商品期权年报：探析期权因子，活用组合策略

商品期权年报 2024/12/13 CONTENTS目录 期权发展现状及策略推荐 商品期权发展现状 ➢上市概要：自从大商所在2017年3月31日上市我国第一只商品期权，而后不断上市逐渐完善各板块商品期权。截止2024年12月13日，我国场内商品期权产品总共上市了50只，今年总共上市了10只商品期权，主要是铅、镍、锡等有色金属，鸡蛋、生猪、淀粉等农副产品为主，此外大商所还同时上市了原木期货、期权。从商品期权上市品种的范围来看，囊括了有色、黑色和贵金属等金属板块，豆类、油脂类和农副产品等农产品板块，原油、天然气和烯烃、聚酯类能源化工版块。 ➢交易所分布：商品期权分布在各大期货交易所，其中上期所（上期能源）共13只、郑商所18只、大商所17只和广期所2只。 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 商品期权发展现状 商品期权标的行情回顾 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 从归一化南华商品指数走势图来看：南华商品指数先扬后抑，下半年逐渐回升，当前位于今年年初水平；贵金属板块涨幅最大约为30%，黑色板块最弱势跌幅约为20%，有色板块指数、农产品板块指数和能化板块指数和南华商品指数走势较为一致。从商品期权标的的涨跌幅来看：涨幅最大的是棕榈油约为40%，橡胶、白银和黄金涨幅超过30%，跌幅最深的是纯碱约为30%，碳酸锂跌幅28%，豆粕、菜粕、豆一和豆二跌幅超过20%。注：归一化，商品指数价格与相应商品指数初始价格的比值，目的为了方便比较各板块指数的强弱。 商品期权策略推荐 ◆期权交易策略：主要是从商品期权标的方向性、期权波动率以及产业客户的期权套保几个方面给出期权的策略。 ◆方向性策略：方向上偏强走势且温和上涨适合构建看涨期权牛市价差组合策略，对于连续大幅上涨多头趋势较强势的适合构建买入看涨期权组合策略；方向上偏弱走势且阴跌适合构建看跌期权熊市价差组合策略，对于空头趋势较为强势且连续下跌则构建买入看跌期权策略。 ◆波动性策略：商品价格处于区间震荡时，适合构建卖方为主的宽跨式期权组合策略。 ◆期权套期保值策略：持有天然库存多头的产业客户，构建期权多头领口策略，即：持有现货多头+买入看跌期权+卖出虚值看涨期权。期权领口套保策略主要的优点是把现货头寸的风险和收益锁定在一定的区间。 ◆期权案例分享：期权策略应用以及案例分享主要以黄金期权、碳酸锂期权、豆粕期权和PTA期权为主，后面主要研究这几个品种。 期权流动性指标 期权因子分析 ◆期权因子分析：主要是从标的的方向性和期权的波动性进行研究，方向性因子：持仓量PCR、成交额PCR以及压力点和支撑点；波动性指标包括：期权隐含波动率和标的历史波动率。 ◆持仓量PCR：期权持仓量PCR主要是研究标的市场市场的方向性趋势指标。持仓量PCR是看跌期权合约与看涨期权合约持仓量的比值。期权的持仓量PCR主要是站在期权的卖方角度看待市场行情走势，与相对应的标的价格走势往往趋于一致，这为投资者构建策略提供了一种趋势判断的方法。此外，持仓量PCR一般以1.0作为多空情绪的分水岭。当持仓量PCR大于1.0，则市场行情多头情绪较浓；当持仓量PCR小于1.0，则市场行情偏空。 ◆压力点和支撑点：期权最大持仓量所在的行权价是站在卖方的角度分析市场行情所在的压力点和支撑点。一般情况，市场行情在看涨和看跌最大持仓量所在的行权价之间波动，行权价上移或者下移表明市场将会出现上涨或下跌趋势。 ◆隐含波动率：波动率是是衡量标的价格变化剧烈程度的指标。波动率越高，金融资产价格的波动越剧烈，资产收益率的不确定性就越强；波动率越低，金融资产价格的波动越平缓，资产收益率的确定性就越强。高波动时做卖方策略更有效，低波动时买方策略较为有效。 ◆期权案例应用：由于商品分析研究逻辑有相似之处，后面内容主要以今年市场波动较大的黄金期权、碳酸锂期权、豆粕期权和PTA期权为案例进行期权因子分析。 期权的流动性指标 ◆期权流动性和稳定性指标：主要是从商品期权标的活跃程度和市场参与度来研究和分析。在期权市场，成交量往往用来反映市场的流动性活跃程度；持仓量则用来反映的稳定性参与程度。成交量和持仓量是研究期权重要的两个指标，期权的成交量是通过期权的买方来表现市场的活跃程度，持仓量是通过期权的卖方来表现市场的参与程度。 ◆为了更好地展现黄金期权、碳酸锂期权、豆粕期权和PTA期权的市场表现活跃程度和稳定性持续性，我们用期权的月度日均成交量和月度日均持仓量来表示期权的成交量和持仓量，以及年度的日均成交量和年度的日均持仓量。 ◆期权活跃度：从日均成交量来看商品期权的活跃程度和参与度，较为活跃的商品期权为：纯碱期权、PTA期权、黄金期权、白银期权、铁矿石期权、棕榈油期权和豆粕期权等。纯碱期权、白银期权、铁矿石期权和PTA期权最为活跃，日均成交量达到30万手。 ◆期权参与度：从日均持仓量来看商品期权的活跃程度和参与度，参与度较高的商品期权为：豆粕期权、螺纹钢期权、纯碱期权、棉花期权和铁矿石期权等，豆粕期权日均持仓量超过80万手，棉花期权、螺纹钢期权和纯碱期权日均成交量超过50万手。 期权年度成交量和持仓量 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 年度成交总量来看，自从2017年国内上市第一只商品期权豆粕期权后，2017年至2022年逐渐上升，特别是2021年至2023年加速上涨，2024年有所下降，主要是今年还剩余大约2周交易日，另一原因主要是下半年以来偏弱的品种较多，导致流动性下降。年度持仓量来看，连续7年逐年上升，特别是近3年以来上升幅度较快，表明市场参与度快速增加。 年度日均成交量和年度日均持仓量看，连续不断的加速上升，日均持仓量增加的幅度更大更稳定。 期权日均成交量和日均持仓量 从商品期权的活跃程度来看，前10名日均成交量都超过18万手，其中最活跃的是纯碱期权、PTA期权、甲醇期权和铁矿石期权，日均成交量超过30万手。从商品期权的市场参与度来看，日均持仓量排在前5名的是豆粕期权、螺纹钢期权、纯碱期权、棉花期权和铁矿石期权，均超过40万手以上，豆粕期权参与度最高，日均持仓量达到84万手。 月度日均成交量和日均持仓量 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 标的价格大幅上涨或大幅下跌，期权月度日均成交量和月度日均持仓量会快速上升；当标的价格逐渐趋于平稳，期权成交量有所回落，而期权持仓量并不会特别明显，只有主力月份到期换月时，持仓量会大幅下降。 黄金期权月度涨跌幅波动较大，从3月份后日均成交量超过4万手，11月份最大值超过12万手；月度日均成交量较为平稳维持在8-10万手。碳酸锂期权日均成交量，上半年较为平稳维持在5万手，下半年逐渐回升最高突破15万手；月度日均持仓量1-5月份上升较快，6月份之后保持在一定区间运行，大部分月份超过15万手。 月度日均成交量和日均持仓量 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 豆粕期权月度涨跌幅波动明显，跌幅超过5%有4个月，月度日均成交量比较平稳维持在20万手及以上；月度日均持仓量则维持在80万手。7月份豆粕跌幅超过8%，成交量超过40万手，持仓量则超过140万手。 PTA期权日均成交量，一般维持在30万手左右；月度日均持仓量个别月份变化较大，其他月份约为40万手。 今年PTA涨跌幅度小于豆粕，则成交量和持仓量维持在较为平稳水平。 03 PCR指标 期权PCR指标 ◆期权方向性指标和情绪指标：PCR是期权研究特有的因子，不同因子的PCR代表了市场的方向性和情绪性。PCR是期权量仓的看跌看涨比率——Put/Call Ratio的缩写简称，常见的有成交量PCR、成交额PCR和持仓量PCR三种指标，表示某一标的对应的看跌期权合约与看涨期权合约成交量（成交额或持仓量）的比值。 ◆成交量PCR：所有看跌期权的成交量之和与所有看涨期权成交量之和的比值，反映的是短期市场的多空状态，主要反映的是近期的买方市场动向。当PCR值大于1时，看跌期权更为活跃，市场行情偏向沽空市场；反之当PCR值小于1时，看涨期权更为活跃，市场行情偏向多头市场。 ◆成交额PCR：所有看跌期权的成交金额与看涨期权的成交金额的比值，代表了投资者的资金投向，是市场情绪更直接的体现。成交额PCR的极低值可作为标的的卖出信号，成交额PCR的极高值可作为标的的买入信号。 ◆持仓量PCR：所有看跌期权的持仓量之和与所有看涨期权持仓量之和的比值，反映的是市场行情趋势（及方向性）的重要指标，主要是站在卖方角度反映市场的多空情绪。 ◆PCR指标应用：本节内容主要是应用持仓量PCR和成交额PCR，展现标的价格走势与期权PCR的关系。 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 期权持仓量PCR：研究标的行情的趋势，期权持仓量PCR，是站在期权庄家的角度分析标的行情的趋势，持仓量PCR多空分界点为1.00。黄金期权持仓量PCR先涨后跌，而后逐渐回升，今年大部分时间处于0.90以上，表明黄金趋势上偏多头。 黄金期权成交额PCR每次相对高点，多头组合策略的进场点。 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 期权持仓量PCR：研究标的行情的趋势，期权持仓量PCR，是站在期权庄家的角度分析标的行情的趋势，持仓量PCR多空分界点为1.00。 碳酸锂期权持仓量PCR今年第一季度有所回升，而后一路向下，最低点跌破0.20，整体来看2024年碳酸锂持仓量PCR均在0.6以下，表明碳酸锂今年以来偏弱势走势；11月份有所回升，表明碳酸锂行情走势下方有一定支撑。 期权成交额PCR：研究策略进场点 碳酸锂期权成交额PCR上半年较高位置波动，下半年逐渐下降至低位小幅波动，碳酸锂形成宽幅区间震荡。 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 期权持仓量PCR：研究标的行情的趋势，期权持仓量PCR，是站在期权庄家的角度分析标的行情的趋势，持仓量PCR多空分界点为1.00。豆粕期权持仓量PCR在2024年先跌后涨，3月份后逐渐上升至0.80，而后延续3个月的向下趋势，期权主力换月后，高位延续下降，跌至0.40附近。从期权持仓量PCR的角度来看，豆粕在2024年偏弱势走势，2025年一段时间内维持弱势行情。 期权成交额PCR：研究策略进场点 豆粕期权成交额PCR整体来看维持在一定区间上下波动，每次回落低位后快速上升，表明每次反弹力度不强。 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 资料来源：WIND、五矿期货期权事业部 期权持仓量PCR：研究标的行情的趋势，期权持仓量PCR，是站在期权庄家的角度分析标的行情的趋势，持仓量PCR多空分界点为1.00。 PTA期权持仓量PCR在2024年上半年维持在0.80上下波动，8月份后换月高位回路后一路下降至0.5，12月份换主力合约后快速拉升而后又下降的趋势。 期权成交额PCR：研究策略进场点 PTA期权成交额PCR整体来看维持在一定区间上下波动，每次回落低位后快速上升，表明每次反弹力度不强。 支撑位和压力位 标的支撑位和压力位指标 ◆标的支撑位和支撑位：对期权卖方而言，持仓量所在的不同行权价代表着市场主力资金预期结算前的压力点或支撑点。 ◆支撑位和压力位构造：每天收盘后，获取主力合约看涨（或看跌）期权最大持仓量所在的行权价，按照时间按序列拼接在一起，构成时间序列轨道线，即从期权的角度看标的的压力线和支撑线。 ◆压力点：用来判断标的市场行情的上方压力线。支撑点：用来判断短期市场下方支撑线。 ◆压力位和支撑位轨道区间：标的价格通常在认购与认沽最大持仓量所在的行权价格区间内运行，区间