Agency（JFSA）尚未明确黄金将如何被处理，他们表示将采用穿透性方法——基于集合投资计划中每项底层资产进行计算——以准确把握潜在风险。即使在新的偿付能力规定（ESR）下，行业专家也认为新规不太可能对市场产生重大影响，即便黄金的风险权重相对较高。因此，日本法规似乎不太会成为限制黄金投资的关键因素。我们的分析还显示，将少量资金分配给黄金实际上可以改善假设中的日本人寿保险公司投资组合的资金状况（图表5）。 焦点 1 ： 黄金表现的驱动因素 为了敢于投资黄金，在设定预期回报时特别重要的是要具备深厚的理论逻辑。更深入的理论逻辑将使保险公司更加有信心预期黄金的回报。 多家保险公司分享了他们在确定黄金基础价值方面遇到的困难，因为黄金的价格是由市场需求和供给的均衡决定的。此外，一些保险公司对黄金投资的时间价值感到担忧，由于缺乏未来现金流，使用现有的金融资产估值工具验证其当前价值变得颇具挑战性。 我们相信，理解黄金的价值评估是应对其实操复杂性的一个关键步骤。黄金的行为可以由四大类驱动因素来解释： 资产管理部前经理人寿保险公司 •经济扩张 ：增长时期非常支持珠宝、技术和长期储蓄 •风险和不确定性 ：市场低迷往往会提振黄金作为避风港的投资需求 •机会成本:利率和相对货币强度影响投资者对黄金的态度 •动量:资本流动、定位和价格趋势可以点燃或抑制黄金的表现。 有多种方法和工具来理解黄金是如何定价的。我们的黄金价值框架（Gold Value Framework,GVF）便是其中之一，它能够帮助保险公司通过历史数据量化黄金的长期预期回报与风险。 尽管已知黄金具有流动性 ， 2023 年平均每日交易量为1630 亿美元 ，o some 黄金在其他分散投资者中没有尾部风险对冲优势 保险公司对机构投资者的高流动性是否依然真实有效表示担忧，尤其是在金融市场动荡时期。 事实上，图表7显示了在金价下跌期间伦敦金银市场（London Bullion Market）的即期交易量与东京股价指数（Tokyo Price Index, TOPIX）之间的对比，表明即使黄金实物，其流动性被认为低于交易所交易基金（ETFs），其交易量也与TOPIX相近。尽管这对许多日本保险公司来说可能是一个意外，但在名义市场条件下，黄金的交易量远超日本股票，并且据一家最大的ETF管理公司称，其ETF产品在不影响黄金市场的情况下可交易高达约3亿美元。更多详细信息请参见附录II。 如前所述，黄金已被证明有助于投资组合提升风险调整后的预期回报。实际上，在金融压力时期，黄金还能显著减少投资组合可能遭受的损失，作为尾部风险对冲资产发挥作用。 图表6显示了黄金在全球金融市场左尾风险事件期间的表现分析。在市场风险加剧的时期，即左尾风险事件期间，与固定收益资产相比，黄金在分散股票价格风险方面表现出相对稳定的多元化优势。 黄金的强劲表现或许并不令人意外。上市股票以及未上市资产类别在遇到左尾风险事件，比如全球流动性枯竭时可能会同向变动，并引发重大损失。然而，由于黄金需求不仅仅出于投资目的，还包括中央银行的黄金持有量以及以各种形式存在的个人持有的黄金，因此黄金价格波动不太可能与其它金融资产的波动完全一致。 如前所述，黄金不能提供固定的、定期的收入。因此，它不适用于ALM目的下的负债对冲。相反，黄金旨在用于尾部风险对冲，投资者可以在发生尾部风险事件时依赖于出售高度流动性的资产（如黄金）。 黄金、日本国债和日经 225 指数在回调期间的表现 ， 以日元为单位 * 来源 ： 彭博社 ， ICE 基准管理局 ， 世界黄金协会 机构投资者能否灵活地以十亿日元为单位买卖，在市场波动期间尤其成疑，尽管我们可以声称个人投资者有“流动性”，但我们应该说机构投资者缺乏“流动性”。 黄金带来通货膨胀对冲能力 ， 特别是在滞胀时期 risk 日本保险公司对黄金作为通胀对冲工具的实际有效性表达了多种观点。尽管一些保险公司认为黄金确实可以作为一种通胀对冲工具，但其他保险公司则认为房地产或房地产投资信托（REITs）以及与生活费用相关的股票可能是更自然的选择。此外，目前日本保险公司的通胀风险敞口有限，因此目前对通胀进行对冲的必要性较低，因为寿险公司的主要产品是固定保险产品，而财产险公司的主要负债则是短期产品。 投资计划部总经理 P & C 保险公司 如我们先前探讨的，黄金回报率与消费者价格指数（CPI）的变化历史上存在较弱的线性相关关系。然而，在极高的通胀期间，这两者之间的相关性显著增强。事实上，当CPI年增长率超过5%时，通胀与黄金的相关性比与股票和房地产投资信托基金（REITs）的相关性更强，详见附录三。 由于我们的主要保险产品基于固定赔付，因此在计算企业价值（EVs）时，通货膨胀风险仅限于业务开支部分。” 对于日本保险公司而言，单纯为了对冲通胀而投资黄金目前尚不具备足够的吸引力，他们难以主要基于此理由来证明黄金投资的合理性。这主要归因于两个关键因素。首先，尽管自20世纪90年代以来日本经历了长期的通缩或低通胀时期，但尚未有机会验证在高通胀水平下黄金投资所能发挥的对冲效果。其次，正如之前所述，提供长期保证的日本人寿保险公司对通胀风险的暴露相对有限，其主要产品线为固定保证产品。 投资计划部总经理人寿保险公司 但鉴于全球，包括日本在内的国家普遍面临顽固高于央行目标的通胀问题，日本保险公司可能被迫考虑采取更有效的措施来应对通胀风险。投资黄金可以提供一种解决方案。此外，日本银行的货币政策正常化以及增长担忧可能会带来进一步的不确定性，比如滞胀风险——我们的分析表明，在这样的时期，黄金往往能繁荣发展。 尽管黄金可以作为通胀避险工具，但其他资产类别，如同时具有通胀避险效果和现金流的房地产投资，更受重视。 前投资组合经理资产管理部人寿保险公司 从访谈中可以看出，目前对黄金供应链及其负责任运作方式的理解存在不足。我们相信，为了反映负责任黄金开采的期望而开发的框架具有重要意义。负责任的金矿开采原则 (RGMPs)可以解决保险公司的ESG担忧。责任黄金矿产计划（RGMPs）应为投资者提供信心，确保他们投资的黄金是道德采购的，并帮助他们识别可自信通过保险公司ESG负面筛选过程的责任采购黄金。 焦点 2 ： 黄金不仅可以清除 ESG 负面筛选 ， 还可以用于减少碳足迹 在近年来，全球的机构投资者越来越意识到环境、社