2025年生猪期货行情展望：震荡周期，关注轮转节奏

---2025年生猪期货行情展望 周小球投资咨询从业资格号：Z0001894吴昊投资咨询从业资格号：Z0018592 zhouxiaoqiu@gtjas.comwuhao023978@gtjas.com 报告导读： 货研究所我们的观点：2024年产业新格局基本形成，集团延续增量趋势，但增幅明显放缓，规模场及散户部分转为专业育肥模式，灵活性再度增强，预计2025年供应同比增幅有限，需求整体平稳，2025年处于震荡周期阶段，价格中枢下移。上半年供应端偏宽松，需求年内淡季，下游承接力弱，现货价格或跌破成本线；下半年供应端延续增量，但是需求季节性回升，边际压力缓释，投机群体潜在力量扩大，二育轮转机会仍存在，预计2025年现货价格呈现先弱后强走势，库存高轮转节奏。 我们的逻辑：供给端，2024年下半年新生仔猪数据持续增长，对应2025年上半年供应增量确定，然而，产业对于2025年行情较为悲观，负反馈至近端生产节奏，导致2025年下半年实际供应或不及预期；需求端，2025年成本中枢或进一步下移，消费淡季阶段，现货价格或跌破成本，届时无论常规消费，还是投机需求均存在短期支撑；消费旺季阶段，若现货价格未出现大幅上涨，将延续季节性规律，需求预期谨慎乐观。 投资展望：淡季合约锚定成本线逢反弹做空为主，旺季合约跌破成本线考虑作为多配头寸。盘面现阶段进行终局交易，已将远月各合约锚定成本，伴随时间临近，无论是供应数据还是现货价格中枢均可能证伪该预期，2025年供应压力低于2023年，旺季阶段存在盈利空间。 请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 1. 2024年生猪期现走势回顾............................................................................................................................................................3 2.1供应端：全年供应增加，均衡出栏格局..............................................................................................................................................42.1.1产业格局变迁，出栏节奏趋于平滑..............................................................................................................................................42.1.2存栏及生产效能边际增幅放缓........................................................................................................................................................52.1.3投机行为带动供应节奏变化............................................................................................................................................................72.2需求端：需求影响增强，季节性规律延续.........................................................................................................................................72.2.1年内猪肉总量消费尚可，需求弹性增强.....................................................................................................................................72.2.2需求的季节性影响力将增强............................................................................................................................................................82.2.3成本中枢维持低位，低价阶段刺激消费.....................................................................................................................................9 3.1结论：震荡周期，关注轮转节奏............................................................................................................................................................93.2投资展望.......................................................................................................................................................................................................10 （正文） 1.2024年生猪期现走势回顾 2024年生猪期现市场表现为预期抢跑，上半年弱现实强预期，期货提前交易2023年产能去化兑现的减产行情，盘面持续升水现货；下半年三季度现货价格摸顶，远月提前交易累库行情导致回落预期，盘面再度转为贴水结构，2025年各合约均往成本预期运行，价格发现功能进一步体现。从期现货节奏来看，2024年期现货走势可以划分为4个阶段 第一阶段（1-3月）：预期见底，先行指标带动市场交易转强预期。 2023年四季度，现货行情持续亏损叠加疫情影响，导致行业出现去产能迹象，能繁母猪及仔猪数据同环比转降，中大猪存栏下降，现货价格持续低位，库存进一步去化。2024年一季度仔猪价格作为先行指标，1月触及底部，7KG仔猪价格为150元/头，春节后快速上涨至450元/头，反转情绪带动远月盘面预期先行；2月底，盘面情绪正反馈至现货市场，虽然冻品未大量入库，但是二育积极性提升，现货价格筑底跟涨；3月中旬，现货价格偏强震荡，但市场考虑到二育转抛利空，盘面提前触顶转弱。 第二阶段（4-8月）：中枢调整，开启上行。 由于2023年行业深度亏损，现货产业预期及现金流均较差，产业行为偏谨慎。按照2022年上行阶段来看，价格反转后容易刺激产业持续主动累库，带动价格提前转强；但是，2024年二次育肥及集团企业均更为谨慎安排生产节奏，4月二次育肥群体主动抛售，集团顺势降重，导致现货中枢维持弱震荡格局，直至6月，现货支撑表现强劲，进入主动累库阶段，现货价格震荡上行，8月触及年内现货价格高点。 第三阶段（9-12月）：弱预期强现实，结构转换。 年内最为集中的投机需求入场时间为7-8月，且部分集团存在顺势增重的行为，导致累库启动，现货价格一度触及21元/公斤，然而，市场理性看待上涨驱动，提前交易累库后的集中释放逻辑，且能繁母猪存栏及新生仔猪数据均呈现持续上升趋势，远月预期转弱。此外，趋势增产逻辑在近端难以被证伪，导致盘面各合约结构出现转换，contango结构转为大back结构，远月合约直接锚定成本预期定价，进一步体现了生猪期货价格发现功能的完善。 资料来源：同花顺、国泰君安期货研究 2.2025年生猪逻辑：区间波动、高轮转格局 2.1供应端：全年供应增加，均衡出栏格局 2024年5月起，现货价格开启上行通道，产业利润回归盈亏线，年内玉米、豆粕等原料价格持续下降，带动养殖成本中枢快速下移，三季度养殖企业实现盈利，且截至2024年12月仍维持盈利格局；基于生产周期推演，2025年处于增产周期兑现阶段，全年供应较2024年增加，整体呈现均衡出栏的格局。 2.1.1产业格局变迁，出栏节奏趋于平滑 产业结构变化，基于群体优势的模式分工带动出栏节奏趋于平滑。根据农业部公示数据显示，2016年全国年出栏500以内养殖户市场占比约为55%，2021年末养殖户市场占有率降至40%，2023年该值降至32%，养殖户面临低利润、高养殖风险的形势，持续退出市场。2018年前十大养殖企业出栏占比仅7%，2023年该比例上升至19%；据统计，截至2024年三季度末，前30大养殖企业出栏量占比已超38%，集中化程度延续提升趋势。在产业结构变化的过程中，不同群体的分工进一步细化，经历过非瘟疫情及高波动行情后，集团分散养殖，且资本坚实，尤其在繁育层面具备明显优势，规模效应带来的仔猪降本效果逐步体现；规模场及散户育肥模式资金使用率高、周转效率快、疫情损失风险小、管理成本偏低，对于难以分区养殖的群体而言，专注育肥模式具备优势。2024年产业行为已初步印证上述分工模式，2023年规模场及散户主被动去化产能后，母猪补栏积极性偏低，母猪价格持续横盘；仔猪价格弹性明显上升，尤其10-11月为传统仔猪补苗淡季，采买积极性却反向抬升，仔猪价格逆势上涨；预计2025年产业内分工更为明确，同时，也代表着集团连续生产模式将传导至全行业，年内出栏节奏更加趋于平滑。 资料来源：公开资料、农业部、国泰君安期货研究 资料来源：公开资料、国泰君安期货研究 资料来源：涌益、国泰君安期货研究 资料来源：涌益、国泰君安期货研究 2.1.2存栏及生产效能边际增幅放缓 行业预期偏弱，母猪补栏意愿较差。复盘本轮产能变化节奏，2023年1月现货价格跌破成本线，长期横盘于14元/公斤，当期社会平均养殖成本约为16元/公斤，120公斤标猪头均亏损约240元，虽然，单头亏损额有限，但是，持续一年亏损所带来的累积亏损额较大；前三季度呈现缓慢去产能趋势，农业部能繁母猪存栏量下降3.4%，四季度养殖端看涨预期落空，现金流紧张叠加疫情催化作用，行业进入产能加速去化阶段，三方机构能繁母猪降幅扩大，直至2024年4月，官方能繁母猪存栏累计下降9.2%。2024年5月逐步体现产能去化带动的供应下降，现货价格转强，能繁母猪存栏触底回升，截至2024年10月，农业部能繁母猪存栏4073万头，较低点上升2.2%，边际增幅有限，印证规模场及散户的母猪弱补栏意愿。 资料来源：农业部、国泰君安期货研究 资料来源：卓创、国泰君安期货研究 生产效能边际增幅逐步放缓。从生产效能角度来看，种源品质和窝均健仔数据均反映实际生产效能，2019年及2020年为国内集中引种阶段，2022年业内大量三元母猪转换为二元母猪，2023年兑现种源提升带动的生产效能增长，2023年集团企业基本完成替换进度，种源维度对于效能的边际提升作用下降。由于祖代引种后的生产效能逐胎下降，2024年窝均产仔数据也基本达到高峰水平，集团企业生产模式固定，除非出现科技的大革新，窝均健仔数边际增幅最快阶段也已结束。综上，2024年受限于弱预期及差资产负债表，行业能繁母猪存栏增幅相对有限，生产效能边际增幅放缓，2025年供应增幅有限，若基于仔猪数据推演，20