盈利能力拐点已现，出海版图继续扩张

盈利能力拐点已现，出海版图继续扩张 2024年12月28日 买入（维持） 证券分析师曾朵红执业证书：S0600516080001021-60199793zengdh@dwzq.com.cn证券分析师郭亚男执业证书：S0600523070003guoyn@dwzq.com.cn证券分析师胡隽颖执业证书：S0600524080010hujunying@dwzq.com.cn ◼传承制造业基因，彰显产业链优势：公司成立于2008年，2022年于科创板成功上市，目前已形成风机叶片、发电机、整机制造+电站建设运营的一体化产业。公司把握19-20年抢装潮机遇，20年营收/归母净利93.11/13.72亿元，同比高增529/993%。国补退坡后公司依靠三一制造业基因带来良好的成本控制和创新科研能力，依旧保持营收增长，23年实现营收/归母净利149/20亿元，同增21/22%。此外在行业竞争加剧的背景下，公司资产负债率处于行业较低水平，现金流相对优势明显，有望通过双海业务扩张，不断提升行业地位。 ◼营收稳健增长，盈利能力进入拐点：公司24Q1-3营收90.7亿元，同21.1%，归母净利润6.8亿元，同-33.5%，毛利率15.5%，同-4.1pct，归母净利率7.6%，同-6.2pct；其中24Q3营收37.9亿元，同环比5.9％/6.6％，归母净利润2.5亿元，同环比17.6%/49.8％，毛利率14.9%，同环比0/0.6pct，归母净利率6.6%，同环比0.7/1.9pct。 市场数据 收盘价(元)31.44一年最低/最高价21.30/34.62市净率(倍)3.07流通A股市值(百万元)5,919.70总市值(百万元)38,558.15 ◼开工建设哈萨克斯坦江布尔风电设备厂区，出海版图持续扩张：11月29日，哈萨克斯坦Samruk Kazyna主权财富基金与三一重能公司在哈萨克斯坦江布尔州举行了总投资金额1.14亿美元的风电整机部件生产工厂的奠基仪式。该厂区计划于25年底竣工，将生产风电项目所需的机舱、轮毂、塔架和其他重要部件。此外，为实现机组生产本地化程度提高到30%，公司计划另外建设一处研发中心。Samruk Kazyna主权财富基金计划到2030年与三一重能携手建设约合6GW的风电装机以满足日益增长的电力需求。 基础数据 每股净资产(元,LF)10.26资产负债率(%,LF)66.09总股本(百万股)1,226.40流通A股(百万股)188.29 ◼降本控费得当，费用率大幅下降：公司24Q1-3期间费用12.4亿元，同-17.1%，费用率13.7%，同-6.3pct，其中Q3期间费用4.4亿元，同环比-25.3%/17.2%，费用率11.5%，同环比-4.8/1pct；24Q1-3经营性净现金流-32.1亿元，同-386.5%，其中Q3经营性现金流-4亿元，同环比-129.5%/-70.1%；24Q1-3资本开支14.6亿元，同-42.5%，其中Q3资本开支5.1亿元，同环比-38.2%/80.9%；24Q3末存货63.4亿元，较年初105.4%。 相关研究 《三一重能(688349)：制造业基因铸就优势，双海破局空间广阔》2024-06-18 ◼盈利预测与投资评级：考虑到公司风场建设节奏变慢，致风场转让规模低于预期，我们下调24~26年归母净利润至20.9/27.4/32.6亿元（原值为24.2/28.8/32.9亿 元 ）， 同 比+4.4%/+31.0%/19.0%， 对 应PE为18.4/14.1/11，8X，基于公司成本控制优势凸显，同时双海战略进入加速期，有较大上升空间，维持“买入”评级。 《三一重能(688349)：2023年年报及2024年一季报点评：国内陆风份额稳步提升，双海战略进入加速期》2024-05-01 ◼风险提示：竞争加剧、行业政策变动风险、电站业务盈利下滑风险等。 内容目录 1.营收稳健增长，行业地位持续提升..................................................................................................42.出海版图持续扩张..............................................................................................................................53.降本控费得当，费用率大幅下降......................................................................................................54.盈利预测与风险提示..........................................................................................................................6 图表目录 图1：公司年度营业收入（亿元）.......................................................................................................4图2：公司年度归母净利润（亿元）...................................................................................................4图3：公司季度营业收入（亿元）.......................................................................................................4图4：公司季度归母净利润（亿元）...................................................................................................4图5：公司三费费率（%）...................................................................................................................5图6：公司研发费用及研发费用率.......................................................................................................5图7：公司年度经营性现金流...............................................................................................................6 1.营收稳健增长，行业地位持续提升 公司成立于2008年，2022年于科创板成功上市，目前已形成风机叶片、发电机、整机制造+电站建设运营的一体化产业。公司把握19-20年抢装潮机遇，20年营收/归母净利93.11/13.72亿元，同比高增529/993%。国补退坡后公司依靠三一制造业基因带来良好的成本控制和创新科研能力，依旧保持营收增长，23年实现营收/归母净利149/20亿元，同增21/22%。此外在行业竞争加剧的背景下，公司资产负债率处于行业较低水平，现金流相对优势明显，有望通过双海业务扩张，不断提升行业地位。 公司24Q1-3营收90.7亿元，同21.1%，归母净利润6.8亿元，同-33.5%，毛利率15.5%，同-4.1pct，归母净利率7.6%，同-6.2pct；其中24Q3营收37.9亿元，同环比5.9％/6.6％，归母净利润2.5亿元，同环比17.6%/49.8％，毛利率14.9%，同环比0/0.6pct，归母净利率6.6%，同环比0.7/1.9pct。 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2.出海版图持续扩张 11月29日，哈萨克斯坦Samruk Kazyna主权财富基金与三一重能公司在哈萨克斯坦江布尔州举行了总投资金额1.14亿美元的风电整机部件生产工厂的奠基仪式。该厂区计划于25年底竣工，将生产风电项目所需的机舱、轮毂、塔架和其他重要部件。此外，为实现机组生产本地化程度提高到30%，公司计划另外建设一处研发中心。SamrukKazyna主权财富基金计划到2030年与三一重能携手建设约合6GW的风电装机以满足日益增长的电力需求。 公司出海版图继续扩张，24年公司重点突破印度市场，已获得印度JSW集团及新加坡胜科集团签订1.6GW风机销售订单，全年新增海外订单突破2GW，明年有望交付GW级别。 3.降本控费得当，费用率大幅下降 公司24Q1-3期间费用12.4亿元，同-17.1%，费用率13.7%，同-6.3pct，其中Q3期间费用4.4亿元，同环比-25.3%/17.2%，费用率11.5%，同环比-4.8/1pct；24Q1-3经营性净现金流-32.1亿元，同-386.5%，其中Q3经营性现金流-4亿元，同环比-129.5%/-70.1%；24Q1-3资本开支14.6亿元，同-42.5%，其中Q3资本开支5.1亿元，同环比-38.2%/80.9%；24Q3末存货63.4亿元，较年初105.4%。 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 4.盈利预测与风险提示 盈利预测与投资评级：考虑到公司风场建设节奏变慢，致风场转让规模低于预期，我们下调24~26年归母净利润至20.9/27.4/32.6亿元（原值为24.2/28.8/32.9亿元），同比+4.4%/+31.0%/19.0%，对应PE为18.4/14.1/11，8X，基于公司成本控制优势凸显，同时双海战略进入加速期，有较大上升空间，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、行业政策变动风险、电站业务盈利下滑风险等。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A