公司深度报告：华润赋能，公司内生及外延并购有望加速发展

核心观点与行业背景

• 行业壁垒与集中度提升：血制品行业进入壁垒高，新设浆站要求严格，生产牌照持续减少，推动行业并购整合，浆站及采浆量集中度提升。
• 需求端增长：中国老龄化加剧及临床需求增长，静丙等产品适应症及认知度提升，市场规模从2019年的350亿元增长至2023年的544.30亿元，CAGR为11.67%。
• 批签发量增长：2019至2023年批签发量CAGR为7.06%，头部企业如天坛生物、上海莱士、博雅生物等市场份额集中。

博雅生物业务与业绩

• 公司概况：华润博雅生物为华润大健康板块血液制品平台，涵盖白蛋白、免疫球蛋白、凝血因子三大类产品，2024年收购绿十字香港巩固领先地位。
• 管理层与业务协同：大股东华润医药控股持股29.28%，高管经验丰富，子公司业务协同发展。
• 业绩稳健增长：2023年营收26亿元，扣非归母净利润5.42亿元（2019-2023年CAGR为17.52%），血液制品业务占比54.74%，毛利占比72.36%。
• 盈利能力：毛利率50%以上，净利率10%以上，销售费用率逐年下降，财务费用率转负。

产品与市场表现

• 静丙：国内市场量价齐升，2023年销量1581.33万瓶（CAGR 10.57%），博雅生物营收4.45亿元（CAGR 8.01%）。
• 人血白蛋白：市场规模256.65亿元（CAGR 13.29%），进口产品占比66.3%，博雅生物营收4.38亿元（CAGR 8.94%）。
• 纤维蛋白原：市场规模17.87亿元（CAGR 6.66%），博雅生物销量6亿元以上，市场份额24.9%。
• 采浆量：全国采浆量12079吨（CAGR 7.34%），博雅生物采浆量467.3吨（2019-2023年），浆站16个，吨浆收入310.92万元/吨。

未来发展与风险

• 并购整合：收购绿十字香港新增生产牌照及浆站，加速全国布局。
• 研发进展：高纯度静丙有望申报上市，PCC、Ⅷ因子等已上市，在研项目梯队完善。
• 风险提示：原材料供应不足、新产品研发不确定性、医药政策风险（集采、医保控费等）。

盈利预测与投资建议

• 预测假设：静丙、白蛋白、纤原业务平稳增长，其他产品加速放量，生化药业务受政策影响下滑。
• 盈利预测：2024-2026年归母净利润5.24/5.51/6.53亿元，对应PE 27.9/26.5/22.4倍。
• 投资建议：考虑华润控股助力，维持“买入”评级。