核心观点
- 美国经济周期：美国处于新一轮科技浪潮和朱格拉周期的繁荣阶段，就业市场旺盛，科技发展迅猛，经济较快增长。但新一轮库存周期复苏较弱，美联储降息预期转变，特朗普上台政策不确定性较强，美股美债短期面临波动与回调风险，演绎“类滞胀”行情，美元或将迎来新一轮升值。
- 中国经济周期：中国经济处于房地产行业调整、人口调整及债务化解周期，面临地方债务风险、居民消费升级不畅等问题，经济下行风险较大，存在陷入流动性陷阱的可能，亟需改革和刺激政策出台。四季度政策刺激下商品房、汽车销售回暖，但特朗普上台可能宣布提高中国关税，影响市场预期。
- 政策预期：国内政策思路大幅转向可能性有限，短期内仍可能维持定力，叠加四季度楼市回稳，政策思路大幅转向的可能性有限。短期看中债比A股可能更具配置价值。
大类资产走势分析
- 汇率：
- 人民币：中国经济调整阶段存在贬值压力，美联储降息预期转变、特朗普上台政策偏积极，促使美元升值，人民币贬值压力较大。若美国政府对中国继续加征关税，可能引发人民币继续贬值。预计国内货币政策或将更加以我为主，叠加欧美关税冲击，人民币汇率的弹性可能会明显打开。
- 其他货币：美元或仍处于升值的大周期中，特朗普上台后利差因素可能主导美元升值从短期向中期转变。欧元相对美元可能偏弱震荡，欧元区经济弱于美国，降息紧迫性和幅度大于美国。日元短期内可能偏弱震荡，美联储降息路径收窄、日央行加息节奏超预期放缓等扰动可能伴随日元阶段性贬值。
- 股票：
- 国内股市：中国经济周期下股市缺乏牛市基础，私人需求收缩，居民储蓄意愿偏高，消费投资增长放缓，工业企业去产能转化，股市上涨仍需基本面进一步改善。短期若财政支出规模和结构超出预期，或带来阶段性风偏回升，估值进一步修复，成长股弹性好于价值股。
- 国际股市：美股与美国经济仍具有长期上涨的基本面，但高利率对利率敏感部门的需求已经带来明显抑制，美股续创新高的难度加大。欧股流动性支撑仍有一定配置价值，但需警惕滞胀风险抬升，短期机会更多来自分母端折现率下降提高估值。日股经济正常化或可支撑长期偏强，但短期日元流动性和地缘事件扰动可能起到抑制作用，可能阶段性表现偏弱。
- 债券：
- 国内债市：中国债务快速上涨的周期或已过去，利率的趋势性下降。化债和房地产止跌企稳的政策要求下，降息空间也被进一步打开。“适度宽松的货币政策”点燃债市做多热情，利率债快速走牛。预计国内宏观政策或倾向于保持定力，待特朗普上台后择机降息降准，1月份债市或高位震荡。
- 国际债市：美国高水平利率难以支撑其经济正常运转，未来会逐渐回落。特朗普上台后赤字削减计划进展可能较慢，叠加美国贸易政策大幅收紧、地缘政治事件升级，都可能会给美国降通胀的瓶颈期进一步增加压力。美国债市可能继续调整。欧洲加快降息节奏是基准情形，利多债市。日本经济和货币政策正常化仍是基准情形，日本长期利率仍在上升趋势中。
- 商品：
- 黄金：抗通胀、抗风险能力可能在长周期内推动国际金价走出新一轮牛市。美国实际利率上升过快、美元强势上涨抑制了黄金价格，地缘政治风险进入短期稳定期，也可能阶段性压制金价。预计金价或继续高位震荡，维持对黄金的长期配置。
- 原油：国际地缘政治冲突对原油的影响正从短期向长期转变，中枢水平仍在高位；短期内，全球制造业弱复苏对原油需求提振不明显，市场预期特朗普政府增产石油计划将提高原油供给、冲击油价，原油价格或继续以弱势震荡为主。预计油价或将在60-80美元/桶继续窄幅震荡。
- 精铜：长期供不应求格局不变，铜价中枢抬升，但短期内全球制造业弱势复苏，铜价以震荡为主。美联储降息预期收窄，美债利率高位回升促使美元继续高涨，大宗商品价格都会受到明显抑制。预计铜价价格大幅上行的动力不足，配置思路更多从对冲角度出发。
全球大类资产配置指数
- 上月回顾：12月长城证券全球大类资产配置指数105.6723（2023年7月1日为100），全球大类资产配置中，虽然在个别品种上出现亏损，但基本上通过对冲手段实现整体小幅盈利。其中大宗商品板块表现较为突出，汇率板块出现一定损失，海外股市和国内债市配置板块也都是正收益。
- 本月策略：维持黄金、中债的基本配置，其余股债汇配置有所调整：权益市场方面对美股从看多转为保守，维持日股看空，欧股看多；债券市场方面空美、日债，多欧债；汇率方面多美元，日元与欧元暂不配置。
风险提示
- 国内宏观经济政策不及预期；海外经济衰退；大宗商品价格波动；美联储货币政策超预期
