短期仍需等待和觀察消費力的築底回升

短期仍需等待和觀察消費力的築底回升 8January 2025 中國|航空支援|滬港通 增持（維持） 投資概要 現價RMB 33.1(現價截至1月6日)目標價RMB 37.85 (+14.35%) 收入恢復至疫情前1.1倍，盈利僅達至三成 2024年前三季度上海機場實現營業收入91.9億元（人民幣，下同），同比增長16%；實現歸母淨利潤12億元，同比增長142%。營收增長主要因1）公司的航空性業務收入受益於經營數據的持續修復而增加，2）但升幅因非航空性收入受免稅扣點率下調影響而被部分抵消，3）去年一季度疫情過峰造成的低基數效應。與疫情前相比，公司的收入恢復到2019年同期的112%，歸母淨利潤仍有較大差距，僅回到疫情前的30%。 公司資料 普通股股東(百萬股) :2488市值(人幣百萬元) :8236952周最高價/最低價(人民幣元) :42.26/29.74 國際航線大幅反彈，推動經營數據持續修復 前三季度，公司的航空客貨運市場快速恢復，持續呈現強勁增長態勢。 受益於國際航線市場的快速修復，浦東機場的飛機起降架次/旅客吞吐量/貨郵吞吐量 ， 同 比 分 別+27.1%/+48.8%/+11%， 三 者 分 別 恢 復 至 疫 情 前2019年 同 期 的103%/99.6%/105%。 其 中 ， 國 內 航 線 的 恢 復 程 度 更 高 ， 分 別 達 至2019年 同 期 的117.7%/119.8%/101.7%，同比分別+9.4%/+22.5%/+25.6%；國際航線增速更快，其飛機起降架次/旅客吞吐量/貨郵吞吐量同比分別+85.6%/+150%/+10.2%，恢復至2019年同期的88.6%/81.6%/106.7%。 虹橋機場在去年高基數上保持快速增長，飛機起降架次/旅客吞吐量/貨郵吞吐量同比分別+3.2%/+14.5%/+22.3%。 前三季度，兩機場合計旅客吞吐量9343萬人次，國際航線旅客占比22.3%，於浦東機場和虹橋機場的占比分別為34.7%和6.5%。 Source: Aastock, Phillip Securities (HK) Research 非航空性收入受免稅收入大幅減少 2024第三季度，公司的營業收入和歸屬母公司淨利潤分別錄得31.27億元/3.87億元，同比+2.5%/+6.2%，分別恢復至疫情前2019年同期的113.6%/29.9%。第三季度，浦東機 場 和 虹 橋 機 場 合 計 的 飛 機 起 降 架 次/旅 客 吞 吐 量/貨 郵 吞 吐 量 ， 同 比 分 別+8.0%/+18.7%/+6.8%，遠高於營業收入增幅，主要因非航空性業務收入受免稅收入大幅下降拖累所致。2024年第三季度，公司相關免稅合同收入僅錄得2.67億元，同比-49.62%，免稅合同收入下滑主要系2023年底與中免的免稅協議修訂，新協議根據機場免稅業務經營現狀，對月保底銷售提成計算斱式、銷售額提成比例進行了調整，原合同提成比例為42.5%，新協議各品類銷售額提成比例下調至18%-36%。另外，第一季度和第二季度，免稅收入分別為3.47億元和3.01億元，呈現逐季下滑趨勢，主要受消費環境低迷影響。 研究員章晶(+ 86 021-62116752)zhangjing@phillip.com.cn 投資收益等增厚業績 第三季度，銷售毛利率22.44%，同比+0.7ppts，主要因為營業成本整體相對穩定，僅同比增長1.55%，增速低於收入增速（+2.46%），也遠低於業務量增速（+18.7%）；但毛利率較2019年同期的51.68%有較大差距，主要受免稅扣點率下調、機場免稅渠道受衝擊、消費動力丌強等因素影響。管理/財務費用率分別為4.62%/4.75%，同比分別+0.06/+0.41ppts，淨利潤率同比+0.43ppts至12.37%。第三季度公司錄得投資收益2.1億元，同比+28%，主要系部分控股參股公司經營效益同比增加。公司上半年投資收益亦同比大幅+65%至3.6億元，主要是Uni-champion貢獻投資收益0.97億元（2023H1虧損839萬元），以及油料公司貢獻的投資收益增加了1.2億元。10月30日，公司發佈《關於房屋徵收補償事項的公告》，公司將以貨幣形式接收合計金額為6.89億元的房屋徵收補償，履約時間取決於交房與手續辦理時點。 投資建議 2024年冬春新航季中，浦東機場的國內客運航班量將持平，而國際、港澳臺客運航班將繼續增長，同比約+5.2%，並計劃通航洲際客運航點35個，計劃加密前往洛杉磯，倫敦，悉尼、墨爾本、布裡斯班埃及開羅等地的航線。我們預計國際客流將繼續增長，並通過帶動航空性收入和非航空性收入的增長使得業績再次穩步提升。從中長期看，坐擁長三角腹地經濟優勢，疊加未來浦東機場四期擴建項目擴容，公司有望從國際客流的增長中再獲免稅議價權，估值有望終迎修復。丌過，短期仍需等待和觀察消費力的築底回升情況。 我們預計2024-2026年公司歸母淨利潤分別為17.8/24.4/29.12億元，EPS分別為0.72/0.98/1.17元，每股EBITDA分別為2.36/2.71/2.96元。相應調整目標價至人民幣37.85元（原為64.5元），分別對應16/14/12.8倍的P/每股EBITDA倍數，維持“增持”評級。(現價截至1月6日) 財務資料 PHILLIP RESEARCH STOCK SELECTION SYSTEMS We do not base our recommendations entirely on the above quantitative return bands.We consider qualitative factors like (but not limited to) astock's risk reward profile, market sentiment, recent rate of share price appreciation, presence or absence of stock price catalysts, and speculativeundertones surrounding the stock, before making our final recommendation GENERAL DISCLAIMER This publication is prepared by Phillip Securities (Hong Kong) Ltd (“Phillip Securities”). By receiving or reading this publication, you agree to be bound by the terms and This publication shall not be reproduced in whole or in part, distributed or published by you for any purpose. Phillip Securities shall not be liable for any direct orconsequential loss arising from any use of material contained in this publication. The information contained in this publication has been obtained from public sources which Phillip Securities has no reason tobelieve are unreliable and any analysis,forecasts, projections, expectations and opinions (collectively the “Research”) contained in this publication are based on such information and are expressions of beliefonly. Phillip Securities has not verified this information and no representation or warranty, express or implied, is made that such information or Research is accurate,complete or verified or should be relied upon as such. Any such information or Research contained in this publication is subject to change, and Phillip Securities shall nothave any responsibility to maintain the information or Research made available or to supply any corrections, updates or releases in connection therewith.In no event willPhillip Securities be liable for any special, indirect, incidental or consequential damages which may be incurredfrom the use of the information or Research madeavailable, even if it has been advised of the possibility of such damages. Any opinions, forecasts, assumptions, estimates, valuations and prices contained in this material are as of the date indicated andare subject to change at any timewithout prior notice. This material is intended for general circulation only and does not take into account the specific investment objectives, financial situation or particular needs of anyparticular person. The products mentioned in this material may not be suitable for all investors and a person receiving or reading this material should seek advice from afinancial adviser regarding the suitability of such products, taking into account the specific investment objectives, financial situation or particular needs of that person,before making a commitment to invest in any of such products. This publication should not be relied upon as authorita