有希望的需求预示着 2025 年

核心观点与关键数据

公司概况与业绩表现
无锡生物制品控股（2269 香港）在2024年新增151个新项目，创历史新高，其中超过一半来自美国。公司通过为7个全球项目提供发现服务，获得1.4亿美元近期内部支付。管理层预计2024年收入和调整后利润（不含少数股东）将分别增长5%-10%，并对2025年收入增长加速充满信心。

研发与管线进展
公司管线项目达817个，其中77个PPQ项目完成，同比增长26%，预计2025年将增至101个，推动CMO收入增长。2024年有10个III期临床项目和3个商业化项目从外部转移，主要来自美国，彰显全球竞争力。

里程碑收入与商业模式
无锡生物的独特CRDMO商业模式赋能客户早期研发，通过项目许可获得大量里程碑付款。2024年7个全球项目实现发现服务，获得1.4亿美元（含里程碑付款），截至2024年底，超50个项目有资格获得此类收入，预计将成为主要利润驱动力。

海外业务与产能扩张
爱尔兰生物制剂设施在2024年展示强劲客户需求，完成多个16,000升PPQ批次生产，目标2025年实现盈亏平衡。公司在美国建设36,000升DS产能工厂，计划将总DS产能扩大至491,000升，其中约49%位于海外，与全球生产网络战略一致。未来2-3年资本支出将维持在每年5-6亿人民币。

研究结论与估值

维持买入评级
基于折现现金流模型（DCF），采用WACC 9.64%和终端增长率2.0%的假设，目标价从港币22.88上调至港币24.24。预计2024E、2025E和2026E年收入将分别增长7.1%/13.4%/15.6%，归属性净利润预计分别增长0.9%/13.0%/15.6%。

估值分析
DCF模型显示公司估值合理，风险调整后估值支持当前买入评级。公司凭借强劲的研发能力、丰富的管线项目和稳定的海外业务进展，未来增长前景乐观。