一、国家资产负债表分析
- 负债端：11月实体部门负债增速8.8%，预计12月小幅回落至8.6%。金融部门资金面边际收敛，中央经济工作会议强调稳定宏观杠杆率，中国仍处于边际缩表过程。隐债置换对实体部门扩表冲击持续四周，期间市场股债性价比偏向债券。隐债置换结束后两周，各类资产价格快速轮动，随后权益市场普跌。
- 财政政策：上周政府债净减少317亿元，预计12月末政府负债增速上升至11.2%。
- 货币政策：上周资金面边际收敛，一年期国债收益率周末上升至1.02%，市场已透支约4次降息。期限利差收窄至59个基点，资金面进入极限宽松区间，进一步宽松概率微乎其微。
- 资产端：11月经济数据平稳，9-10月改善在11月趋于结束。预计2024年实际经济增速4.5-5.0%，名义经济增速4.5-5.0%，未来1-2年经济增长中枢在4-5%。
二、股债性价比和股债风格
- 核心观点：中国资产价格受国内资产负债表两端影响，预计2024年资产端实际GDP增速平稳运行，负债端实体部门负债增速下行，货币配合财政，整体保持震荡中性。国家资产负债表边际收缩状态下，配置收益高于交易收益。
- 上周市场：资金面边际收敛，权益市场普遍下跌，价值相对占优，股债性价比继续偏向债券。十债收益率下行9个基点至1.60%，期限利差收窄至59个基点。降低权益仓位，主要集中在价值，表现良好。
- 趋势判断：债市利率已低于预测区间下沿，配置窗口始终开放。股债性价比趋势上仍偏向债券，权益风格重回价值占优，配置窗口逐步临近。推荐红利指数、上证50指数、中证1000指数。
- 宽基指数推荐：包括红利指数、上证50指数、沪深300指数、中证500指数、中证1000指数、科创50指数、创业板指数、30年国债ETF，策略侧重仓位选择和风格研判，可容纳较大规模资金。
三、行业推荐
- 行业表现：本周A股缩量下跌，煤炭、石油石化、银行、有色金属、家用电器跌幅最小，计算机、国防军工、通信、非银金融、电子跌幅最大。
- 行业拥挤度和成交量：电子、计算机、机械设备、电力设备、通信拥挤度较高，综合、美容护理、钢铁、建筑材料、石油石化拥挤度较低。全A日均成交量回落，非银金融、食品饮料、煤炭、农林牧渔、有色金属成交量上涨。
- 行业估值盈利：煤炭、石油石化、银行、有色金属、家用电器估值跌幅最小，计算机、国防军工、通信、非银金融、电子估值跌幅最大。保险、石油石化、有色金属、公用事业、交通运输、白酒、医药生物、汽车零部件、通信、消费电子盈利预测较高且估值偏低。
- 行业景气度：外需边际回落，内需方面，工业品价格回落，二手房价格上涨，产能利用率回升至历史高位，汽车成交量相对历史季节性较强，新房成交走弱，二手房成交相对高位。
- 公募市场：主动公募股基整体跑输沪深300，资产净值下降。
- 行业推荐：缩表周期下，价值风格相对占优。推荐具备“不扩表、盈利好、活下来”特征的A+H红利组合，包括银行、电信、石油石化、交通运输等行业。
四、转债市场回顾展望与相关标的
- 市场数据：上周转债市场成交量环比下降22%，价格中位数下降，转换价值下降，转股溢价率提升至38%，隐含波动率提升至24%。
- 分行业/股性/评级/市值/余额/年限：各板块转债收益率普遍下降，银行、公用事业等板块跌幅较小，低价转债、双低转债、股性转债等跌幅较大。
- 市场展望：转债行情仍主要依赖正股，中长期估值主动修复空间有限。看好2025年部分能为固收+提供弹性的转债，以及低利率背景下偏价值板块正股带来的结构性机会。
- 策略推荐：下周关注普跌后的短期反弹，权益仓位回升至100%，转债仓位同样回升至100%，价值、成长比例7:3，低价、双低、股性比例2:3.5:4.5，适当提高弹性板块占比。
