一、行情回顾与展望
2024年国际油价呈现先强后弱的走势。年初受极寒天气、地缘冲突和极端天气影响，油价走强；年中欧美降息、国内利好政策以及OPEC+计划扩产导致油价陷入徘徊；年末油价受地缘冲突和极端天气影响窄幅震荡。展望2025年，油价预计先升后降，核心驱动因素为宏观经济复苏预期和OPEC+产能政策。一季度OPEC+仍处减产周期，宏观乐观预期将推高油价中枢；二季度至三季度为消费旺季，WTI原油或触及85-90美元区间，届时OPEC+或进行扩产，为油价下行留出缓冲空间。
二、全球宏观经济
- 宏观经济复苏预期：IMF预测2024年全球经济增速为3.2%，2025年维持不变。中美两大经济体宏观经济韧性较强，预计2024年美国经济增速为2.8%，中国增速为4.8%，2025年分别为2.2%和4.5%。全球制造业PMI值自2024年7月以来再次进入景气区间，预计2025年进入景气区间概率较大。
- 全球货币政策转向宽松：2024年6月起，加拿大、欧洲央行和美联储相继降息，全球货币政策正式转向宽松。中美两大经济体利率也同步下调。
- 中美两大经济体经济韧性较强：2024年美国股票市场强势，消费者信心指数显著上升。中国消费成为拉动经济增长的主要动力，出口情况显著好转。
三、原油供需与库存
- 原油供需平衡表：EIA和OPEC预计2025年全球原油供给量将增加165万桶/日，需求量增加129万桶/日，供需相对平衡。若OPEC+于2025年3月底开始扩产，供给将出现过剩。
- OPEC+产能政策：OPEC+自2022年10月开启减产周期，2024年6月曾计划10月扩产，后不断推迟至12月，目前计划2025年3月底开始扩产。美国原油供给增量预计有限，2025年增量相对2024年显著下降。俄罗斯供给预计保持平稳。
- 原油需求仍存不确定性：中国原油需求达峰，近10年一直保持全球第一大原油进口国地位，但2024年前11个月原油进口量出现下降。印度原油需求稳步增长，欧美原油需求保持平稳。
- 原油库存处于低位：美国商业原油库存处于低位，开启战略原油补库，对油价起到一定支撑。OECD石油总库存处于相对低位，中国原油库存保持平稳，成品油库存处于低位。
四、价差和持仓
- 原油期限结构为Backwardation：2024年国际原油期货自年初一直维持Back结构，月间价差企稳回升。
- 原油裂解价差企稳回升：当前处于低位，有企稳回升趋势。
- 原油期货净多单回升：基金持仓情况显示，原油多单持仓量近期有所回升，整体持仓量处于近年低位。
五、投资建议
趋势：2025年油价先升后降，下半年预计下行压力较大。年度核心驱动：宏观经济与OPEC+产能政策。供给：OPEC+或择机增产，85美元上下增产概率较大。需求：中国原油需求不确定性较大，印度为全球新增长点。库存：全球原油库存处于低位，美国继续补充SPR。扰动因素：地缘冲突与极端天气。投资策略：25年上半年中枢或提升，防范OPEC+增产风险。风险点：下行风险：全球宏观经济不及预期、OPEC+扩产、中国能源替代超预期，原油进口大幅下降；上行风险：俄乌、中东地缘扩大化、极端天气扰动。
