核心观点
日元长期以来被视为避险货币，但在2022年乌克兰危机以来，其避险属性有所弱化。不同于传统避险货币美元和瑞士法郎，日元的避险逻辑主要基于日本特殊的经济环境和长期负利率政策。
日元作为避险资产的原因
- 庞大的外国净资产头寸：日本拥有强大的对外资本输出能力，积累了丰富的外汇储备，保持全球最大的净债权国地位。全球风险来临时，对外资产的回流支撑着日元升值。
- 套息交易：长期低利率政策下，日元成为套息交易中最受欢迎的货币。美日利差驱动下形成的庞大套息交易规模，在风险事件来临时，套息交易的反向平仓推动日元升值。
- 发达的金融市场：日本金融市场具有足够的广度和深度，国内市场流动性充裕，国际市场上日元也具有较高的流动性，保障了日元的高流动性，稳固了其避险货币地位。
日元避险属性逐渐削弱
- 日本央行加息概率提升：日本经济与物价企稳，央行对未来走势呈乐观预期；巨大贬值压力下，日央行极有可能继续加息应对日元疲软。
- 贸易条件恶化：全球经济不确定性下，能源价格上涨提高进口成本，需求减弱不利出口，日本的贸易条件急剧恶化，经常账户出现逆差，难以支撑日元汇率。
- 美日利差收窄：美联储降息导致美日利差缩小，套息交易利润空间被挤压，平仓概率扩大，日元套息交易规模逐步削弱。
人民币或将成为全球资金的新“避风港”
- 强大的贸易投资网络：人民币支付已成为亚太地区乃至全球的主流方式，人民币汇率传导指数在全球汇率传导网络中影响力逐渐上升。
- 庞大的储备资产：中国外汇储备规模增长迅速，增强了应对外部冲击的能力，使得央行有能力在必要时干预市场以维持汇率稳定。
- 强劲的贸易顺差：中国高科技产品出口保持高速增长，推动我国贸易顺差不断扩大，构成了币值稳定的“基本面”。
- 吸引外资能力不断加强：中国始终保持着稳定的经济增长率，中国经济增长的潜力支撑着国际投资者对人民币资产的信心。近年来，我国持续推动金融市场的开放，人民币资产将更具吸引力。
研究结论
日元的避险属性依靠情绪驱动下的资金回流，包括日本国内低利率与发达国家的强大资本输出能力，以及长期处于高位的美日利差驱动下的套息交易。然而，全球经济、政治形势剧烈变化的环境下，日元避险的逻辑受到削弱。日本加息概率较大，短期内或将引起汇率反弹，但长期来看，倘若日本终止负利率政策，货币政策取向趋于“正常化”，日元依靠套息交易反向平仓来稳定汇率的逻辑将不复存在。此外，全球经济不确定性影响下，过度依赖进口导致日本贸易条件恶化，经常账户走弱使得日元的稳定性受到考验。相比之下，人民币国际化程度不断加深，其避险属性正逐步增强，展现出较强的韧性。
风险提示
- 海外地缘冲突尚未缓解。
- 日央行加息节奏的不确定性。
- 市场情绪波动较大对行情演绎的冲击等。
