FILA重回增长轨道，期待新一年更好表现

SDICSI 2025年1月10日安踏体育(2020.HK) FILA重回增长轨道，期待新一年更好表现 事件：近日，安踏体育公布24Q4及全年流水情况，Q4安踏主品牌同比录得高单位数增长，FILA同比录得高单位数增长；其他品牌同比录得50-55%增长；全年安踏主品牌同比录得高单位数增长，FILA同比录得中单位数增长；其他品牌同比录得40-45%增长。综合考虑，我们预测2024-2026年EPS为4.27/4.89/5.43元，给予2025年20倍PE，目标价103.8港元，维持“买入”评级。 报告摘要 安踏主品牌：24Q4同比录得高单位数增长，大货实现高单位数增长，儿童实现低双位数增长，电商录得近20%增长，高基数下维持较好表现，全年主品牌同比录得高单位数增长。库存方面较为健康，库销比维持在5个月左右。折扣方面，零售折扣72折，其中线上同比改善1pp左右。 FILA：24Q4同比录得高单位数增长，重回增长轨道，大货/儿童/Fusion流水同比增长高单位数/中单位数/高双位数，线上同比增长双位数。全年FILA同比录得中单位数增长。库销比维持在5左右，零售折扣基本稳定在74-75折。整体表现好 Table_BaseInfo 股东结构 公司动态分析 证券研究报告 投资评级： 买入 维持评级 6个月目标价 103.8港元 股价2025-1-9 78.6港元 总市值(亿港元) 221,905.37 流通市值(亿港元) 221,905.37 总股本(亿股) 2,823.22 流通股本(亿股) 2,823.22 12个月低/高(港元) 74.2/80.1 平均成交(百万港元) 855.71 运动鞋服 于预期。 其他品牌：户外运动表现持续亮眼，24Q4其他品牌零售流水增速较快、好于预期，迪桑特/可隆流水分别同比增长45-50%/60-65%。全年其他品牌同比录得40-45%增长，维持高增速。 新店型尝试卓有成效，料25年会持续发力。安踏主品牌持续打造多店型，安踏冠军吸引中高收入人群，ANTASNEAKERVERSE针对热爱球鞋文化的年轻潮流群体，超级安踏则聚焦重性价比人群，精准服务不同消费群体。其中，超级安踏店表现不俗，作为公司推出的全新零售业态，门店平均面积1000-1500平米，产品零售价比常规门店低30%，种类齐全、专业、高性价比。根据我们此前的调研数据，部分超级安踏门店单店流水已达到百万，且和原有的安踏大店客流重叠度不高，预计25年能够给公司带来更多新的增量。 投资建议：公司作为中国体育用品行业的龙头企业，将优先享受行业发展带来的红利。综合考虑，我们预测2024-2026年EPS为4.27/4.89/5.43元，给予2025年20倍PE，目标价103.8港元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观下行，零售环境恶化；行业竞争加剧；新品牌发展不及预期。财务及估值摘要 (年结31/12；人民币百万) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 53,651 62,356 69,373 76,991 84,060 增长率（%） 8.8% 16.2% 11.3% 11.0% 9.2% 归母净利润（扣非） 7,590 10,236 11,846 13,555 15,067 增长率（%） 0.3% 36.8% 15.7% 14.4% 11.2% 毛利率（%） 60.2% 62.6% 62.9% 63.1% 63.3% 归母净利率(%) 14.1% 16.4% 17.1% 17.6% 17.9% 每股收益(元) 2.82 3.69 4.27 4.89 5.43 每股净资产(元) 14.00 19.77 22.28 25.15 28.35 市盈率 26.20 20.02 17.31 15.12 13.61 市净率 5.28 3.74 3.32 2.94 2.61 股息收益率（%） 1.61 2.48 2.26 2.59 2.88 数据来源：公司资料，国证国际预测 安踏国际集团控股有限公司42.58% TheDSZFamily Trust 9.80% 先锋领航 1.80% 摩根大通 1.73% 贝莱德 1.66% 其他 42.44% 总共 100.0% 股价表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 -0.40 -12.02 -4.24 绝对收益 -6.15 -21.48 14.61 杨怡然CFA 消费行业分析师 laurayang@sdicsi.com.hk 附表：财务报表预测 利润表（百万美元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 53,651 62,356 69,373 76,991 84,060 销售成本 -21,333 -23,328 -25,745 -28,387 -30,838 毛利 32,318 39,028 43,627 48,605 53,222 销售费用 -19,629 -21,673 -24,280 -26,947 -29,421 管理费用 -3,587 -3,693 -4,162 -4,619 -5,044 经营溢利 11,230 15,367 17,566 19,659 21,513 财务开支 97 991 18 179 338 分占合营公司亏损 28 -718 542 903 1,204 税前利润 11,355 15,640 18,126 20,741 23,055 所得税 -3,110 -4,363 -5,075 -5,808 -6,455 期内净利润 8,245 11,277 13,050 14,934 16,599 扣非归母净利润 7,590 10,236 11,846 13,555 15,067 少数股东应占利润 655 1,041 1,205 1,378 1,532 EPS(元) 2.82 3.69 4.27 4.89 5.43 同比增长率收入(%) 8.76% 16.23% 11.25% 10.98% 9.18% 归母净利润(%) -1.68% 34.86% 15.73% 14.43% 11.16% 资产负债表（百万美元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 现金及现金等价物 17,378 15,228 13,868 19,814 23,421 应收账款 2,978 3,732 3,870 4,567 4,645 存货 8,490 7,210 10,142 8,990 11,794 其他流动资产 13,750 25,970 29,094 28,510 28,000 流动资产总额 42,596 52,140 56,973 61,882 67,860 固定资产 3,716 4,143 4,700 5,400 6,249 无形资产 1,480 2,089 2,152 2,216 2,283 其他非流动资产 21,403 33,856 35,626 37,820 40,378 非流动资产总额 26,599 40,088 42,478 45,436 48,909 总资产 69,195 92,228 99,451 107,317 116,769 应付账款 2,750 3,195 3,858 3,919 4,530 短期银行贷款 12,198 3,996 3,596 3,237 2,913 应付即期税项 2,169 2,825 2,966 3,115 3,270 其他流动负债 9,090 10,575 11,104 11,659 12,242 流动负债总额 26,207 20,591 21,525 21,929 22,955 租赁负债 3,938 3,824 4,015 4,216 4,427 其他非流动负债 1,211 11,803 10,794 9,902 9,119 非流动负债总额 5,149 15,627 14,809 14,118 13,546 总负债 31,356 36,218 36,334 36,047 36,501 归属股东权益 34,400 51,460 58,567 66,701 75,741 少数股东权益 3,439 4,550 4,550 4,550 4,550 股东权益 37,839 56,010 63,117 71,251 80,291 （转下页） 现金流量表（百万美元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 除税前溢利 11,355 15,640 18,126 20,741 23,055 营运资金变化 -924 971 -2,407 515 -2,270 折旧及摊销 4,341 4,862 4,376 3,938 3,544 经营活动现金流 12,147 19,634 8,780 15,238 13,244 资本开支 -1,089 -904 -994 -1,094 -1,203 其他投资活动 -3,685 -24,889 1,072 1,019 968 投资活动现金流 -4,774 -25,793 78 -75 -235 负债变化 -903 1,342 -1,168 -1,002 -851 股本变化 0 10,384 0 0 0 其他融资活动 -6,938 -8,255 -9,050 -8,215 -8,551 融资活动现金流 -7,841 3,471 -10,219 -9,217 -9,401 现金变化 -468 -2,688 -1,360 5,946 3,607 期初持有现金 17,592 17,378 15,228 13,868 19,814 汇率变动 254 538 0 0 0 期末持有现金 17,378 15,228 13,868 19,814 23,421 重点财务数据 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 盈利能力毛利率 60.2% 62.6% 62.9% 63.1% 63.3% 扣非归母净利率 14.1% 16.4% 17.1% 17.6% 17.9% ROE 21.8% 21.8% 19.9% 20.2% 19.9% 营运表现行销费用/收入(%) 43.3% 40.7% 41.0% 41.0% 41.0% 实际税率(%) 27.4% 27.9% 28.0% 28.0% 28.0% 股息支付率(%) 0.0% 50.7% 40.0% 40.0% 40.0% 库存周转天数 138.0 122.8 123.0 123.0 123.0 应付账款天数 21.3 19.6 20.0 20.0 20.0 应收账款天数 50.4 46.5 50.0 50.0 50.0 杠杆比率资本负债率 45.3% 39.3% 36.5% 33.6% 31.3% 总资产/股本 1.83 1.65 1.58 1.51 1.45 利息覆盖倍数 0.83 0.65 0.58 0.51 0.45 资料来源：公司公告，国证国际预测 客户服务热线 香港：22131888国内：4008695517 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国证国际证券(香港)有限公司（国证国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国证国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国证国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国证国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国证国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的