金融科技行业2025年度投资策略：2025年金融科技展望，三个方向七个维度

数字人民币：扎实推进，多重因素催化数字人民币乘势而上 国内实践：政策加码，助力金融强国战略。数字人民币为建设强大的货币、强大的中央银行的重要抓手之一，党的二十届三中全会做出关于“稳妥推进数字人民币研发和应用”的决策部署，2024年10月央行数字货币研究所所长穆长春发文再次强调数字人民币重要性，并对数字人民币未来发展重点做出展望，我国对数字人民币的探索步履不停。 国际经验：蓬勃发展，新兴经济体及发展中经济体整体领先。截至2024年9月，134个国家或地区（占全球GDP的98%）正在探索CBDC，但进程不一：正式运营的国家或地区3个，处于试点阶段的44个，处于研发及理论研究阶段的59个。总体来看，新兴经济体和发展中国家央行数字货币开发领先于大型经济体和发达国家。（1）已正式运营CBDC的三个国家：欠发达经济体为主，推广CBDC的目的共性强，旨在提高金融包容性，但普及进程低于预期。 （2）试点或研发CBDC的国家或地区：审慎推进，步伐不一。美国为例，对CBDC整体持谨慎论证的态度，尤其11月特朗普胜选美国总统后，表示对加密货币呈支持态度，对CBDC持否定态度，预计美国CBDC发展将有所减缓。 国内2024年新变化：落地提速，未来可期。数字人民币的金融本质：定位于M0，采取中心化管理、双层运营模式。我国数字人民币项目已启动十年、试点四年，截至2024年7月试点地区累计交易金额7.3万亿元，较此前已大有进展。2024年，随硬钱包正式发布、智能合约各类应用场景落地及数字货币桥进入新的发展阶段，预计数字人民币将在提高法定货币地位和货币政策有效性、助力普惠金融、加强金融风险管理、促进人民币国际化进程等多个关键领域发挥正面作用。外部环境方面，预计特朗普上任后将支持加密货币发展，我国CBDC发展必要性进一步提升。 投资建议：随数字人民币体系愈加成熟，公众对其认知也将逐步提升。数字人民币加速落地，预计催生下游应用环节受理终端和兑换终端更新换代需求，推动第三方支付、POS机业务放量。建议前瞻性布局应用层投资机会，建议关注：拉卡拉、移卡。 供应链金融：守得云开见月明 供应链金融：小微企业融资难、融资贵难题的更优解。（1）供应链金融政策土壤优渥：供应链金融帮助中小企业解决融资难、融资贵问题，是服务实体经济、金融供给侧改革的重要抓手。（2）市场前景：据灼识咨询，预计2028年第三方供应链金融市场交易额达到5.6万亿元，未来五年复合增速达30%。（3）市场结构：应收账款的供应链金融模式仍占据主导地位，供应链金融科技企业主要通过ABS及电子债权凭证两种模式参与应收账款融资。ABS回暖动能主要看地产政策验证情况，电子债权凭证融资方式作为连接资金端与中小企业的一种通道，可渗透至各个环节，市场潜力较大。 我们对供应链金融行业发展的三点思考：（1）降息影响：利率下行或导致客户对于费率更加敏感，但相较于融资成本，供应链金融科技千级手续费率较低，预计降息对行业的负面影响有限；而随LPR下调等利好政策出台，预计企业信贷需求扩张将刺激供应链金融活动更加旺盛。（2）边际变化及前瞻性指标：政策推动实体经济复苏，产业链上下游融资需求有望激活，叠加存量业务风险有望缓释和化解，预计将推动行业景气度回升。前瞻性指标：社融增速、PMI、ABS审核发行等。（3）竞争格局：市场处于从降费到提质的阶段，行业格局初步形成。供应链金融科技领军企业的核心禀赋包括强大的客户拓展能力、为核心企业提供系统部署、技术服务能力及资金方对接能力等。 投资建议：头部供应链金融科技公司业绩或处于磨底走向反弹阶段。若后续实体经济回暖带动融资需求提升，可以关注两个维度的机会：（1）供应链金融科技龙头企业，以轻资产模式运营，ROE弹性较高。建议关注：联易融科技-W。 （2）资产质量较优、注重平台化转型的供应链金融企业。建议关注：盛业。 金融信息服务商：顺周期、高弹性，七个维度看其差异化发展路径 （1）牌照及业务：东方财富作为互联网券商，牌照业务最全、起步最早。指南针奋起直追，收购麦高证券后，目前收购公募基金牌照仍在审核反馈阶段。 （2）业绩相关性及弹性：相关性方面，以2019Q1-2024Q3数据为观察期。收入维度，金融信息服务商收入与A股日均成交额相关度排序为：东方财富、同花顺、指南针、大智慧、财富趋势；利润维度，净利润与A股日均成交额相关度排序为：东方财富、同花顺、指南针、财富趋势、大智慧。弹性方面，2020Q1-2024Q3，收入弹性排序为：指南针、东方财富、财富趋势、同花顺、大智慧。 （3）收入拆分：相较于B端业务，收费模式决定了C端业务更受市场景气度影响，β属性较强。各公司在B、C端业务侧重分化，目前同花顺、指南针在C端“炒股软件”赛道具有一定优势，C端开户导流及广告业务主要由东方财富、同花顺所主导；B端证券交易系统业务由财富趋势、同花顺及大智慧形成“三足鼎立”的市场格局。 （4）获客路径及目标用户：同花顺主要依靠自身流量池及合作平台获客，用户活跃度高、先发优势显著；东方财富发展路径为“在线内容社区→金融信息服务变现→证券业务变现”，叠加基金代销、公募基金等业务全方位布局，已形成大财富管理生态圈；指南针和大智慧主要通过直销和线上广告吸引客户，前者以“体验式销售”模式聚焦于专业的个人投资者；财富趋势更专注于B端市场，客户粘性强，公司销售人员相对较少。 （5）用户活跃度：第三方证券服务应用中，同花顺、东方财富、大智慧App活跃度整体较高，排名前三。 （6）技术能力：同花顺、东方财富以科技赋能金融，研发布局走在行业前列。 （7）毛利率拆分：C端证券交易软件方面，同花顺、指南针整体领先；B端证券系统方面，财富趋势占优。 投资建议：历轮行情来看，“牛市旗手”券商板块开启一轮上涨行情后，金融信息服务商弹性更大、持续时间更长。行业整体景气度提升下，有望兑现ROE弹性。建议围绕以下两条主线进行布局：1）预计科技企业获取金融牌照的难度将持续攀升，推荐已有较为全面牌照布局的机构：东方财富、指南针，建议关注：同花顺；2）“科技力”将成为未来竞争的关键因素之一，推荐前瞻性布局AI的机构：持续关注同花顺、东方财富。 风险提示：监管变动、数字人民币拓展不及预期、供应链金融行业增速不及预期、权益市场大幅波动。 投资主题 报告亮点 本篇报告聚焦于金融科技的三个议题——数字人民币、供应链金融、金融信息服务，通过深入分析政策环境、关键驱动因子及投资链路等，探讨2025年三个细分领域的前瞻性投资机会。 投资逻辑 科技金融是深化金融体制改革的必由之路，是“做好金融五篇大文章”的抓手之一。本篇报告着重分析金融科技的三个议题： 数字人民币：二十届三中全会再提“稳妥推进数字人民币研发及应用”，普惠金融、跨境支付等催化因子助力数字人民币应用范围扩大；外部环境方面，预计特朗普上任后将支持加密货币发展，我国CBDC发展必要性进一步提升。 数字人民币普及为下游终端设备带来更新改造需求，可前瞻性布局应用层投资机会，建议关注：拉卡拉、移卡。 供应链金融：服务实体经济、金融供给侧结构性改革的重要抓手。预计未来五年第三方供应链金融交易额复合增速高达30%。政策推动经济复苏，产业链上下游融资需求有望激活，叠加存量业务风险有望缓释和化解的背景下，建议关注供应链金融科技龙头企业：联易融科技-W。 金融信息服务商：顺周期、高弹性品种。我们建议围绕两条主线布局：1）预计科技企业获取金融牌照的难度将持续加大，推荐牌照布局较全的机构：东方财富、指南针，建议关注：同花顺。2）深度布局AI，“科技力”领先的机构：持续关注同花顺、东方财富。 一、数字人民币——大势所趋，蓄势待发 （一）数字人民币：中央定调，央行稳步推进 二十届三中全会再提数字人民币发展。2024年7月21日，《中共中央关于进一步全面深化改革、推进中国式现代化的决定》提出“稳妥推进数字人民币研发和应用”。2024年10月，央行数字货币研究所所长穆长春发文，对数字人民币未来发展重点做出如下展望：央行将完善数字人民币体制机制，将数字人民币应用场景从零售扩展至批发，从支付扩展到广义金融业务；推进数字人民币基础能力建设，引导多元主体共同参与，形成央行-参与机构全局一本账；以账户为基础叠加智能合约，发挥数字人民币在我国治理能力现代化转型中的作用；深化跨境应用和跨境基础设施建设，完善多边央行数字货币桥等跨境支付平台。 数字人民币（Digital Currency Electronic Payment，简称DCEP）的定位：1）与M0等价：人民银行发行的数字形式的发行货币，定位于M0，与实物人民币等价，具有价值特征和法偿性；2）双层运营模式：采取“中央银行-商业银行/其他运营机构”的双层运营体系，人民银行负责数字人民币发行、注销、跨机构互联互通和钱包生态管理，同时审慎选择在资本和技术等方面具备一定条件的商业银行作为指定运营机构，牵头提供数字人民币兑换服务。3）目前属于零售型货币：目前数字人民币定位于零售型，主要面向公众发行并用于日常交易，不计付利息。后续或将拓展至批发等更广泛的应用。 图表1数字人民币发行和流通体系 数字人民币的显著特点：1）账户松耦合方式：与传统银行支付体系不同，数字人民币可以不依赖银行账户进行价值转移，支持离线交易，具有“支付即结算”特性，提高了支付和结算的效率。2）中心化管理：与比特币等加密货币不同，数字人民币采用中心化架构，所有跨机构交易均通过央行端进行价值转移。3）可控匿名：数字人民币遵循“小额匿名、大额依法可溯”的原则，高度重视个人信息与隐私保护，充分考虑现有电子支付体系下业务风险特征及信息处理逻辑，满足公众对小额匿名支付服务需求。4）可编程性：通过加载不影响货币功能的智能合约，可进行自动支付交易，促进业务模式创新。5）部分使用区块链技术的理念：例如，在支付体系的发行层，基于联盟链技术构建了统一分布式账本，央行作为可信机构通过应用程序编程接口将交易数据上链，保证数据真实准确，运营机构可进行跨机构对账、账本集体维护、多点备份。 政策支持下，数字人民币应用正稳妥扎实推进。2020年初，数字人民币试点拉开序幕，截至2023年，基本形成17个省市的26个试点地区，10家指定运营机构竞相发展的局面。随着第四批试点城市的加入，数字人民币已在零售、交通、教育医疗、公共服务、普惠金融、企业数字化、跨境支付等领域已形成一批可复制、可推广的应用场景。截至2024年7月末，数字人民币App累计开立个人钱包1.8亿个，试点地区累计交易金额7.3万亿元（2022年10月为1000亿元），较此前已大有进展。 图表2数字人民币试点地区及最新进展 （二）央行数字货币的国际经验：意在何为？ 全球央行数字货币（CBDC）蓬勃发展。据CBDC Tracker，截至2024年9月，共有134个国家和地区（占全球GDP的98%）正在探索各自的CBDC。相比于2020年5月仅35个国家和地区涉足CBDC领域，增幅明显。根据Central Bank Digital Currency Tracker的数据，对于CBDC的探索涵盖理论研究至正式发布多个阶段，具体如下： （1）正式发布运营（Launched）：3个国家或地区，包括巴哈马、牙买加及尼日利亚。 （2）试点（Pilot）：44个国家或地区，包括中国大陆、俄罗斯、澳大利亚、新加坡、日本等。 （3）研发（Development）：20个国家或地区，包括美国、加拿大、墨西哥、中国台湾等。 （4）理论研究（Research，包括论证和小范围实验）：39个国家或地区，包括智利、阿根廷、匈牙利等。 （5）暂停或取消（Inactive/Canceled）：23个国家或地区。 零售型央行数字货币占主导地位。从功能定位来看，目前CBDC有以下四种类型：（1）零售型：指面向公众发行的数字货币，主要用于日常交易活动。（2）批发型：指面向金融机构发行的数字货币，主要为满足大宗交易、金融机构间支付清算等需求。（3）混合型：指