地产行业2025年度投资策略：地产止跌企稳，估值修复可期

证券研究报告 行业研究|行业深度研究|房地产 地产止跌企稳，估值修复可期——地产行业2025年度投资策略 请务必阅读报告末页的重要声明 2025年01月03日 证券研究报告 |报告要点 2025年地产看点：转向追求流速确定性和利润率水平并有相应资产基础的房企价值或率先修复；城中村改造货币化安置或是短期市场销售的支撑；支持政策的及时出台，有助于楼市实现“止跌回稳”。2025年指标展望：新开工面积为6.4亿方，同比-14.6%；销售面积8.2亿方 同比-14.0%；销售金额为8万亿元，同比-15.7%；竣工面积为6.4亿方，同比-19.0%；开发 投资总额9.0万亿元，同比-9.3%。 |分析师及联系人 杜昊旻 方鹏 姜好幸 刘汪 SAC：S0590524070006SAC：S0590524100003SAC：S0590524070008 请务必阅读报告末页的重要声明1/46 行业研究|行业深度研究 2025年01月03日 房地产 地产止跌企稳，估值修复可期——地产行业 2025年度投资策略 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议：强于大市 相对大盘走势 房地产 30% 沪深300 10% -10% -30% 2024/12024/52024/82024/12 相关报告 1、《房地产：11月销售同比转正，资金面边际改善》2024.12.18 2、《房地产：货币迈向适度宽松，城改稳楼市迎新基石》2024.12.09 扫码查看更多 基本面：需求端边际改善，分化仍是主旋律 在2024年9月底政治局会议后的“一揽子”政策带动下，近两月需求端出现边际改善。2024年1-11月商品房销售面积同比-14.3%，一线城市量价表现更优；二手房延续以价换量趋势，1-11月累计销售面积同比转正。新房库存有所下降，二手房挂牌量逐步见顶。1-11月300城宅地累计供应同比-30.1%，累计成交同比-27.4%，供地结构持续调整，高能级城市表现较好。企业间分化延续，头部央国企和改善型房企销售市占率提升，同时拿地端仍以央国企为主，绿城中国、滨江集团、建发国际集团拿地强度超过0.3。 政策面：首提“止跌回稳”，组合拳快速落地 2024年以来尤其是9月后，中央在政策层面持续发力，通过供给端和需求端的双重刺激，推动市场的稳定与复苏。供给端严控增量，优化存量，提高质量，需求端放宽限购，降低购房成本和门槛，在首付比例、房贷利率、税收优惠等方面给予支持，给市场带来一波持续性较强的行情。展望未来，除了收储和城中村改造的落地外，我们预计其他宽松政策仍有空间，逐步从过往的“限制”转向“补贴”和支持为基本面的拐点出现提供环境。 2025年地产看点：房企价值修复&城中村改造 ①行业继续出清，房企间进一步分化，转向追求流速确定性和利润率水平并有相应资产基础的房企价值或率先修复；②城中村改造货币化安置或是短期市场销售的支撑，100万套城改建面占35城商品房年成交的24.4%，或带动商品房成交金额约1.8万亿；③支持政策的及时出台，有助于楼市实现“止跌回稳”，租金回报率向国债收益率靠拢，且流动性宽松为大趋势，或为房价止跌的支撑。 2025年地产展望：回稳见曙光，实现需时日 ①新开工：基于房企可开工量和开工意愿，预计2025年新开工面积为6.4亿方， 同比-14.6%。②销售：新推货去化相对稳定，而滚存去化难度或加大，预计2025 年销售面积8.2亿方，同比-14.0%；预计2025年销售金额为8万亿元，同比- 15.7%。③竣工：领先竣工3年销售和新开工面积2022年出现下滑，预计2025年 竣工面积为6.4亿方，同比-19.0%。④开发投资：预计2025年房地产开发投资总 额9.0万亿元，同比-9.3%。 投资建议：关注头部央国企和改善型房企 2025年预计城中村改造货币化安置为需求端注入购买力，同时租金回报率的逐步回升和利率的下行趋势为楼市的“止跌回稳”提供支撑，政策端预计宽松支持仍有持续出台的空间，房企端转向追求流速确定性和利润率水平并有相应资产基础的公司/价值或率先修复。建议关注：具有在重点城市核心区域持续拿地能力，产品品质高服务好的头部央国企和改善型房企，如绿城中国、中国海外发展、滨江集团、建发国际集团等；受益于政策利好不断落地，一二手房市场活跃度提升，拥有核心竞争力的房产中介平台，如我爱我家等。 风险提示：政策效果不达预期；房企流动性风险加剧；市场信心不及预期 正文目录 1.基本面：需求端边际改善，供给端延续筑底6 1.1新房：销售降幅持续收窄，一线城市价格更具韧性6 1.2二手房：延续以价换量趋势，成交占比提升8 1.3库存：库存或已见顶，供需关系逐步改善11 1.4土地：土拍供需双降，城市延续分化13 2.企业端：房企表现分化，头部房企韧性更强15 2.1销售：百强房企降幅收窄，表现分化加剧15 2.2拿地：整体拿地谨慎，主要参与者仍为央国企17 2.3融资：融资成本有所下降，流动性压力仍在18 3.政策面：首提“止跌回稳”，组合拳快速落地20 3.1中央：定调“止跌回稳”，供需政策加速落地20 3.2地方：因城施策，积极响应，落实政策细节23 4.2025年地产看点：房企价值修复&城中村改造25 4.1行业进一步出清，头部央国企市占率提升25 4.2房企逐步转向追求流速确定性和利润率水平28 4.3城中村改造货币化安置预计为2025年重要看点30 4.4支持政策的及时出台，有助于楼市实现“止跌回稳”34 5.2025年地产展望：回稳见曙光，实现需时日35 5.1新开工：预计2025年新开工面积6.41亿方，同比-14.6%35 5.2销售：预计2025年销售面积同比-14.0%，销售金额同比-15.7%37 5.3竣工：预计2025年竣工面积为6.41亿方，同比-19.0%40 5.4开发投资：预计2025年开发投资9.02万亿元，同比-9.3%41 6.投资建议：关注头部央国企和改善型房企42 6.1地产板块股价走势复盘42 6.2投资建议44 7.风险提示45 图表目录 图表1：全国商品房累计销售面积及增速6 图表2：全国商品房累计销售金额及增速6 图表3：全国商品房当月销售面积（万平方米）7 图表4：全国商品房当月销售金额（亿元）7 图表5：分级别35城2024年1-11月商品房当月成交面积同比增速7 图表6：分级别35城1-11月商品房累计成交面积（万平方米）7 图表7：70大中城市新房价格环比变动8 图表8：分城市级别新房价格环比变动8 图表9：15城二手房累计销售面积及增速9 图表10：15城二手房当月销售面积（万平方米）9 图表11：分级别15城2024年二手房当月成交面积同比增速9 图表12：分级别15城1-11月二手房累计成交面积（万平方米）9 图表13：70大中城市二手房价格环比变动10 图表14：分城市级别二手房价格环比变动10 图表15：12城一二手房累计成交面积及增速10 图表16：12城二手房成交面积当月占比10 图表17：12城新房二手房月度成交面积同比变动11 图表18：70大中城市新房二手房价格环比变动11 图表19：中国商品住宅狭义库存及去化周期走势11 图表20：中国商品住宅广义库存及去化周期走势12 图表21：一线城市二手房新增挂牌量价12 图表22：一线城市二手房存量挂牌量价12 图表23：300城宅地累计供给及成交面积13 图表24：300城宅地累计成交楼面均价14 图表25：300城宅地当月溢价率与流拍率14 图表26：300城分级别累计宅地成交面积（万平方米）14 图表27：300城分级别累计宅地成交楼面均价同比变动14 图表28：2024年1-11月土地出让金TOP10城市及平均溢价率15 图表29：TOP100房企累计全口径销售金额及增速16 图表30：TOP100房企当月全口径销售金额及增速16 图表31：2024年1-11月TOP100房企全口径及权益口径销量17 图表32：TOP100房企累计权益拿地金额及均价18 图表33：TOP100房企当月权益拿地金额及均价18 图表34：2024年1-11月权益拿地金额TOP10房企18 图表35：2024年1-11月TOP10房企楼面均价及溢价率18 图表36：房企新发行公开债规模及增速19 图表37：房企新发行公开债平均发行利率19 图表38：房企公开债季度到期金额20 图表39：10家重点房企公开债余额20 图表40：2024年中央政策汇总21 图表41：近四轮政策发布前后12城一二手房合计成交面积（万平方米）22 图表42：一年期及五年期LPR走势23 图表43：个人住房贷款加权平均利率走势23 图表44：2022年以来各城市因城施策频次23 图表45：2024年一线城市主要房地产政策汇总24 图表46：2016年至2024年1-11月各梯队房企销售金额市占率走势25 图表47：2019年至2024年1-11月典型房企销售金额市占率走势26 图表48：2018年至2024年1-11月TOP30中分企业性质数量分布26 图表49：主流未出险房企2019年至2024年1-11月投资强度对比27 图表50：2019年至2024年1-11月典型房企拿地金额市占率走势27 图表51：上海分环线2021年至2024年1-11月商品住宅成交面积（万方）走势28图表52：上海市各区2024年宅地成交楼面均价及溢价率28 图表53：北京市各区2024年宅地成交楼面均价及溢价率28 图表54：主流房企2021年至2024H1竣工存货占总存货比例29 图表55：房地产项目非普宅和普宅标准下利润水平测算（单位：万元）30 图表56：2014年-2023年棚改及保障性租赁住房开工情况31 图表57：35个大中城市2018年-2023年商品房销售面积32 图表58：35个大中城市新建商品住宅价格、在售库存及去化周期32 图表59：各地获政策性银行城中村改造授信额度及投放情况33 图表60：一线城市租金回报率与十年期国债收益率水平对比34 图表61：中国、美国、日本房价走势对比（最高点对齐）35 图表62：100大中城市土地成交面积同比增速vs新开工面积同比增速36 图表63：预计2025年全年房屋新开工面积同比下滑14.6%36 图表64：2001-2025年每月新开工面积（万方）情况37 图表65：不同去化率假设下的2025年商品房销售面积情况38 图表66：2025E商品房销售面积预测过程38 图表67：2013-2024年全国商品房销售均价走势39 图表68：预计2025年全年商品房销售金额同比-15.7%39 图表69：2015年之后，销售领先竣工约3年40 图表70：预计2025年竣工面积同比-19.0%40 图表71：2001-2025年每月竣工面积（万方）情况41 图表72：预计2025年开发投资金额同比-9.3%41 图表73：房地产开发投资金额预测过程42 图表74：2023年至今地产行情复盘43 图表75：A+H上市房企股价表现43 图表76：A股地产市净率历史走势44 图表77：港股地产市净率历史走势44 1.基本面：需求端边际改善，供给端延续筑底 1.1新房：销售降幅持续收窄，一线城市价格更具韧性 全国商品房销售面积、销售金额降幅持续收窄。根据国家统计局数据，2024年 1-11月累计全国商品房销售面积86118万平方米，同比变化-14.3%，累计同比降幅 较1-10月收窄1.5pct，降幅连续6个月收窄。1-11月累计全国商品房销售金额85125 亿元，同比变化-19.2%，累计同比降幅较1-10月收窄1.7pct，降幅连续7个月持续 收窄。从绝对规模来看，2024年1-11月累计商品房销售面积为近10年新低。 2024年销量波动主要受政策影响。受2023年初需求集中释放带来的高基数影响，2024年2-5月商品房销售面积同比跌幅均在20%附近。5月17日央行、住建部等联合发布一系列房地产政策，市场