2025年中国证券公司行业信用风险展望

联合资信金融评级|潘岳辰|汪海立|韩璐|张晓嫘 主要观点： ➢2024年以来，随着“新国九条”出台和资本市场“1+N”政策体系逐步落地，以及9月以来一系列增量政策的积极效果持续显现，市场信心明显增强，资本市场回暖向好，为行业长期平稳发展奠定了基础。➢2024年，证券公司受处罚频次创新高，行业严监管态势延续，但未出现影响证券公司主体信用级别的重大风险事件。➢2024年，证券公司资本补充受市场及监管政策环境影响明显放缓；在政策红利的推动下，证券公司并购重组活动显著提速。➢2024年前三季度，证券公司资金需求明显萎缩，债券发行规模同比显著下滑；随着2024年第四季度资本市场交投活跃度的上升，证券公司融资需求回升，单季债券融资总额创10年来新高。➢2024年四季度股票市场回暖，证券公司经纪、信用、自营等核心业务有望实现较好业绩，但投行业务开展仍面临较大的压力。➢中央经济工作会议指出我国2025年将实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，更加积极的政策有利于稳定各行业预期，重新建立信心，保证实体经济及资本市场的稳定发展，但国内经济的多重不确定性因素和严峻复杂的国际形势仍给证券公司经营带来较大不确定性。 行业展望： 预计2025年证券公司信用水平情况将保持稳定。 一、2024年行业信用风险回顾 （一）行业政策概览 2024年以来，随着“新国九条”出台和资本市场“1+N”政策体系逐步落地，以及9月以来一系列增量政策的积极效果持续显现，市场信心明显增强，资本市场回暖向好，为行业长期平稳发展奠定了基础。 2024年4月，国务院发布《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（以下简称“新国九条”），这是继2014年时隔10年后再次出台的资本市场指导性文件。为贯彻落实“新国九条”及完善现有制度体系，证监会于年内发布了《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》《监管规则适用指引—发行类第10号》《公开募集证券投资基金证券交易费用管理规定》《关于加强上市证券公司监管的规定》《关于严格执行退市制度的意见》《上市公司监管指引第10号—市值管理》等配套制度，就严控发行上市准入、加强上市公司监管、严格执行退市制度、加强机构监管等方面作出了进一步规定，“1+N”政策体系逐步落地，资本市场改革持续深化。 2024年9月，美联储继2020年3月以来首次降息，国际经济形式出现了明显拐点。为应对国际经济形式的变化，我国出台了一系列经济刺激政策，并取得了显著成效。2024年9月24日，国务院新闻办公室举行新闻发布会介绍金融支持经济高质量发展有关情况，中国人民银行行长潘功胜，金融监管总局局长李云泽，中国证监会主席吴清均出席了该新闻发布会，并在会上宣布了降低存款准备金率和政策利率，并带动市场基准利率下行；降低存量房贷利率，并统一房贷的最低首付比例；创设新的货币政策工具，支持股票市场稳定发展等一系列政策。其中证监会主席吴清表示证监会将重点抓好“三个突出”：一是突出增强资本市场内在稳定性。树立回报投资者的鲜明导向，提高上市公司质量和投资价值。加快投资端改革，推动构建“长钱长投”的政策体系。二是突出服务实体经济回升向好和经济高质量发展。聚焦服务新质生产力等重点领域，用好股票、债券、期货等多种资本市场工具，多措并举活跃并购重组市场。同时努力会同各方面畅通私募股权创投基金“募投管退”各环节循环。三是突出保护中小投资者合法权益。坚决打击财务造假、操纵市场等违法违规行为，同时在代表人诉讼、先行赔付等方面争取落地更多示范性案例。 2024年9月以来，证监会发布了《关于推动中长期资金入市的指导意见》《关于做好证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）相关工作的通知》《关于设立股票回购 增持再贷款有关事宜的通知》等行业政策，上述政策颁布后，增量资金为证券市场注入了活力，市场信心明显增强，资本市场持续回暖向好。 2023年8月以来，证监会还根据市场情况和投资者关注点采取了一系列加强融券和转融券业务监管的举措，包括限制战略投资者配售股份出借，上调融券保证金比例，降低转融券市场化约定申报证券划转效率，暂停新增转融券规模等；同步要求证券公司加强对客户交易行为的管理，持续加大对利用融券交易实施不当套利等违法违规行为的监管执法力度。2024年9月，证监会修订发布《证券公司风险控制指标计算标准规定》（以下简称“《风控指标规定》”），并将于2025年1月1日起正式实施。风险控制指标体系在提升证券公司风险管理水平，增强行业抵御风险能力方面发挥重要作用。本次《风险指标规定》的修订有助于引导证券公司充分发挥长期价值投资、服务实体经济融资、服务居民财富管理等功能作用，同时支持合规稳健的优质证券公司适度提升资本使用效率，更好为实体经济提供综合金融服务。 （二）行业监管动态 2024年，监管机构对证券公司的处罚频率创新高，行业严监管态势延续，但未出现影响证券公司主体信用级别的重大风险事件。 根据Wind统计数据，2024年，各监管机构对证券公司共作出处罚399次，同比大幅增加，其中针对公司作出处罚162次，同比增加117次；针对个人作出处罚237次，同比增加200次。从具体的业务违规类型来看，经纪业务涉及问题主要包括未履行客户身份识别义务、从业人员违规炒股、未取得基金从业资格员工从事基金业务、以经营业绩为依据对个别专职合规人员进行考核等；发布研究报告业务涉及问题包括发布研究报告前泄露研究报告内容及观点、证券分析师违规向客户私自荐股、未取得分析师资格人员发布研究观点等方面；投行业务涉及问题包括保荐违规、发行人上市当年即亏损、持续督导未勤勉尽责等；资管业务涉及问题包括存在个别资管产品投资最终投资者的关联债券，具有通道业务特征，投资标的、交易对手备选库管理不完善，交易系统风控指标设置存在缺陷，非标投资存续期管理存在不足等。从处分类型看，以出具警示函和责令改正为主，被立案调查、暂停业务资质及罚款的情况相对较少。 2024年，证券公司分类评价结果分布情况较往年变化不大，证监会新增多个加分项以引导证券公司发挥直接融资“服务商”和资本市场“看门人”功能。 2024年8月，证监会向证券公司公布了2024年分类评价结果，全行业146家证券公司，其中39家合并至母公司评价，参评主体合计107家。据悉，本次分类评价结果A类、B类、C类公司数量占比分别为50%、40%、10%，AA级别公司保持在14家左右。本次分类评价突出校正证券公司定位，促进行业发挥功能。具体来看，为引导证券公司发挥直接融资“服务商”和资本市场“看门人”功能，提升投行服务实体经济质效，新设置了三项加分安排。一是对证券业协会组织的投行业务质量评价为A类的公司加分；二是落实“科创板八条”关于鼓励证券公司积极开展并购重组业务的要求，对证券业协会组织的并购重组专业能力评价排名前列的公司加分；三是督促证券公司提升新股发行定价能力，对证券业协会组织的新股发行定价能力评价排名前列的公司加分。 （三）行业信用级别调整情况 2024年，证券公司主体信用级别出现少量正面变动，行业信用水平总体保持稳定。 2024年4月，因民生证券股份有限公司（以下简称“民生证券”）第一大股东正式由泛海控股股份有限公司变更为无锡市国联发展（集团）有限公司（以下简称“国联集团”）等原因，联合资信将民生证券主体长期信用等级由AA+上调至AAA。 2024年10月，因东莞证券股份有限公司（以下简称“东莞证券”）外部支持有 力、区域市场竞争具有优势等原因，上海新世纪将东莞证券主体长期信用等级由AA+上调至AAA。 2024年11月，因万联证券股份有限公司（以下简称“万联证券”）股东增资等原因，联合资信将万联证券主体长期信用等级由AA+上调至AAA。 （四）证券公司资本补充情况 2024年，无证券公司实现IPO发行上市；证券公司股权融资很少，资本补充受市场及监管政策环境影响明显放缓。 根据Wind统计，截至2024年末，财信证券、渤海证券、华龙证券和开源证券因财报更新IPO审核中止；东海证券、申港证券处于IPO辅导备案登记受理状态；华金证券撤回上市辅导备案；华宝证券撤回上市申请，上交所已终止其发行上市审核。2024年7月1日，东莞证券IPO已恢复审核。2024年，无证券公司IPO发行上市。 再融资方面，截至2024年末，天风证券、南京证券、中泰证券和国信证券股东大会通过股票增发预案；浙商证券股票增发方案因获得股东大会审议通过之日超过12个月而失效；中原证券股票增发计划停止实施。2024年12月，国联证券配股预案通过证监会。 此外，2024年10月末，万联证券收到股东增资款20.00亿元，为公司原控股股东和新引入股东出资认购。 （五）证券公司并购重组情况 在政策红利的推动下，2024年证券公司并购重组活动显著提速。 2019年11月，中国证监会首次提出鼓励同业并购打造航母级券商；2023年10月，中央金融工作会议提出“培育一流投资银行和机构”；2023年11月，证监会发声支持头部券商通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强，打造一流的投资银行，发挥服务实体经济主力军和维护金融稳定压舱石的作用；2024年3月，中国证监会出台《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》；2024年4月，国务院发布《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》；2024年9月，中国证监会出台《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》。在政策红利推动下，2024年证券公司并购重组活动明显提速。 证券业2024年并购案例共有7起，分别为“国联+民生”“浙商+国都”“西部+国融”“平安+方正”“太平洋+华创”“国信+万和”“国泰君安+海通”。与“国联+民生”“浙商+国都”“西部+国融”的地方国资发起跨区域外延收购券商牌照不同，“国信+万和”并购重整意味着地方国资系内部券商牌照整合的开启，同时，类似这样股东背景体系相近的证券公司的并购难度也相对较低；此外，“国泰君安+海通”系新国九条实施以来头部券商合并重组的首单，也是中国资本史上规模最大的A+H双边市场吸收合并的案例。 在监管的支持下，证券公司并购重组的浪潮仍将延续，行业集中度将进一步提升，预计未来行业中的头部券商可以通过并购重组进一步做大做强，打造一流投行，中小券商则可以通过并购重组更好地实现特色化、差异化发展。 （六）证券公司债券发行情况 2024年1－9月，证券公司资金需求明显萎缩，债券发行规模同比显著下滑；其中公司债和短期融资券发行规模较上年同期下降幅度较大。2024年四季度证券公司债券融资额出现爆发式增加，2025年证券公司全年债券发行规模预计将出现增长。 2024年1－9月，我国证券公司共发行各类债务融资工具403期，发行规模6926.27亿元，分别同比下降168期和下降34.80%。其中，公司债发行规模占总发行规模的比重为53.03%，次级债占比为13.72%，短期融资券占比为33.25%。 公司债方面，2024年1－9月，证券公司合计发行了195期公司债，同比下降103期；合计募资3673.00亿元，同比下降41.08%；发行规模占比同比下降5.64个百分点。 短期融资券方面，2024年1－9月，证券公司合计发行了154期短期融资券，同 比下降53期；合计募资2303.20亿元，同比下降28.58%；占证券公司总发行规模的比重上升2.90个百分点。 次级债方面，2024年1－9月，证券公司共计发行54期次级债，同比下降12期；合计募资950.07亿元，同比下降18.47%，占总发行规模的13.72%，占比同比上升2.75个百分点。 从现有情况看，受多种因素影响，2024年前三季度证券公司融资需求降幅显著，随着资本市场交投活跃度的上升，2024年第四季度证券公司融资额出现大幅增长，证券公司共发行债券6215.80亿元，为2015年以来证券公司单季债券发行总额的最高值，发行额同比增长41.98%，