光伏设备行业专题研究：晶硅，政策督导供给收紧，需求有待招标催化

证券研究报告 行业研究|行业专题研究|光伏设备 晶硅：政策督导供给收紧，需求有待招标催化 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年12月23日 证券研究报告 |报告要点 当前光伏行业景气度筑底信号明确，政策端通过能耗、工艺水平等关键生产指标，引导光伏行业供给侧进行结构调整的趋势已开启，行业协会发挥引导作用减少低价竞争，供给增速或将显著放缓并进一步实现尾部出清，过程中行业利润有望向头部集中，竞争格局得到改善。行业景气度拐点在即，建议关注能耗、工艺水平领先的晶硅头部企业，以及格局有望优化的辅材龙头。 |分析师及联系人 张磊 李灵雪 SAC：S0590524110005SAC：S0590524120001 请务必阅读报告末页的重要声明1/23 行业研究|行业专题研究 2024年12月23日 光伏设备 晶硅：政策督导供给收紧，需求有待招标催化 光伏设备 沪深300 30% 10% -10% -30% 2023/122024/42024/82024/12 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议：强于大市 相对大盘走势 相关报告 扫码查看更多 行业事件 近期政策端以及光伏行业协会均对供给侧合理竞争加强引导，有望推动光伏行业走出低谷。2024年11月20日，工信部发布《光伏制造行业规范条件（2024年本）》，对光伏制造能耗、工艺水平等方面做出具体要求；中国光伏行业协会10-12月连续三个月发布当月光伏主产业链产品成本分析，呼吁企业依法合规地参与市场竞争，不要进行低于成本的销售与投标。 行业协会有望引导价格回归合理区间 晶硅产业链价格达到历史新低，且继续下行阻力较大。中国光伏行业协会CPIA发布光伏组件成本分析，针对招投标市场出现超低价中标的案例，指出我国多项招投标制度明确组件中标价格须高于成本，并引导组件招标价格回归合理区间。根据CPIA测算，2024年12月光伏组件成本为0.692元/W，有望对未来短期内招标价格形成有效支撑。 光伏景气度筑底信号基本明确 产能利用率方面，2024年晶硅各环节行业平均产能利用率处于较低水平，近期部分企业主动减产挺价，部分环节开工率下降至50%以下；资本开支方面显著收缩，24Q3资本开支占营收比例回落至11%，23Q4高点为21%；盈利方面，排除资产减值影响，光伏行业自23Q3起呈现波动下行趋势，24Q3行业整体归母净利润亏损。 政策对供给侧低能耗、高质量倾向确立 政策端引导企业减少单纯扩大产能的光伏制造项目。能耗方面，新标准对硅料电耗、硅片水耗要求相对较高。根据CPIA数据，2023年硅料平均还原电耗43kWh/kg综合电耗57kWh/kg，高于新建项目标准(还原40kWh/kg，综合53kWh/kg)；同期硅片平均水耗870t/百万片，高于新建及改造项目540t/百万片上限要求。工艺方面，对组件转换效率及衰减率作出要求，当前头部企业可基本满足要求，竞争激烈程度有望得到缓解，避免二三线企业采取低价竞争策略，需求或将向头部集中。 需求边际向上将催化价格全面回升 通过分析历史价格波动，我们认为上游硅料价格变化主要是对短期边际变动做出的交易反应，而下游组件价格受长期供需趋势的影响较大。当前硅料价格已企稳供给侧收紧趋势确立，终端需求走向成为影响硅料价格能否向下游顺利传导的主要因素。我们推测，短期晶硅产业链价格上探空间有多大，主要受到以下两个事件节点影响：①2025H1集中式电站招标规模能否上量；②2025Q3开工侧季节性高峰头部组件企业的产能利用率能否回升。 投资建议：关注能耗低、格局优化方向 建议关注：1）高能耗环节具备技术规模优势，各项指标领先的龙头企业通威股份、福莱特；2）凭借高技术研发水平以及品牌渠道领先优势，有望受益于格局优化的头部晶硅企业隆基绿能、阿特斯、晶科能源、晶澳科技、爱旭股份、东方日升；3节能节水生产设备优质企业双良节能。 风险提示：原材料价格大幅波动；海外政策变动风险；光伏装机不及预期。 投资聚焦 核心逻辑 为什么光伏行业现在是底部：从近期产业开工率、2024年行业资本开支以及公司盈利水平等指标来看，光伏行业已接近下行周期底部，但供需矛盾尚未得到有效解决。 如何走出底部：我们认为本轮行业调整需要供给侧率先启动，同时需求侧有序推进。供给侧完成调整需要内部竞争与外部催化相结合，近期政策监管端发力，有望引导行业走出低谷；需求侧特高 压建设加速推进，配电网改造方案正在形成，电力交易市场逐步完善，均有助于改善光伏等新能源的消纳问题，激发更大潜在需求，供需矛盾有望得到缓解。 开始走出底部的信号：晶硅价格全面回升。目前硅料价格已企稳，能否对下游形成有力支撑、完成成本传导尚需需求的边际催化，因此建议关注①2025H1集中式电站招标规模及招标价格； ②2025Q3开工侧季节性高峰头部企业的产能利用率以及价格边际波动。 投资看点 当前光伏行业景气度底部筑立信号明确，政策规范、协会引导以及全行业盈利承压的自发调整，均有利于行业由主要靠需求增量拉动的“自由生长”阶段，向主要靠品质竞争的“有序规整”阶段转变，多方合力推动行业走出低谷，在此过程当中建议关注： 高能耗环节具备技术规模优势，各项指标领先的龙头企业通威股份、福莱特；节能节水生产设备优质企业双良节能。政策端通过电耗水耗等生产指标，引导光伏行业供给侧进行结构调整的趋势已开启，供给增速将显著放缓并进一步实现尾部出清，龙头企业受益。 凭借高技术研发水平以及品牌渠道领先优势，有望受益于格局优化的头部晶硅企业隆基绿能、阿特斯、晶科能源、晶澳科技、爱旭股份、东方日升。晶硅龙头企业在工艺水平以及新技术储备方面具备竞争优势，与政策方向倾向高技术含量的趋势一致，通过供给侧调整竞争格局有望得到改善，行业利润有望向头部企业集中。 正文目录 1.政策调整有望引导行业走出低谷6 1.1当前光伏筑底信号明确6 1.2政策推动供给侧尾部产能调整8 1.3行业协会引导晶硅价格企稳向上10 2.价格全面回升是景气度回暖关键12 2.1长周期：晶硅产业链价格已接近底部12 2.2分阶段：显著回升尚待需求边际拉动14 3.调整阶段行业利润有望向头部集中16 3.1供需矛盾缓解尚需边际催化16 3.2硅料是能耗调整重点环节17 4.投资建议：关注能耗低、格局优化方向20 4.1建议关注高耗能环节龙头20 4.2建议关注技术优势突出企业21 5.风险提示21 图表目录 图表1：硅料产能利用率及2024年月度产量变化（%、万吨）6 图表2：硅片产能利用率及2024年月度产量变化（%、GW）6 图表3：电池片产能利用率及2024年月度产量变化（%、GW）7 图表4：组件产能利用率及2024年月度产量变化（%、GW）7 图表5：光伏各板块企业资本开支及其与营收比例（申万行业分类，亿元、%）.7图表6：光伏各环节单季度归母净利润（亿元）8 图表7：光伏行业单季度归母净利润加回资产减值准备（亿元）8 图表8：光伏制造行业规范条件（2024年本）对光伏产能的电耗要求9 图表9：光伏制造行业规范条件（2024年本）对光伏产能的水耗要求9 图表10：光伏制造行业规范条件（2024年本）对光伏产能的工艺要求10 图表11：多晶硅价格走势（元/kg）11 图表12：硅片价格走势（元/W）11 图表13：电池片价格走势（元/W）11 图表14：组件价格走势（元/W）11 图表15：光伏晶硅主产业链成本与行业均价对比（不含税）（2024年12月）.12图表16：组件价格走势（元/W）13 图表17：国内装机和出口组件需求及同比增速（GW、%）13 图表18：硅料涨价以及对组件价格的影响因素分析14 图表19：2020年以来第一段硅料涨价阶段（2020年7-9月）15 图表20：2020年以来第二段硅料涨价阶段（2021年1-6月）15 图表21：2020年以来第三段硅料涨价阶段（2021年8-10月）15 图表22：2020年以来第四段硅料涨价阶段（2022年1-10月）15 图表23：2023年以来第一段硅料涨价阶段（2023年2月）16 图表24：2023年以来第二段硅料涨价阶段（2023年7-9月）16 图表25：全球光伏装机需求与上年年底产能的供需对比17 图表26：多晶硅行业平均还原电耗（kWh/kg）18 图表27：多晶硅行业平均综合电耗（kWh/kg）18 图表28：硅片拉棒行业平均电耗（kWh/kg）18 图表29：单晶硅片切片行业平均电耗（万kWh/百万片）18 图表30：电池片行业平均电耗（万kWh/MW）19 图表31：组件行业平均电耗（万kWh/MW）19 图表32：硅片行业平均水耗（t/百万片）19 图表33：电池片行业平均水耗（t/MW）19 图表34：晶硅主要环节行业电耗水平（万kWh/MW）20 图表35：2024年11月底国内光伏玻璃企业产能占比（%，含冷修）20 图表36：头部企业不同技术路线及规格组件产品性能对比21 1.政策调整有望引导行业走出低谷 近期政策端以及光伏行业协会均对供给侧合理竞争加强引导，有望推动光伏行业走出低谷。从产业开工率、资本开支以及上市公司盈利水平等指标来看，光伏行业已接近下行周期历史底部，但供需矛盾尚未得到有效解决，我们认为行业完成调整需要内部竞争与外部催化相结合，近期政策监管端发力有望引导行业走出低谷。 1.1当前光伏筑底信号明确 晶硅产业链产能利用率持续低位，近期进入去库存周期，开工率有望迎来回升拐点。2024年晶硅各环节产能利用率均处于较低水平，硅料、硅片为降低非硅成本年初仍保持较高开工率，后因库存累积、盈利承压加大而调低开工率，近期西南地区进入枯水季电费成本提高，部分硅料企业关停当地产能，硅片厂减产挺价，预期月度产出规 模将进一步减少，推动行业进入去库存周期。 图表1：硅料产能利用率及2024年月度产量变化（%、万吨）图表2：硅片产能利用率及2024年月度产量变化（%、GW） 120% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2024年硅料月产量（右轴）202220232024 20 15 10 5 0 100% 80% 60% 40% 20% 0% 2024年硅片月产量（右轴）202220232024 80 70 60 50 40 30 20 10 0 资料来源：SMM，国联证券研究所资料来源：SMM，国联证券研究所 图表3：电池片产能利用率及2024年月度产量变化（%、GW）图表4：组件产能利用率及2024年月度产量变化（%、GW） 100% 80% 60% 40% 20% 2024年电池片月产量（右轴）202220232024 70 60 50 40 30 20 10 100% 80% 60% 40% 20% 2024年组件月产量（右轴）202220232024 60 50 40 30 20 10 0%00%0 资料来源：SMM，国联证券研究所资料来源：SMM，国联证券研究所 资本开支显著收缩，产能扩张周期进入尾声。进入2024年，光伏板块整体资本开支环比显著减少，2024Q3进一步收缩，晶硅、辅材、逆变器等各环节资本开支同环比 均大幅减少，制造端产能扩张周期已进入尾声，供给侧进入调整阶段。加工设备环节资本开支在2024Q1-2连续同环比下降后，Q3有所回升，下游制造端对于新技术产能的投放或转为较积极的态度。 图表5：光伏各板块企业资本开支及其与营收比例（申万行业分类，亿元、%） 硅料硅片（亿元）光伏电池组件（亿元）逆变器（亿元） 光伏辅材（亿元）光伏加工设备（亿元）资本开支/营收（%）右轴70025% 600 500 400 20% 15% 300 10% 200 5% 100 00% 资料来源：Wind，国联证券研究所 晶硅企业盈利持续承压，成本压力向辅材传导。2023Q4起，光伏晶硅产业链整体归母净利润持续亏损，若排除以技术迭代为主因造成的大量资产减值准备的影响，光伏 行业整体仅