开源晨会

开源晨会1216 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【宏观经济】2025年“超常规”逆周期调节可期——宏观周报-20241215 【宏观经济】金融数据呈现结构性改善——11月金融数据点评-20241214 【宏观经济】扩消费的新时代——中央经济工作会议学习-20241213 数据来源：聚源 【策略】当下机构更审慎的表征、内核及应对——投资策略专题-20241214 【固定收益】M1连续高增表明现金流量表改善——2024年11月金融数据点评-20241215 【固定收益】等待央行的政策选择——中央经济工作会议学习-20241213 【金融工程】2024年12月转债配置：偏债转债配置性价比降低——转债配置月报-20241215 【金融工程】深度学习赋能风格轮动与多策略融合——开源量化评论（103）-20241212 行业公司 【中小盘】2025年智能化趋势明确，关注高阶智驾新车发布——中小盘周报-20241215 【医药】政策支持+业绩改善，推荐科研服务板块性机会——行业周报-20241215 【商贸零售】关注“首发经济”为消费板块吹来新风——行业周报-20241215 【非银金融】货币政策表态积极，券商零售和投资业务充分受益——行业周报-20241215 【农林牧渔】12月USDA农产品报告下调全球玉米、小麦、水稻产量，上调全球大豆产量——行业点评报告-20241215 【煤炭开采】中央会议释放积极信号，煤炭双逻辑攻守兼备——行业周报-20241215 【农林牧渔】腌腊灌肠需求渐增，关注冬至前出栏及消费节奏——行业周报-20241215 【食品饮料】经济会议表态积极，内需关注度提升——行业周报-20241215 【电力设备与新能源】低空经济行业周报（12月第2周）：中央经济工作会议提出因地制宜发展新质生产力——行业周报-20241215 【通信】豆包DAU持续增长，博通财报亮眼，持续看好AI产业链——行业周报-20241215 【化工】中央经济工作会议提出综合整治“内卷式”竞争，化工子行业供给端格局或迎来改善——行业周报-20241215 【银行】政策驱动下的信用修复动能在累积——行业点评报告-20241214 【商贸零售】情绪价值创新消费场景，流量回归线下带来机会——行业投资策略-20241213 研报摘要 总量研究 【宏观经济】2025年“超常规”逆周期调节可期——宏观周报-20241215 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |沈美辰（分析师）证书编号：S0790524110002 国内宏观政策：2025年或可期待“超常规”逆周期调节 近两周（12月1日-12月15日）国内宏观主要聚焦以下几个方面： 经济增长方面，中央召开中共中央政治局会议和中央经济工作会议，部署2025年经济工作。中共中央政治局会议指出，要实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求。实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，充实完善政策工具箱，加强超常规逆周期调节，打好政策“组合拳”。中央经济工作会议强调，2025年要实施更加积极的财政政策，提高财政赤字率，确保财政政策持续用力、更加给力。要实施适度宽松的货币政策，适时降准降息，保持流动性充裕。大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。 基建与产业方面,近两周政策聚焦原子级制造创新发展的实施意见、推进新型城市基础设施建设打造韧性城市、《关于金融支持中国式养老事业，服务银发经济高质量发展的指导意见》等。 货币方面，政策聚焦央行2025年1月份修订M1统计口径、中央重要会议重新定调货币政策等。中央经济工作会议指出，要实施适度宽松的货币政策。发挥好货币政策工具总量和结构双重功能，适时降准降息，保持流动性充裕，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配。 民生政策方面，相关部门出台《关于进一步做好就业援助工作的通知》、《关于加强人力资源服务助力制造业高质量发展的意见》、《关于全面实施个人养老金制度的通知》等文件，部署下阶段就业、养老、社会保障等领域的高质量发展要求。 地产方面，中央经济工作会议表示，持续用力推动房地产市场止跌回稳，加力实施城中村和危旧房改造，充分释放刚性和改善性住房需求潜力。合理控制新增房地产用地供应，盘活存量用地和商办用房，推进处置存量商品房工作。 消费政策方面，中央经济工作会议强调，大力提振消费，全方位扩大国内需求。实施提振消费专项行动，推动中低收入群体增收减负，提升消费能力、意愿和层级。适当提高退休人员基本养老金，提高城乡居民基础养老金，提高城乡居民医保财政补助标准。加力扩围实施“两新”政策，创新多元化消费场景，扩大服务消费，促进文化旅游业发展。积极发展首发经济、冰雪经济、银发经济。 金融监管方面，政策聚焦《关于强监管防风险促改革推动财险业高质量发展行动方案》、监管干预理财子“自建估值模型”等。 贸易相关政策聚焦商务部加强相关两用物项对美国出口管制、欧盟拟对中国二氧化钛征收反倾销税等。中央经济工作会议提出，有序扩大自主开放和单边开放，稳步扩大制度型开放，推动自由贸易试验区提质增效和扩大改革任务授权，加快推进海南自由贸易港核心政策落地。 海外宏观政策：美联储12月或继续降息 海外宏观方面，多名美联储官员表述12月降息的可能性。美联储理事沃勒表示，在缺乏数据意外的情况下，本人倾向于支持FOMC在12月降息；对通胀上升感到不太满意，但不想过度反应；政策利率与中性水平仍然“存在一段距离”。戴利表示，12月降息不是不可能的；美国经济处于非常良好的状态；劳动市场已完全平衡，不是通胀的来源；降息时机尚存争议，但需继续下调政策利率。古尔斯比表示，渐进的降息步伐似乎是合适的。希望 美联储在2025年底前能够将利率降至接近中性区间。 欧央行行长拉加德表示，需要采取大胆的政策行动来刺激投资，2025年通胀率将降至目标水平。欧洲央行管委雷恩表示，目前有更多理由支持12月降息。12月13日，欧洲央行将三大关键利率均下调25个基点。 风险提示：国内外货币政策持续分化，国内政策执行力度不及预期。 【宏观经济】金融数据呈现结构性改善——11月金融数据点评-20241214 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |沈美辰（分析师）证书编号：S0790524110002 事件：11月社会融资规模增长23357亿元，预期28967亿元，前值14000亿元；新增人民币贷款5800亿元，预期9231亿元，前值增加5000亿元。 信贷：居民中长贷连续两个月边际改善 11月信贷总量增加5800亿元，同比少增5100亿元，增长低于预期。 1、居民贷款新增2700亿元，同比少增225亿元（前值多增1946亿元），居民信贷总量转弱，中长贷边际改善。居民贷款结构方面，中长贷延续改善，短贷同比走弱。11月居民中长贷新增3000亿元，同比多增669亿元，新增中长贷已连续两月改善，季节性上强于2022、2023年同期。11月商品房成交量同比平稳增长,地产政策效果逐渐显现。居民短贷减少370亿，同比少增964亿元。 2、企业信贷总量与结构仍有提升空间。企业贷款新增2500亿元，同比少增5721亿元，较10月继续走弱。结构上中长贷表现弱于短贷。企业中长贷同比少增2360亿元，降幅边际扩大。企业短贷同比少增1805亿元，同比增量低于季节性。表内票据新增1223亿元，同比少增869亿元。票据增量低于近三年季节性，票据冲量现象相对有所缓解。总体来看11月企业信贷增长动能走弱，一是银行年底放贷力度有限，为来年开门红做储备；二是大规模化债已正式启动，贷款形式的隐性债务若得到集中偿还，对信贷也会形成一定紧缩效果。 社融：特殊再融资债加速发行支撑政府债券融资 11月社融增加23357亿元，同比少增1197亿元。新增社融口径人民币贷款5223亿元，同比少增5897亿元，同比大幅走低。人民币信贷受企业贷款需求较低、化债偿还贷款和银行储备贷款等因素影响，对社融形成拖累。政府债券新增13101亿元，同比多增1589亿元。政府债券在较高基数下仍实现同比多增，四季度政府债发行仍有持续性，对社融形成了关键支撑。11月地方债发行结构方面，新增专项债仅发行856亿元，特殊再融资债发行和净融资额约为11558亿元，是贡献最大的地方债种类。自11月人大常委会宣布大规模化债方案通过后，特殊再融资债快速发行。其他分项方面，企业债券融资走强，11月同比多增1040亿元。非标融资总体多增，表外票据和委托贷款延续走强，分别同比多增707、204亿元。基于未贴现银行承兑汇票开票量对于企业经营行为的指示效应，表外票据融资连续两月改善或暗示企业经营景气度的底部已验证。新增信托贷款92亿元，同比少增105亿元。社融存量增速方面，绝对口径持平10月的7.8%，剔除政府债的社融增速下行0.1百分点至6.09%。2025年之前政府债券或持续为社融提供增长动能。 广义货币：M1增速大幅改善 11月M2增速回落0.4个百分点至7.1%。结构看，居民和非银存款同比少增，企业和财政存款同比多增。居民存款同比少增1189亿元，企业存款同比多增4913亿元，存款或出现居民向企业的转移。11月非银存款新增1800亿元，同比少增13900亿元，新增规模弱于季节性。非银存款大幅少增可能受两方面影响：一是银行对公存款规模回升，银行主动吸收同业存款减少，叠加11月底监管调整非银同业存款利率自律管理后同业活期存款倾向于流出；二是11月权益市场阶段性调整，部分金融机构此前快速增长的备付金可能有所回落。财政存款同比多增4693亿元，反映11月财政支出力度不及季节性，2024年财政收入增长缓慢，以收定支下支出增速会与收入保持相对平衡。M1方面，11月增速大幅回升2.4个百分点至-3.7%。虽有2023年11月基数偏低的因素，但调整口径之前 的大幅回升一定程度上仍能反映企业需求回暖。 综合来看，11月金融数据呈现了一些结构性的改善。不足之处在于信贷社融总量仍有待改善，不过总量的“弱”也与化债、基数有一定关系。好的方面在于居民中长贷边际好转和M1的显著改善或暗含需求缓慢修复的线索。2025年逆周期调节有望加码，信贷开门红和宽信用的持续性值得期待。 风险提示：政策执行力度不及预期，经济超预期下行。 【宏观经济】扩消费的新时代——中央经济工作会议学习-20241213 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |陈策（分析师）证书编号：S0790524020002 |沈美辰（分析师）证书编号：S0790524110002 事件：中央经济工作会议12月11-12号举行，部署2025年经济工作。 逆周期政策加码，宽财政宽货币，流动性充裕的环境下预计先迎来股债双牛。 会议基调积极，重视预期引导。宽财政宽货币，指向或先迎来股债双牛机会；基本面企稳后更利好权益，数据方面，短期关注地产企稳，中长期靠消费+科技。 1.经济目标或延续5%左右。会议指出“明年保持经济稳定，就业、物价总体稳定”，结合十四五规划和为2035目标做准备，2025年经济目标或延续5%左右。 2.财政货币基调积极，明确具体举措。赤字率有望提升，降准降息幅度可期。 （1）更积极的财政政策发力方向明确。除延续“更加积极的财政政策”基调，会议还具体明确“提高财政赤字率，增加发行超长期特别国债，增加地方政府专项债券发行使用”。上一次中央经济工作会议出现“提高赤字率”的表述在2015年，进而2016年赤字率由2.3%提升至3%，我们预计2025年赤字率可能由3%提升至4%左右。超长期特别国债将扩容支持“两重”、“两新”，我们预计规模在1.5万亿左右。预计新增专项债4.5万亿左右。广义财政赤字方面，我们测算“口径1”（一般债+专项债+超长债）的广义赤字率和“口径2”（口径1+补充银行资本特别