11月贸易数据点评：出口高位回落，进口超预期放缓

11月贸易数据点评—— 出口高位回落，进口超预期放缓 徐超S1190521050001证券分析师：分析师登记编号：万琦S1190524070001证券分析师：分析师登记编号： 目录 1、回补效应消退，出口同比高位回落2、内需修复基础待巩固，进口同比超预期下行3、外部不确定性增加，扩内需重要性抬升 ➢中国11月出口（以美元计价，下同）同比增长6.7%，市场预期增长8.7%，前值增长12.7%。➢中国11月进口同比下降3.9%，市场预期增长0.6%，前值下降2.3%。➢中国11月贸易顺差974.4亿美元，市场预期921.0亿美元，前值957.2亿美元。 1、回补效应消退，出口同比高位回落 ➢短期支撑走弱，出口同比有所回落。11月出口（以美元计价）同比增长6.7%，相比上月明显回落6个百分点，不及市场预期。环比而言，11月出口总值较前值增长1.1%，表现同样弱于季节性，近十年以来同期环比增速为6.4%左右。 ➢10月出口同比出现超市场预期的激增，本月则有所回调，我们理解这是由于此前出口明显上行主要受益于短期因素，而本月上述支撑有所淡化。一是基数走高（去年11月出口总值环比增长6.7个百分点）拉低同比读数，二是偶发性扰动消退带来的回补效应也明显减退，出口向外需主导的逻辑回归，因此类似上月的同比高增并未延续。 资料来源：iFinD，太平洋证券 资料来源：iFinD，太平洋证券 1、回补效应消退，出口同比高位回落 ➢外需韧性与挑战并存。一则，全球经济恢复具备韧性。据中国物流与采购联合会发布，2024年11月份全球制造业PMI为49.3%，较上月上升0.5个百分点，为今年下半年以来新高；二则，全球经济晴雨表的韩国、越南出口同比正增态势延续，但增势有所放缓；三则，贸易限制强化，外部环境不确定性增加。关税加征的风险催生“抢出口”行为，国内11月制造业PMI中的新出口订单指数较前值反弹0.8个百分点。在外需韧性及“抢出口”行为的影响下，本月出口同比虽然有所回落，仍录得近7个点的增长。 资料来源：iFinD，太平洋证券 资料来源：iFinD，太平洋证券 1、回补效应消退，出口同比高位回落 ➢重点出口对象中， •对三大贸易伙伴出口同比均有放缓。11月，我国对前三大出口市场的出口总值同比出现不同程度的回落，其中，对东盟出口同比增长14.9%，较前值放缓0.9个百分点；对美国出口增长8.0%，比上月放缓0.1个百分点；对欧盟出口增长7.2%，比上月放缓5.5个百分点。相比而言，对欧盟出口同比回落较为明显，环比而言也录得近6个点的降幅。或受欧盟经济修复较弱的影响。中国物流与采购联合会发布的数据显示，11月欧洲制造业PMI处于临界水平以下，较前值小幅下降。另外欧盟征收电动汽车反补贴税对于国内出口的限制性影响可能也有所显现。本月对美出口同比虽有回落，但幅度较小，或与关税可能性加征的压力下国内企业“抢出口”有关。此外本月对部分新兴市场的出口也有所走弱。尤其11月对俄罗斯出口同比转为负增长，较前值明显回落接近30个百分点，这可能与我国实行的对俄罗斯多项产品出口管制及基数走高有关。 资料来源：iFinD，太平洋证券 资料来源：iFinD，太平洋证券 1、回补效应消退，出口同比高位回落 ➢主要出口商品中， •机电仍为主要拉动分项，但贡献边际有所走弱。结合各重点商品出口总值同比及占比，11月机电产品及高新技术产品对出口同比的拉动效应较为明显，但同比增速均出现不同程度的放缓。除了基数抬升的影响外，汽车、家电、手机等商品出口总值边际走弱也构成相应拖累，尤其是汽车出口，同比转为负增长，同比增速较前值放缓11.6个百分点至-7.7%，环比降幅也超出15个百分点。汽车出口总值边际上的走弱或部分受到欧盟征收反补贴税的限制性影响。量价方面两者均构成拖累，出口数量及均价环比均为负增长，同比增速也都有回落，并且价格因素边际下行的幅度相对更大。 资料来源：iFinD，太平洋证券 资料来源：iFinD，太平洋证券 1、回补效应消退，出口同比高位回落 ➢地产后周期品及劳动密集型产品出口同比增速普遍回落。上月回补效应带动地产后周期品及劳动密集型产品出口上行，本月两类产品的出口总值同比则均有放缓，其中劳动密集型产品中除玩具外，箱包、服装、鞋靴、纺织等主要类别商品出口同比增速普遍有所回落。地产后周期产品中家用电器出口同比虽有下行，仍保持两位数的增长。 资料来源：iFinD，太平洋证券 资料来源：iFinD，太平洋证券 2、内需修复基础待巩固，进口同比超预期下行 ➢量价共同制约进口回升。11月进口（美元计价）同比增速同样不及市场预期，在负增区间内进一步下行1.6个百分点至-3.9%。环比仅小幅增长0.8%，表现明显弱于季节性。低于预期的进口既有数量层面的影响，也有价格方面的拖累。一方面国内需求尚处于修复阶段，企业扩产动力有限，对于工业原材料的进口需求并不算强劲。本月铁矿砂及其精矿、铜矿砂及其精矿、钢材等品类进口数量环比继续回落；另一方面，原油、铜等国际大宗商品价格震荡弱势运行，对于相关产品的进口总值也形成拖累。本月原油、未锻轧铜及铜材的进口均价均环比下跌。 资料来源：iFinD，太平洋证券 资料来源：iFinD，太平洋证券 2、内需修复基础待巩固，进口同比超预期下行 图表：进口数量环比图表：进口均价环比以不同商品进口总值同比及占比衡量各自对整体进口的拉动效应，比较而言，本月机电产品对进口同比由正向贡献转为下拉，其中汽车为主要拖累，这与本月汽车出口边际走弱相呼应。此外，本月铁矿砂及其精矿、原油等工业原材料也构成不小拖累，具体而言，铁矿砂及其精矿进口数量同比下降0.9%，进口金额同比下降19.6%；原油进口数量同比增长14.3%，但油价走低制约其进口金额上行空间，进口金额同比下降4.7%。 资料来源：iFinD，太平洋证券 资料来源：iFinD，太平洋证券 3、外部不确定性增加，扩内需重要性抬升 ➢短期拉动因素影响消退，进、出口数据双双不及预期。本月出口及进口数据均不及市场预期，10月短期回补效应退潮后出口高增走势放缓，但仍处于较高位置，贸易顺差也有所扩大。背后除了基数、价格压制、关税加征等因素外，内、外需求的差异也是重要驱动。外需相对韧性，内需则仍有提振空间。 ➢外部变数较多，扩内需为稳增长的关键抓手。向后看，出口面临一定挑战，一方面地缘政治风险叠加全球经济修复依旧存在不确定性，外需韧性持续性如何有待观察，另一方面关税壁垒的加强将对全球贸易活跃度形成压制，美国对华关税的可能性加征加剧外部环境的复杂性。在外部风险因素增加的背景下，国内经济的回升关键在于国内需求的回暖。12月9日政治局会议提出要“全方位扩大国内需求”，并提出实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策、加强超常规逆周期调节、稳住楼市股市，后续财政、货币及产业等政策想象空间打开，政策传导至内需并刺激进口还需要观测稳增长举措实际落地的情况。 风险提示 ◼增量政策落地不及预期； ◼外部环境变化超预期。 太平洋研究院 北京市西城区北展北街9号华远企业号D座二单元七层上海市浦东南路500号国开行大厦10楼D座深圳市福田区商报东路与莲花路新世界文博中心19层1904号广州市大道中圣丰广场988号102室 投诉电话：95397投诉邮箱：kefu@tpyzq.com 重要声明太平洋证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，公司统一社会信用代码为： 91530000757165982D。 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归太平洋证券股份有限公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。任何人使用本报告，视为同意以上声明。