镍年报：原生镍过剩格局延续，仍需向下磨底

原 生 镍 过 剩 格 局 延 续，仍 需 向 下 磨 底20241229 作 者 ：黄 忠 夏交易咨询号：Z0010771从业资格号：F02856150769-22119245 从业资格号：F031186760769-22116880 年度观点及策略 年度观点 ◆宏观：2024年上半年美国通胀再度抬头一度推动有色板块上行，随后通胀水平有所回落，目前美国通胀通胀仍有黏性，核心通胀在2024年下半年仍基本持平在同比3.3%附近。虽然美联储降息周期已经启动，但2025年美联储降息之路或许不会一帆风顺，在2024年12月的议息会议上，官员们表态转为鹰派，点阵图显示2025年联邦基金利率预期在3.75%-4.00%，或暗示明年只有2次降息。 ◆供应：随着电积镍产能持续释放，2024年纯镍供应维持扩张态势，我国2024年1-11月纯镍产量29.96万吨，同比增加35.77%。2025年中国和印尼仍将有大量产能待投放，目前电积镍成本线在高冰镍一体化成本线附近，高冰镍一体化制精炼镍仍有利润，因此新增规划产能投产概率相对较高，精炼镍供应释放压力不减。海外高成本产能在2024年一季度开始先后出清，但由于产能量级相对有限，对总量影响不大。中间品方面，中间品产能释放有望进一步推动电积镍成本中枢下移，从而促进电积镍产能释放。镍铁方面，主要关注印尼政策扰动，考虑到印尼政府有限制镍矿配额意图，2025年审批或维持缓慢。 ◆需求：出口方面，由于出口利润显现，国内纯镍市场过剩量往国内转移，年内纯镍对外出口增长十分明显，2024年1-11月中国纯镍对外出口10.55万吨，同比增长262.63%，2024年5月起中国纯镍外贸结构持续转为净出口。不锈钢方面，考虑到地产周期偏弱，不锈钢需求继续承压，2025年不锈钢需求增速或与2024年接近。三元电池方面，三元电池市占率持续下滑，需求增速滑坡，预计2025年三元电池用镍增速或维持低位。 ◆库存：2024年国内纯镍过剩加剧以及国内过剩纯镍货源不断向海外传导，海内外库存持续累库。虽然二季度美英联合宣布对俄镍制裁，禁止LME形成新的镍仓单，但LME交割品不断扩容，俄镍仓单的减量被中国新注册品牌的增量所对冲，年末LME库存达到16万吨，较年初增长152.6%。国内交易所库存和社会库存也不断累库，在过剩延续态势下，2025年纯镍库存或仍将累积。 ◆观点：今年镍价主要跟随宏观情绪和矿端消息波动，低位企稳后波动区间收窄。2024年来看，基本面原生镍过剩有一定收窄，镍铁端转为紧平衡，然而纯镍过剩进一步扩大，直接体现就是海内外库存不断累库。2025年中间品产能释放有望使得电积镍成本中枢下移，镍铁端要关注印尼政策的扰动，政策端的不确定风险加剧2025年行情波动。从节奏上来看，弱需求延续或使得“金三银四”的旺季兑现概率不高，纯镍供给释放压力下，一季度镍市大幅过剩的格局将会延续，同时若美联储政策转向鹰派，在宏观和基本面双重压力下镍价可能跌破12万元大关。 ◆策略：2025年沪镍主力合约运行区间【100000-150000】元/吨；操作上建议一季度关注逢高沽空机会。 产业链结构 期现市场 现货价格及基差 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 LME基差 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 库存端 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 据MYSTEEL调研统计，截至2024年12月27日，精炼镍社会库存为46696吨，同比增加115.39%。 交易所库存 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 截至2024年12月27日，上期所库存28847吨，同比增加155.26%。2024年国内纯镍过剩加剧以及国内过剩纯镍货源不断向海外传导，海内外库存持续累库。虽然二季度美英联合宣布对俄镍制裁，禁止LME形成新的镍仓单，但LME交割品不断扩容，俄镍仓单的减量被中国新注册品牌的增量所对冲，年末LME库存达到16万吨，较年初增长152.6%。国内交易所库存和社会库存也不断累库，在过剩延续态势下，2025年纯镍库存或仍将累积。 镍矿 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 供应端 资料来源：WIND、华联期货研究所 2024年中国进口菲律宾矿下滑明显，2024年1-11月中国进口镍矿3657.63万吨，同比下降14.7%，主要是受到中国镍铁大幅减产影响。考虑到2025年中国镍铁厂处在停减产状态，需求下滑或继续拖累菲矿表现。 镍生铁 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 2024年镍铁价格中枢上移明显，主要是因为印尼RKAB审批速度不及预期导致的成本上升以及供给收缩。年内印尼镍矿供需相对偏紧，2024年1-11月印尼镍铁产量136.59万镍吨，同比增加4.7%，相较于2023年的增速明显放缓。2024年1-11月国内镍铁产量27.24万镍吨，同比降低21.6%，供应大幅减少的原因是高成本产能逐步出清。 镍生铁 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 2024年1-11月中国镍铁进口量798.23万吨，同比增加4.59%，由于印尼市场供给增速下滑以及国内不锈钢需求疲软，2024年镍铁进口增速也十分有限。对于2025年，印尼RKAB扰动或再起，印尼政府也明确限制了新增RKEF冶炼产能的建设，故后市印尼镍铁产能增速或进一步放缓。 精炼镍 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 随着电积镍产能持续释放，2024年纯镍供应维持扩张态势，我国2024年1-11月纯镍产量29.96万吨，同比增加35.77%。2025年中国和印尼仍将有大量产能待投放，目前电积镍成本线在高冰镍一体化成本线附近，高冰镍一体化制精炼镍仍有利润，因此新增规划产能投产概率相对较高，精炼镍供应释放压力不减。 精炼镍 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 中国2024年1-11月精炼镍进口量7.9万吨，今年精炼镍进口量有所减少，主要是进口利润的下滑，由于国内纯镍市场过剩加剧以及出口利润显现，年内纯镍对外出口增长十分明显，2024年1-11月中国对外出口10.55万吨，同比增长262.63%，2024年5月起中国纯镍外贸结构持续转为净出口。 中间品 湿法中间品 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 印尼MHP产能持续释放，2024年1-11月印尼MHP产量29.54万吨，同比增长79.47%，供应增长主要在于华飞项目恢复运行以及力勤ONC三期6.5万吨达产，使得MHP供需偏紧的格局得到明显缓解。 高冰镍 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 印尼高冰镍年内产量增速相对承压，2024年1-11月印尼高冰镍产量24.31万吨，同比增长7.33%。从项目规划来看，2025-2027年中间品规划产能较多，中间品远期供应担忧较为有限，中间品制备精炼镍仍有利润空间，随着中间品产能释放，电积镍成本支撑有望下移。 硫酸镍 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 2024年上半年硫酸镍价格偏强运行，主要是硫酸镍减产叠加一季度新能源板块回暖产生的供需错配，但随着三元电池占比持续回落，硫酸镍价格重回下跌区间，2024年国内硫酸镍排产受利润承压影响维持低位。2024年1-11月国内硫酸镍产量35.31万镍吨，同比减少7%。国内供给维持收缩，但印尼市场供给为硫酸镍供应提供新的增量。 需求端 不锈钢需求 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 不锈钢下游需求疲弱，行业利润较低，但供给端减产有限，不锈钢产量维持高位，导致2024年不锈钢现货价格震荡重心有所下移。2024年不锈钢产能释放相对缓慢，2024年1-11月不锈钢43家样本企业3481.59万吨，同比增长6.64%，受地产承压影响，2025年不锈钢需求或继续维持低增长。海外市场方面，2024年不锈钢出口表现亮眼，尤其是越南，2025年越南开始停止征收冷轧不锈钢反倾销税，后市出口需求韧性仍在。 正极材料需求 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 资料来源：MYSTEEL、华联期货研究所 2024年1-11月三元前驱体产量70.57万吨，同比增加3.04%，呈现小幅增长态势。从动力电池的结构性来看，无论是产量还是装车辆，三元电池的市占率均已缩减至接近20%。预计2025年在以旧换新政策驱动下，终端需求增长仍有惯性，但考虑到主要电池厂商持续发力磷酸铁锂板块，预计三元电池市占率变化不大，对应三元用镍增速维持低位。 终端需求 资料来源：WIND、华联期货研究所 资料来源：WIND、华联期货研究所 据中国汽车工业协会发布的数据显示，2024年1-11月新能源汽车产销分别完成1134万辆和1126.2万辆，同比上升35.39%和36.39%。地产方面，虽然销售数据有所好转，但是考虑到待售面积仍偏高，房企去库存压力仍在，预计2025年房地产延续去库存。 THANKS 华联期货与您同行 研究员承诺：本人以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。免责声明：本资讯产品/报告专为关注期货市场及其投资机会的人士参考使用。我们谨慎相信本资讯产品/报告中的 资料及其来源是可靠的，但并不保证所载信息的完整性和真实性。本资讯产品/报告内容不构成对相关期货品种的最终买卖依据，投资者须独立承担投资风险。本资讯产品/报告版权归华联期货所有。研究报告全部内容不代表协会观点，仅供交流使用，不构成任何投资建议。