12月中央政治局会议点评：从“积极”到“更加积极”的政策新意

中国宏观 从“积极”到“更加积极”的政策新意—12月中央政治局会议点评 2024年12月9日，中共中央总书记习近平主持召开中央政治局会议，分析研究2025年经济工作。 李少金Evan.Li@bocomgroup.com(852)37661849 12月中央政治局会议意义非凡，既是9月政治局会议释放积极信号以来的延续，又是对2025年经济的定调，直接决定着12月中央经济工作会议的方向，以及2025年全国两会具体经济工作目标的制定。总体上，我们认为12月中央政治局会议定调更加积极，提出要实施更加积极有为的宏观政策，并首提超常规的逆周期调节力度。 财政、货币政策的边际表述变化更是力度空前，更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策基调传递出了更加积极的政策信号，有利于继续改善市场预期，也为2025年总体政策支持提供了较大的想象空间。同时，会议也大幅提高了内需的高度和站位，强调要全方位的扩大内需，并提出要稳股市、稳楼市、稳外资等系列方向。中央经济工作会议预计将紧随其后于12月11-12号召开，会议也将贯彻落实本次政治局会议定调，给出更加具体详实的经济工作目标和方向，从而为2025年的经济发展和市场方向提供更多指引。 超常规的逆周期调节力度 适度宽松的货币政策。此次政治局会议最大的关注点便是货币政策的边际变化。适度宽松或者宽松的用词只出现在2009-10年时期，而后续年份多以“稳健”为主。货币政策基调的调整有助于增强其在复杂环境下的灵活性，并传递出积极的货币政策信号改善市场预期。我们认为2025年货币政策在价量上都有较大的想象空间。1）价格上，考虑到当前我国名义利率虽降至较低的水平，但由于物价相对较低，使得实际利率仍显得相对偏高，因而政策利率下降仍有空间，但仍需考量银行净息差、稳汇率等因素。2）数量上，考虑到当前降准仍有较大的空间，且2025年财政政策更加积极的定调下，净融资规模的上升，预计降准将是主要的货币政策工具。 更加积极的财政政策。财政政策的定调也由积极转为更加积极，这一表述同样也是新提法。9月政治局会议后，财政政策也处在持续的发力阶段，11月也是出台了力度空前的化债举措。预计在2025年内外部都要求财政政策发挥更大的力度和作用来实现超常规逆周期的调节。同时，2025年也是“十四五”的收官之年，为“十五五”实现良好开局，也需要财政政策发挥更大作用。预计2025年的经济增长目标仍会设在5%左右，以稳固积极的预期。除了在提高赤字率、专项债扩容等增加财政空间的举措外，我们预计2025年还会有更多的政策工具用来扩大内需，如扩大“两重”、“两新”规模，以及其他特殊财政工具等。 资料来源: Macrobond，交银国际 资料来源: Macrobond，交银国际 资料来源: Macrobond，交银国际 资料来源: Macrobond，交银国际 全方位扩大内需，需要多措并举，激发消费潜力 本次会议提出要全方位扩大内需。除了积极发挥财政政策撬动总需求的作用外，同样可期待更多提振消费的措施。 本次会议再提稳楼市、稳股市，持续巩固资本市场预期。稳楼市、稳股市的意义在于稳定居民财富预期。楼市和股市的表现影响了居民端的消费潜力和储蓄倾向。通过持续的稳楼市、稳股市预期的强化，以及后续切实的措施落地，如房地产供需两端双向发力，有望改善居民前景和预期，刺激增量，从而尽快促进居民提高消费和投资，推动经济实现正向循环。 持续激活居民内需潜力还需解决居民消费的后顾之忧。会议提出要加大保障和改善民生力度，增强人民群众获得感幸福感安全感。切实增 加居民实际收入，增强安全感，可期待的措施包括通过针对低收入群体和失业人员的定向补助，调整个税起征点、优化税率结构、增加专项附加扣除等措施，以及生育补贴等社会福利支持等措施，切实提高居民实际可支配收入。以及配套政策方面，同时实施积极的就业政策和职业培训支持，并持续加大对数字经济等新兴领域的政策支持力度，并通过养老金调整等措施增强居民消费信心，为内需市场持续扩张提供动力。 扩大内需也是应对外部风险的关键支撑 本次会议也提及了防范化解重点领域风险和外部冲击，同时也需要稳外贸、稳外资。我们认为2025年的外部冲击可能主要来自于特朗普2.0政策，除了审慎的汇率和政府政策应对。扩大内需也是应对外部风险的关键支撑。强劲的内需不仅能为经济增长提供稳定动力，也能增强外资对中国市场的信心，进而稳定汇率预期。 政策定调更加积极，港股年末行情可期 12月定调积极的政治局会议对港股可谓是“及时雨”。9月政治局会议后，市场进入到了政策观察期，期间海外特朗普交易等外部因素的扰动，使得港股一度跌回至9月政治局会议前的位置。本次政治局会议定调可谓更加积极，有望延续此前强刺激政策对市场情绪的积极改善。 随着特朗普内阁人选逐步落定，“特朗普交易”已逐渐降温，市场预计将进入政策效果验证期，海外扰动有望减弱。同时，近期美联储官员已释放渐进降息信号，预计将延续宽松态势，且美国劳动力市场继续降温，美元和美债收益率有望延续回落，利于港股市场估值修复。预计此次中央政治局会议，以及后续中央经济工作会议带来的政策效应，叠加年末国内基建、制造业和出口增长延续强劲势头，以上积极因素都将对港股市场提供支撑，有望促成年末行情的启动。 资料来源: Macrobond，交银国际 资料来源: Macrobond，交银国际 与此同时，港股估值当前处于历史均值偏下的水平，这种估值水平为市场提供了较强的安全边际，使得市场对外部冲击的敏感度降低，下行风险有限，而市场更多转向关注内生性因素的改善，如政策的连贯性以及基本面的改善情况。 港股行业配置上，我们建议采取“攻守兼备”的配置策略，重点布局两大投资主线：高弹性+高股息 高弹性成长板块有望在流动性宽松和扩内需政策加码的双重驱动下率先受益，且兼具景气成长和产业趋势驱动。我们特别关注科技创新领域，包括科技互联网、半导体和人工智能三大分支。考虑到市场波动风险，我们同时建议配置具备稳定现金流和高股息板块作为组合防御底仓，可关注能源、公用事业以及电信板块。 建议采取三维度配置策略：核心配置聚焦具备核心竞争力和市场领先地位的龙头企业；弹性配置布局快速成长期的细分领域新锐企业；防御配置纳入具有稳定现金流和高股息率的优质企业。 在时间维度上：1）短期把握政策催化和业绩超预期带来的交易性机会；2）中期布局行业格局改善和竞争优势强化的结构性机会；3）长期重视具备产业升级和技术创新能力的战略性机会。 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 评级定义 中国宏观 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本报告之作者进一步确认﹕i）他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】并没有于发表本报告之30个日历日前交易或买卖本报告内涉及其所评论的任何公司的证券；ii）他们及他们之相关有联系者并没有担任本报告内涉及其评论的任何公司的高级人员（包括就房地产基金而言，担任该房地产基金的管理公司的高级人员；及就任何其他实体而言，在该实体中担任负责管理该等公司的高级人员或其同级人员）；iii）他们及他们之相关有联系者并没拥有于本报告内涉及其评论的任何公司的证券之任何财务利益。根据证监会持牌人或注册人操守准则第16.2段，“有联系者”指：i）分析员的配偶、亲生或领养的未成年子女，或未成年继子女；ii）某信托的受托人，而分析员、其配偶、其亲生或领养的未成年子女或其未成年继子女是该信托的受益人或酌情对象；或iii）惯于或有义务按照分析员的指示或指令行事的另一人。 有关商务关系及财务权益之披露 交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能投发展股份有限公司、光年控股有限公司、七牛智能科技有限公司、致富金融集团有限公司、湖州燃气股份有限公司、LeadingStar(Asia)HoldingsLimited、武汉有机控股有限公司、安徽皖通高速公路股份有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、极兔速递环球有限公司、山西省安装集团股份有限公司、富景中国控股有限公司、中军集团股份有限公司、佳民集团有限公司、集海资源集团有限公司、君圣泰医药、天津建设发展集团股份公司、长久股份有限公司、乐思集团有限公司、出门问问有限公司、趣致集团、宜搜科技控股有限公司、老铺黄金股份有限公司、中赣通信(集团)控股有限公司、地平綫及多点数智有限公司有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及七牛智能科技有限公司的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。 本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失（包括但不限于任何直接的、间接的、随之而发生的损失）而负上任何责任。 本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用，而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标、财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议、建议或征求购入或出售任何证券、有关投资或其它金融证券。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场，亦可在没有提供通知的情况下随时更改，交银国际证券亦无责任提供任何有关资料或意见之更新。 交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。 对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。本报告的发送对象不包括身处中国内地的投资人。如知悉收取或发送本报告有可能构成当地法律、法则或其他规定之违反，本报告的收取者承诺尽快通知交银国际证券。