《投资中国系列》：央行变相加息拉紧平衡，两会临近逢低布局政策行情

分析师声明及重要披露事项请参见附录A。 元大与其研究报告所载之公司行号可能于目前或未来有业务往来，投资人应了解本公司可能因此有利益冲突而影响本报告之客观性。投资人于做出投资决策时，应仅将本报告视为其中一项考虑因素。 图1: 关注个股 公司代码 公司简称 1/24 收盘价 YTD% 600104.SH 上汽集团 25.0 6.6 601318.SH 中国平安 36.2 2.1 000001.SZ 平安银行 9.3 1.9 600893.SH 中航动力 34.3 4.7 002415.SZ 海康威视 25.7 7.9 600276.SH 恒瑞医药 46.8 2.9 600019.SH 宝钢股份 6.8 7.1 002466.SZ 天齐锂业 34.1 5.1 资料来源: Wind、元大 《投资中国系列》 央行变相加息拉紧平衡，两会临近逢低布局政策行情 短期汇率担忧减缓，变相降准与加息齐头并进拉紧平衡：一月份以来，特朗普政策不确定性拖累美元指数回落，离岸人民币汇率升值近1500点至6.815左右。此前特朗普还表示“美元已过度强势，美国企业因而失去竞争优势”，市场担忧其或寻求弱势美元来增加美国在国际市场的竞争力，短期美元指数阶段性走弱的预期下人民币贬值担忧减缓。3月中旬美联储将召开议息会议，加息预期升温或将推升美元指数再度走高，不过中美国债利差逐步扩大与加强外汇业务资本管理有望对冲部分贬值压力。近期央行通过加大净投放、开展MLF以及定向定时变相降准等方式释放节前流动性，不过与此同时，央行近6年来首次上调MLF政策性利率10个BP，十年期国债收益率上移至3.24%高位，长期利率中枢上移。相较于传统货币政策工具，变相降准与加息齐头并进有助于缓解市场流动性的同时抑制资产泡沫，体现出央行或意在维持市场流动性持续处于紧平衡状态。 IPO发行趋向常态化，再融资审查收紧下中小创或承压：近期IPO加速发行引发市场对于资金分流的担忧，不过从官媒及监管层态度来看，预计2017年IPO发行将继续趋于常态化。2016年IPO共募集资金1496亿元，新股平均涨幅为392%，造成资金影响约达5862亿元，叠加再融资规模1.8万亿元，将加大中小创流动性压力。据悉下一步监管层或将对再融资审查放缓，融资总量将受到一定控制和限制，叠加私募举牌监管收严的预期下，部分高估值中小创或将不再能依靠再融资外延并购以增厚业绩，整体估值中枢仍有下行压力。 多省市地方两会调降经济目标，三大改革齐头并进：1月为地方两会密集召开期，当前已有河北、甘肃等超过20个省市陆续开幕。随着地方领头羊上海将今年GDP增速从“6.5%-7%”下调至“6.5%”，天津、山西、湖北等大部分省市亦紧追其后纷纷调降经济目标。而且此前媒体报导习近平近期曾提出“6.5%不必然成为经济增长的底线”，透露出与经济底线相比，政府或把“全面推进改革”放至更高位置。在中央经济工作会议定调“混改为国企改革突破口”以及“2017年是供给侧结构性改革的深化之年”之后，地方两会纷纷均把改革列为2017年的重点工作，国企改革、周期供给侧改革以及农业供给侧改革成为三大主要关注点。 MSCI纳入预期再次减弱，两会临近布局改革政策主线：据悉近期MSCI执行长表示，如果内地进一步实施资本管制，可能停止将A股完全纳入MSCI指标指数的进程。叠加此前方星海在达沃斯论坛上表示中国并不急于加入MSCI指数，显露出今年A股纳入MSCI的概率较小，市场情绪面或将受损。系因MSCI纳入预期减弱、资金面整体趋紧、IPO加速发行以及2017年GDP增速或偏向6.5%下限，我们将全年上证综指目标调整至3600-3800点。不过后期养老金逐步入市、股指期货松绑或将催化基金入场有望打破当前存量资金博弈格局，机构长期资金或将趋向于流入低估值蓝筹股。近期地方两会密集召开，3/3-5日将举行全国两会，建议关注受政策催化的三大改革主线：国企改革、周期行业改革以及农业供给侧改革。 投资策略报告 中国：策略 2017年1月25日 报告分析师： 元大研究部 +86 21 6187 3832 research@yuanta.com 以下研究人员对本报告有重大贡献： 朱 家杰 CFA +852 3969 9521 peter.kk.chu@yuanta.com 王 清 +86 21 6187 3836 qingwang@yuanta.com 信息更新： ► 1/24日央行开展MLF操作共2455亿元，此次6个月、一年期中标利率均上浮10个BP，此为近6年来政策性利率首次上调。 ► 2016年IPO发行共227家，募集资金1496亿元，新股平均涨幅为392%，造成资金影响约5862亿元。2017年新股发行加快，1月累计首发家数46家，募集资金达267亿。 市场展望： ► 近期为地方两会密集召开期，3/3-5日将举行全国两会，建议关注受政策催化的三大改革主线：国企改革、周期行业改革以及农业供给侧改革。 ► 据悉下一步监管层或将对再融资审查放缓，叠加私募举牌监管收严的预期下，部分高估值中小创或将不再能依靠再融资外延并购以增厚业绩，整体估值中枢仍有下行压力。 中国：策略 2017-01-25 投资中国系列 第2页，共15页 央行变相加息拉紧平衡，两会临近逢低布局政策行情 汇率担忧短期减缓 特朗普政策不确定性拖累美元回调，人民币短期有望走稳：近期美元指数表现疲弱，从年初高点103.8逐步回落至100.1附近，而美元兑离岸人民币汇率1月累计升值近1500点至6.815左右，特朗普政策不确定性或为美元走弱的主要拖累因素。1/20日特朗普在就职仪式中曾多次强调“美国优先”，并于1/23日正式宣布退出TPP，引起市场对其贸易保护主义倾向将危及全球的担忧，经济不确定性加大。而且此前特朗普还表示“美元已过度强势，美国企业因而失去竞争优势”，市场担忧其或寻求弱势美元来增加美国在国际市场的竞争力。 自去年11月以来，人民币国际化进程放缓，银行通过加强资本管制等方式致力于守住人民币汇率与外汇储备。12月当月对外直接投资同比下降39.4%，在管理层的调控下资本外流压力有望缓解。当前中美十年期国债利差逐步扩大至0.83BP，叠加美元指数阶段性走弱的预期下，美联储开启第一次加息之前，人民币汇率有望迎来阶段性走稳。 今年上半年美联储四次议息会议分别于1/31-2/1、3/14-15、5/2-3、6/13-14日举行，市场对于3月份开启第一次加息的预期升温。美国联邦基金利率则显示，美联储3月加息概率为34.8%，6月加息概率为72.8%，9月加息概率为86.1%。3月临近美联储召开议息会议前夕，加息预期升温或将推动美元指数再度小幅反弹，不过中美国债利差逐步扩大与加强外汇业务资本管理有望对冲部分贬值压力。在此之前，在美元指数震荡调整的预期下，人民币汇率短期贬值压力减弱。 图2: 人民币汇率短期有望迎来阶段性走稳 图3: 资本外流加大流动性压力 0.400.801.201.602.006.006.206.406.606.807.007.2014-0314-0614-0914-1215-0315-0615-0915-1216-0316-0616-0916-12NDF:1年人民币中间价人民币离岸价中美10年期国债收益率利差(右） -2000.0-1500.0-1000.0-500.00.0500.01000.06.106.206.306.406.506.606.706.806.907.007.1011-0211-0711-1212-0512-1013-0313-0814-0114-0614-1115-0415-0916-0216-0716-12热钱（外汇储备口径）月平均汇率:美元兑人民币(左)亿美 资料来源: Wind、元大 资料来源: Wind、元大 中国：策略 2017-01-25 投资中国系列 第3页，共15页 央行变相加息拉紧平衡 外汇占款下降加大流动性压力，中央定调货币政策稳健中性：2016年12月外汇储备较11月底下降410.81亿美元，2016年全年累计共下降3083亿美元至30105.17亿美元。12月外汇占款余额为21.9万亿元，环比下降3178亿元，为连续14个月下降，外汇占款减少促使市场流动性收紧。自12月中央经济工作会议定调2017年货币政策由“灵活稳健”转向“稳健中性”，透露出2017年货币政策将小幅收紧的信号。 变相降准与加息齐头并进，维持市场流动性紧平衡：1/20日央行通过“临时流动性便利”操作为几大型商业银行提供临时流动性支持并在当周实现净投放高达1.13万亿元。1/24日央行央行开展2455亿MLF，阶段性定向定时变向释放流动性有助于保障春节前现金投放的集中性需求，节前流动性担忧缓解，隔夜Shibor利率分别下降至2.164%。 虽然短期隔夜Shibor利率回落，但是一周与一个月中期利率仍然维持年内高位，市场将迎来超过2万亿元左右的集中到期高峰，中期流动性压力仍然存在。1/24日央行投放的2455亿元6个月与1年期MLF操作利率均上浮10个BP，此为近6年来政策性利率首次上调，而且十年期国债收益率上移至3.24%年内高位，显露出当前中长期利率中枢正逐步上移。相较于传统货币政策工具，变相降准与加息齐头并进有助于缓解市场流动性的同时抑制资产泡沫，体现出央行或意在维持市场流动性持续处于紧平衡状态。 图4: 隔夜Shibor利率回落，但一周利率仍为年内高位 图5: 中长期利率中枢正逐步上移 1.500%1.700%1.900%2.100%2.300%2.500%2.700%2.900%15-0815-0915-1015-1115-1216-0116-0216-0316-0416-0516-0616-0716-0816-0916-1016-1116-1217-01SHIBOR:隔夜SHIBOR:1周 0.000%1.000%2.000%3.000%4.000%5.000%6.000%12-0112-0512-0913-0113-0513-0914-0114-0514-0915-0115-0515-0916-0116-0516-0917-01国债到期收益率:1年国债到期收益率:5年国债到期收益率:10年国债到期收益率:30年 资料来源: Wind、元大 资料来源: Wind、元大 中国：策略 2017-01-25 投资中国系列 第4页，共15页 IPO发行常态化，高估值题材股承压 官媒与监管层表示支持IPO加速，发行趋向常态化：2016年四季度以来IPO审核速度明显加快，2016年全年首发家数为227家，其中四季度占比高达44.5%，全年首发募集资金约为1496亿元。2017年1月累计首发家数为46家，首发募集资金约为267亿元。近期IPO加速发行引发市场担忧，不过官媒新华社、人民日报均力挺IPO加速，其表示“IPO不是洪水猛兽”、“为实体经济注入资本是股票市场最基本的功能”，而且监管层刘士余与方星海讲话亦表现出今年IPO加速的趋势不改。预计全年IPO发行家数或将超过300家，募集资金或超2000亿元，IPO发行将趋于常态化。 图6: 自2016年四季度起，IPO审核速度加快 图7:近两年再融资规模大幅扩充，2016年高达1.95万亿 0.01.02.03.04.05.06.07.08.09.010.00.050.0100.0150.0200.0250.0300.0350.016-0116-0216-0316-0416-0516-0616-0716-0816-0916-1016-1116-1217-01首发募集资金：亿元IPO个股平均募集资金：亿元（右） 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%05,00010,00015,00020,00025,0002010201120