2025钢材年度展望：潮起潮落，寻岸未果

2024年12月20日 2025年钢材年度展望——潮起潮落，寻岸未果 核⼼观点 需求：预计2025年钢材总需求将与2024年持平。其中地产需求因投资端难有改善仍呈现弱势，但降幅在核心区域有所改善和今年低基数水平上将有所缩减，预计缩幅为12%左右；基建因化债后项目到位资金有所好转，其耗钢增速有望上升5%；制造业端在内需政策扶持下仍有望呈现增速，但是在外需冲击，今年高基数且有需求前置的状况下，其耗钢增速或会放缓至4%左右。钢材直接出口方面，受反倾销和需求前置等影响，预计明年钢材净出口量将收缩8%左右。 供给：中长期钢铁产能上限或已现，但是当前钢铁有效产能并未缩减，仍呈现过剩状态，钢铁产能利用率偏低。原料供应进入到扩张阶段，我们预估2025年铁矿供应将增加3%，焦煤供应将增加2%左右，而钢厂和贸易商囤积库存的能力减弱，这意味着钢材需求持平所能承接的钢材供给量呈现收缩，那么原料供应对应 其需求仍呈现过剩状态，钢材价格受成本端压制，由于铁水原料供应较废钢偏宽松，长流程较短流程具备生产优势，因此在产能过剩背景下，预计钢材价格长期仍受到电炉平电成本压制。 综合来看，展望2025年，在钢材需求未有增量，钢铁产能仍相对过剩，原料供应呈现偏宽松的状态下，预计钢材价格重心有下移倾向，螺纹重心或下移至3300左右，热卷重心下移至3400左右，螺纹主力运行区间在2800-3800，热卷主力运行区间在2900-3900之间。钢材价格在年内的走势可能会呈现前高后低的格局，在上半年，得益于化债后项目资金呈现相对宽松以及国内宏观政策利好预期的提振，钢价有望上涨。进入下半年，随着原料供应的逐步释放，加之海外加征关税和反倾销终裁逐渐落地的影响，钢铁市场可能会面临一定下行压力。 上行风险：宏观政策超预期；钢铁产能或是原料供应大幅缩减 下行风险：外需超预期走弱；原料供应扩张超预期 12024年钢材市场分析 1.1⾏情回顾 2024年钢材行情仍处于2021年以来的熊市格局中，但是表现较前两年不同的是，往年都是淡季炒作预期上涨，旺季交易现实需求不及预期形成下跌；而今年是淡季市场预期较为悲观，负反馈加剧，到旺季反而形成了阶段性供需缺口与宏观乐观预期共振上涨的行情，比如今年的4-5月，9-10月期间。 2024年1-3月，由于12个重点化债省份基建项目被叫停，地产表现超预期低迷，加上两会政策内容不及预期，市场情绪较为悲观，钢材现实与预期需求均较差，负反馈加剧，成材原料成本端出现崩塌，钢材价格一路下移。 2024年4-5月中旬，由于一季度在负反馈下钢厂生产积极性较低，而步入二季度专项债发放提速，建材表需有所回升，出现了阶段性供需错配行情；叠加宏观乐观预期助推，贵金属、有色金属等工业品在交易“二次通胀”逻辑下呈现普涨，市场情绪较为乐观，盘面在基本面和宏观面共振下呈现触底反弹。 2024年5月下旬-6月，成材供应逐步上升，但是利好预期尚未照进现实，建材需求逐步回落，成材供需矛盾累积。国内宏观利好预期基本已被计价，海外降息预期摇摆不定，宏观乐观情绪走弱，盘面走弱。 2024年7-8月中旬，由于地产低迷，基建资金紧张，制造业PMI下滑，钢材出口国内买单调査趋严以及海外反倾销调查频起，钢材需求出现萎缩，并且螺纹钢出现新旧国标切换事件，令钢材抛售压力加剧。与此同时，原料供应呈现偏宽松，钢材负反馈交易逻辑加深，成本支撑崩塌，钢材价格加速下跌。 2024年8月下旬-10月上旬，逐渐步入传统旺季，钢材需求环比改善，而钢厂由于前期亏损严重以及新旧国标影响减产较多，当前复产节奏较为缓慢，钢材存有短期供需错配行情，并且受中秋和国庆双节补库需求增加，钢材供需缺口更为凸显。并在于9月下旬开始，美联储开启降息，给国内宏观政策释放打开了窗口，9月24国内货币政策超预期释放，进一步给盘面助力，也为后续财政政策打开了遐想空间，市场预期较强，情绪过于亢奋，盘面一度出现涨停。 2024年10月至今，钢材供需缺口已被回补，原料端供应过剩令基本面端自身向上驱动受阻。宏观端由于前期过于乐观，利多已被炒作，后开会没有超预期内容便是利多出尽，盘面转向下跌挤出情绪溢价。情绪溢价挤出后回归正常估值，在成材基本面矛盾不突出下，盘面主要跟随宏观预期以及情绪进行变动，后续在反复炒作预期，不及预期之间进行反复震荡。 1.22024年钢材产业回顾总结 在2024年间，钢材整体呈现供需双降、原料供应过剩的格局。 因地产超预期疲软、传统基建端资金紧张致使建材需求大幅下滑，而制造业和出口端需求增量未能弥补建材端需求缺口，因此钢材需求整体呈现弱势，我们从钢联统计的钢材需求累计同比缩减以及五大材截至12月初缩减7.5%，其中建材需求缩减19%，卷板材需求增加不到1%也可知悉。 由于钢材需求疲软压制钢材价格并压缩钢厂利润，钢厂在负反馈压力下出现自发性减产，从统计局数据看，2024年1-10月，粗钢产量累计缩减2.7%，生铁产量缩减3.98%，从高频的铁水和废钢日耗来看，截至12月初，铁水产量缩减4.5%，铁水+废钢共缩减4%。 钢材供应缩减致使钢厂对原料的需求缩减，但是今年原料供应并未出现同比缩减倾向，1-10月铁矿石进口+国产总供应量累计同比增加3.5%，国内焦煤上半年因安全检查减产，但下半年产量恢复，加上进口焦煤量高，使得焦煤总供应宽松。1-10月焦煤总供应微降0.29%，但11-12月产量继续增加，使得当前焦煤供应或与去年持平。从全样本焦煤库存和45港铁矿石库存均高于去年的数据也可看出，今年原材料供应过剩。 22025年钢材需求展望 2.1地产：投资端难有改善 自9.26政治局会议上提到要促进“房地产止跌企稳”以来，商品房销售端确实是有明显改善，特别是二手房销售出现了明显脉冲效应。但是二手房挂牌量仍在上升趋势中，这压制了二手房房价，与此同时也限制了新房房价企止跌企稳，我们看到70大中城市新房和二手房价格环比降幅有所缩窄，但是仍处于下跌通道中。 政府对于促进当前房地产”止跌企稳“的决心较大，其政策表态较为积极，但是目前稳房价的举措可能还不够，要想看到房地产止跌企稳，我们需要看到房地产库存稳定去化。虽然房地产促需求、控供应、去库存的政策频发，但是当前商品房库存仍然处于高位，并且其去库存的措施可能存在堵点，这其中的原因在于商品房回收后以保障房的形式投入市场，市场商品房供应并未缩减，并且保障房价格更低对于房价有一定冲击；另外，使用专项债收购商品房是有收益率考核要求，可能实际落地存在困难。商品房去库存、止跌企稳的措施仍不够，再加上房地产企业债务压力仍高，这就导致了传统的销售-投资-拿地-新开工传导链条受阻。我们可以看到供给端的房地产开发投资、新开工、施工、竣工面积在新政实施以来并未有所改善，在政策房地产”去库存“的背景下，政府也有意控制供地资源，并且9.26政治局会议中也提到房地产要”严控增量，优化存量“。那么展望2025年，在房价尚未企稳，商品房去库存存有堵点，政策严控增量的背景下，预计与钢材需求紧密联系的房地产投资端与新开工端仍表现低迷，因此房地产耗钢仍呈现缩减，不过在今年低基数以及核心区域销售转好带动部分拿地提升可能会使明年降幅有所缩窄，中性评估2025年地产耗钢较2024年收缩12%左右（2023年缩减20%）。 2.2基建：资⾦紧张问题有所改善 2024年广义基建增速与狭义基建增速之间的劈叉进一步加大，广义基建增速仍然呈现高增速，这主要是由于以新能源为代表的新基建发展势头较好，这一点由风电和光伏等新增装机量增速较好也可看出，并且电力投资的资金来源并不完全受制于财政资金，因此其能在今年地方财政紧张下仍能保持高增速，预计明年这一板块增速有望延续。 我们通常所指的传统基建为狭义基建，今年狭义基建的增速较前两年明显下滑，这主要是由于地方财政较为紧张，多地政府的主要任务放在化债上，腾不出余力发展经济，因此我们看到基建项目上中央和地方主 导的基建项目增速呈现分化，由地方政府主导的传统基建项目比如道路运输、管道运输以及公共设施管理业均为负增长，由中央主导的铁路、水利和航空等项目均为高增长，但是基建项目主要由地方进行主导，并且从我们的耗钢量测算来看，地方传统项目耗钢占比达到80%，因此中央基建项目的快速增长难以完全弥补地方基建项目收缩所带来的缺口。 展望2025年，从资金上来看，中央经济工作会议上提到要提升财政赤字率、增加超长期国债和专项债，叠加地方政府因化债后腾有余力发展经济，基建项目资金端将有所改善，另外因专项债审批权下放至地方后基建资金发放速度较2024年将有所加快；从项目投向来看，由于传统基建项目盈利性不佳因此投向比例仍不高，但是考虑到地方政府财政资金有所改善，其所主导的基建项目资金紧张情况将有所改善；2024年由于地方财政紧张，原投向基建端的投资可能用于化债或是它用，致使基建实物工作量与投资增速严重不符，2025年地方财政压力缓解，预计基建实物工作量将有所提升，综合来看，2025年基建投资增速与实物工作量将均有所增加，中性评估基建端耗钢增速为5%。 从基建端资金来看，由于中央经济工作会议上提到要提升赤字率，因此预算内的投资有所增加，另外考虑到在（6+4+2）万亿的一揽子化债举措实施后，能够较大缓解地方政府化债压力，可大幅节约地方利息支出，五年间可节省6000亿元左右，让地方政府可腾出余力发展经济，因此预计地方预算内实际可用资金也将有所增加。中央经济工作会议上同时提到要增加发行超长期特别国债，增加地方政府专项债券发行使用，超长期国债可能侧重于“两重两新”，其中两重中包含部分基础建设项目；虽然专项债投向发生了变化，但是2025年额度较2024年增加，对于基建端的实际额投向可能也会有所提升，另外由于专项债审批权下放至地方（财新12月6日报道称，此前一直由国家发改委和财政部共同审核的地方政府专项债券项目，或将试点给予省 级政府审核自主权。），可令专项债发放速度较2024年增快。不过预计2025年城投债净融资和土地收入金仍拖后腿，本次化债不允许出现像以前一样一边化债一边增加隐债发展扩张的情形（8月26日，六部委下发《市政基础设施资产管理办法（试行）》，明确严禁为没有收益或收益不足的市政基础设施资产违法违规举债，不得增加隐性债务。），城投债净融资仍被严控，可能仍呈现负增速；土地收入金仍受制于地产投资活动低迷呈现下降，但在销售转好与低基数下降幅有望缩窄。综合来看，基建项目资金面有望在赤字率提升、专项债和国债增加以及化债背景下呈现改善，但是城投债被严控，土地收入金仍不佳拖累其改善幅度。 从项目投向来看，2024年专项债投向传统基建项目的比例逐渐减少，这是因为专项债有收益要求，现在投向传统基建项目的资金撬动作用小，投资回报低，2025年这一状况可能会延续，资金或会投向于会带来收益率的地方新基建和产业项目，但是考虑到地方项目资金宽裕后，或有冗余增加狭义基建投资。 截至2024年11月，广义基建增速为9.39%，狭义基建增速为4.2%，均为正增速，但是产业实际感知却不同，从钢联统计的重大项目开工投资额来看，2024年较2023年缩减较多，这说明基建投资额并未完全转化成实物工作量，这可能主要是因为基建投资采取的是财务支出法，今年地方财政资金紧张，基建资金被挪至化债或是它用等。但是2025年由于地方化债后财政压力减轻，腾挪基建资金端的现象将会减少，那么基建实物工作量将会有所增加，能够与基建投资增速相匹配。 2.3制造业：内需扶持政策对冲海外特朗普冲击 2024年制造业投资超越基建与房地产投资增速，表明制造业表现较为强劲，是当前经济的主要支撑。下半年中国制造业PMI在“以旧换新”、“两重两新”等利好政策扶持下呈现明显回升，站上荣枯线上方。 今年代表制造业的卷板带材需求也较好，我们从微观的制造业各分行业来看，2024年制造业耗钢增速大概为9%，其中汽车耗钢增速为4%，三大白电耗钢增速为10%，四大机械行业（工程机械增15.6%、农用机械增16%、机床缩30%、石化通用和矿山设备增24.45