2025PX-PTA年报：逆流而上，择机而动

研究员：章正泽邮箱：zhangzz@ghlsqh.com.cnTEL：0571-85336120从业资格号：F3085804投资咨询资格号：Z0016442 逆流而上，择机而动 ——2025年PX-PTA半年报 观点概述 研究员：姜雪婷邮箱：jiangxt@ghlsqh.com.cnTEL：0571-85336120从业资格号：F3076826日期：2024年12月16日 2024年是聚酯产业链产能扩张的末期，产能新增量边际降速。PX今年无新增产能，其下游PTA新增产能有限且主要集中在上半年。明年PX投产量依旧较少，而PTA新增投产量偏高，需求提振下预计PX供应量依旧偏紧，而PTA累库存压力整体偏大。今年聚酯产能投放未落地的进1/3大约推迟在明年，因此2025年预计新增产能仍然较多。 2025年国内纺织品服装消费虽然面临关税问题，但近几年我国纺织品服装出口流向已经多元化，周边国家的出口增多，对美出口流向有所下降，因此美加征关税对我国出口的影响存在，但在接受范围之内。 从估值角度来看，聚酯产业链的利润已经来到近三年最低位置。芳烃调油逻辑今年整体偏弱，PX今年的利润不及23年和22年，PXN价差已经来到全年最低位。PTA估值目前不高，PTA加工费年均值显著低于去年，经济性整体弱势，绝对价格仍然受成本端原油影响；聚酯端全年在盈亏平衡线上下波动。明年PX新增产能不多，产业链利润大概率仍然集中在上游，PXN二季度仍然存在再次走扩的可能。原料端PX成本偏强支撑下PTA价格下方空间有限，预计主要跟随原油以及PX波动为主，建议考虑成本端和加工费的配合择时波段配置。 风险关注 原油价格波动剧烈；下游需求表现超预期；宏观转弱以及地缘性政治因素。 报告仅供参考，请阅读末页免责声明。 一、2024年PX-PTA行情回顾 2024年，PX价格运行整体弱势，全年价格运行先平后落。上半年PX主要以横盘震荡为主，震荡区间在8200-8900之间，价格重心围绕8500一线上下波动，下半年价格重心大幅下移，在进入需求旺季出现了阶段性反弹，而后再次回落创下年内新低6480元/吨，截止12月12日，PX主力合约收盘价6708元/吨，全年累计跌幅21.91%，其中七月至九月跌幅20.67%，而后保持低位震荡。相比较于前两年，今年PX弱势的主要原因是调油逻辑启动较晚且无明显驱动，旺季不旺。从估值角度来看，PXN价差上半年尚可一直在300-400美元之间波动，但估值季节性显著低于22年和23年同期。往年Q1和Q2正是成品油需求旺季，也是交易调油逻辑强劲的时候，而今年的表现乏善可陈。下半年随着PX价格一落千丈，PXN价差在200美元以下低位震荡，估值处于季节性历史低位。从供需角度来看，调油需求转弱减少原料分流，PX负荷偏高，供应压力较高，但下游PTA需求旺盛，PX环节整体走货顺畅。 受成本端影响，PTA上半年走势与PX异曲同工，主要以跟随成本端在5900一线窄幅波动为主。下半年PTA跟随PX跳水，最低触及4836元/吨，累计跌幅同样高达20.66%创下近三年新低。九月PTA低位反弹并再次回落创年内新低，至本周全年累计跌幅19.33%。从经济性来看，PTA加工费长期低位运行，始终在300上下波动，较往年同期偏弱。 报告仅供参考，请阅读末页免责声明。 数据来源：IFIND、国海良时期货研究所 数据来源：IFIND、国海良时期货研究所 二、2025年聚酯产业链行情展望 (一)纺织服装： 今年终端纺织服装消费需求表现尚可，终端消费整体仍处在“渐进式复苏”的进程之中。总体来看，国内消费者信心缺乏，消费内驱力仍然不足。今年上半年社会消费品零售总额有所下滑，下半年显著修复，单月创下四年以来新高。纺服类消费低于社会零售消费，季节性增幅不明显。1-10月服装纺织品国内零售累计9059.7亿元，同比增长2.7%。 数据来源：IFIND、国海良时期货研究所 “入不敷出”是消费动力不足的根本原因。消费者信心指数和预期指数自年初以来总体基本持平，无显著增量，尚未恢复至2022年之前的水平。从居民的可支配收入和消费支出可以看出，居民人均消费支出累计同比全年处在下降通道中，可支配收入累计同比微幅下滑但足可以证明居民消费的底气不足。消费意愿不足，尤其是纺织服装类非生活刚性必需品，储蓄意愿处在近期五年期内高位。在内需疲软的背景下终端消费难以有较大改观。 报告仅供参考，请阅读末页免责声明。 数据来源：IFIND、国海良时期货研究所 出口方面，外需今年表现一般，海外消费需求整体尚可。纺织制品和服装出口当月同比增幅不显著。聚酯半成品直接出口表现较好，出口量保持同比增长。主要是东南亚国家对半成品原料仍然有较高的需求。从消费者信心指数来看，美国和欧盟不断提升，尤其是欧盟，整体增幅明显。 从海外服装库存方面来看，美国纺织品库存延续库存低位，美国批发商服装及面料库存已经下降到一定水平，存在补库需求。海外宏观经济修复预期，欧美消费需求持续修复中，，明年的外需预计保持稳中有增，或优于内需表现。 2025年国内纺织品服装消费虽然面临关税问题，但近几年我国纺织品服装出口流向已经多元化，周边国家的出口增多，对美出口流向有所下降，因此美加征关税对我国出口的影响存在，但在接受范围之内。 报告仅供参考，请阅读末页免责声明。 (二)终端加弹、织造： 终端加弹、织造开机率全年整体季节性高位。除7-8月进入传统淡季终端负荷下滑明显之外，其余时段皆处于高负荷状态。年初复工速度较往年相对延迟，但整体供应同比去年显著增加。8月底秋冬服装订单打样排单，之后9-10月旺季开始Q4开工率延续高位运行。终端库存压力中性。短纤布库存同比基本持平，而纱线库存压力相对较高。终端库存的消化动力主要还是在于纺织品服装类的消费力度。 此外，印染作为终端行业景气度的先行指标，一直处于荣枯线之下（80%），上半年开机季节性高位运行，下半年越走越弱，。 报告仅供参考，请阅读末页免责声明。 数据来源：钢联、国海良时期货研究所 (三)聚酯端： 1.聚酯新增产能仅兑现70% 在经历了去年产能高速扩张之后，2024年聚酯新增产能较去年大幅减少，产能增速显著放缓。全年聚酯新增产能544万吨，主要投产装置以瓶片为主，产能增量较去年同比下降了近五成。目前聚酯国内总产能已经达到8237万吨。今年新增产能主要集中在瓶片，瓶片的供应压力仍然较大。去年瓶片产能扩张增速快，利润压缩较为显著。今年在持续扩产周期下瓶片利润延续亏损。2025年聚酯计划新增产能明显减少，叠加今年延迟投产的部分装置，明年计划投放的总量与今年持平。 2.聚酯“双高”延续 今年聚酯产量万吨，同比增长10%。产量增速虽有所下降，但产量仍然可观。1-5月聚酯产量2998万吨，按今年的负荷测算，预计至年末全年产量将达到7200万吨。聚酯负荷全年高位维持，最高触及93.1%，而后随着装置的集中检修，负荷逐渐下降至9成以下，年平均负荷89.07，较去年上涨1个百分点，与2019-2021年基本持平。产能基数增长叠加高负荷，今年聚酯产量增量明显，在高负荷、高产 报告仅供参考，请阅读末页免责声明。 量的“双高”格局下聚酯库存中性，库存季节性较去年有所偏高，但整体在压力范围之内。近期聚酯加权库存18.2天，库存压力有所减缓。 3.聚酯整体效益一般，瓶片延续亏损 2024年以来聚酯利润在盈亏平衡线上下波动，最近聚酯环节整体处于平衡状态。今年聚酯产业链利润主要集中在上游，聚酯环节整体效益较去年略有好转，其中长丝、短纤利润会出现阶段性修复，瓶片皆处于亏损状态。近期上游原料端价格跌幅较深，长丝和短纤利润得以再度修复。瓶片由于近两年产能的集中投放，效益不断遭受挤压，今年以来延续亏损。虽然今年的聚酯产能投放量较去年有所下降，但瓶片仍然是新增产能最多的品类，预计明年瓶片加工费难以转圜。 报告仅供参考，请阅读末页免责声明。 数据来源：CCF、国海良时期货研究所 (四)PTA 1.新增产能增速大幅下降 今年PTA产能保持增长，但产能增速大幅下降，仅为5%。截止目前为止，PTA总产能已经达到8511.5万吨，年度产能增速为4.5%。上半年新增产能仅为450万吨，下半年无新增装置。PTA今年新增的装置主要有宁波台化150万吨、仪征300万吨，共计450万吨。明年之后预计还有三套装置投产，共计850万吨。今年新增投产符合预期，投产节奏稳健。产能基数有所增加，今年负荷也相对往年较高，产量同比去年保持增长。今年PTA产量预计在7000万吨左右，保持高产。上半年装置检修偏多，平均负荷较下半年偏低。下半年装置检修计划不多，负荷保持高位运行。 数据来源：钢联、国海良时期货研究所 2.PTA出口再创新高 从2021年开始，PTA出口量猛增，出口已经成为PTA市场份额的重要分支。2024年PTA出口量延续强劲，除二月和五月之外其余月均出口量都远超往年。1-10月PTA累计出口量372.77万吨，预计至年末PTA出口总量在450万吨左右，同比去年增长28.2%。具体到流向来看，PTA出口至印度量锐减，周边孟加拉国、越南等纺织服装国家对我国的PTA进口需求较为旺盛。由于贸易摩擦以及出口关税的 报告仅供参考，请阅读末页免责声明。 不确定性，2025年PTA出口或许会面临压力，但影响有限。因此明年出口保持强劲，只是增速或许有所下降。 数据来源：CCF、国海良时期货研究所 3.PTA延续累库格局 下游聚酯的PTA消耗量占其总产量的90%。聚酯今年负荷高位维持，年均负荷为89%，对原料PTA的消费庞大。聚酯工厂刚需备货，原料库存低位维持。PTA虽然出口强势但产量大，供应端整体由紧转宽，PTA社会库存延续累积。截止11月22日，PTA社会库存为417.5万吨，自年内低点增长19.2%。 4.PX调油需求不佳，成本支撑坍塌 今年PTA加工费全年低位运行，基本处于200-300元区间，显著低于去年453.54元/吨的均值水平。辅料醋酸成本稳定，原料PX成本大幅走弱，今年调油需求经济性显著不及往年，PXN价差上半年基本在300-400美元维持季节性中位，下半年大幅收窄至200美元以下，季节性优势较去年和前年相差甚远。 报告仅供参考，请阅读末页免责声明。 数据来源：IFIND、国海良时期货研究所 (五)PX 1.产能无新增，产量保持高速增长 相比于过去五年高速的产能扩张，今年PX无新增产能，明年往后的新投产规模也不大，因此综合判断当前PX已经进入产能扩张周期末端。今年全年PX无新增装置，当前PX产能基数为4367万吨。虽然产能保持不变，但PX年平均负荷高位运行，全年产能利用率保持在83%，创近几年以来新高。第一季度PX开工率季节性高位，第二季度有较为密集的装置检修导致开工率有所波动。第三和第四季度的负荷一直延续高位。高负荷对应的是高产量。预计至年底，PX产量将达到3770万吨，产量同比增速在。由于今年歧化及异构的经济性较好，原料都转向炼厂，推动PX高产。 数据来源：CCF、国海良时期货研究所 2.下半年进口量有增长预期 随着PX产能和产量的不断增长，中国自给能力不断提高，PX进口量逐年下降。今年与往年不同的是由于北美调油经济需求不佳，亚洲原料分流少，基本上都流向了中国。所以即使在国内高供应的背景下进口量已经维持。1-10月PX累计进口量756.6万吨，累计同比基本持平，预计至年底总进口量将达到900万吨附近。今年调油需求偏弱，亚洲原料分流少，PX都进口至中国。目前中国PX进口的主要来源国主要是韩国、日本和台湾，其余分布在东南亚和中东地区。 报告仅供参考，请阅读末页免责声明。 数据来源：CCF、国海良时期货研究所 数据来源：CCF、国海良时期货研究所 三、总结及策略 2024年是聚酯产业链产能扩张的末期，产能新增量边际降速。PX今年无新增产能，其下游PTA新增产能有限且主要集中在上半年。明年PX投产量依旧较少，而PTA新增投产量偏高，需求提振下预计P