公司首次覆盖报告：国际注射剂平台公司，生物类似药迎来收获期

2024年12月10日 ——公司首次覆盖报告 投资评级：买入（首次） 余汝意（分析师）yuruyi@kysec.cn证书编号：S0790523070002 阮帅（分析师）ruanshuai@kysec.cn证书编号：S0790524040007 国际注射剂平台公司，生物类似药迎来收获期 公司业务覆盖肝素原料药、肝素制剂、无菌注射剂、CDMO和生物药，近些年大力推进生物创新药和高端仿制产品的布局与拓展。随着公司布局的生物类似药逐步获批，有望带来较大业绩弹性。考虑公司在美国注射剂市场渠道的逐步拓展和生物类似药的布局，我们预计2024-2026年归母净利润为8.59/11.77/16.79亿元，当前股价对应PE分别为26.6/19.4/13.6倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 肝素原料药价格底部企稳，国内制剂业务稳健增长 受下游去库存影响，2023年肝素原料药价格大幅下跌，行业对肝素库存进行减值，2024年肝素API价格呈现企稳态势。全球肝素API市场稳健增长，国内肝素API市场竞争格局稳定，公司市场份额处于国内前三的水平。随着去库存周期的结束，肝素API价格有望企稳回升。国内制剂市场，公司产品矩阵以低分子肝素制剂为主，随着国内制剂集采的推进，公司国内业务呈现稳定增长的趋势。 研发投入快速增长，小分子ANDA及生物类似药持续获批 近些年公司研发强度较大，2023年研发投入5.91亿元，同比增长89.42%，每年美国ANDA获批品种数维持10个以上。2019年公司依诺肝素钠注射液在美国获批上市，并收购美国本土注射剂公司Meitheal，持续拓展和丰富美国销售渠道，驱动Meitheal销售收入快速增长，Meitheal的收入从2020年的6.9亿元增长到2023年的16.3亿元。此外，借助Meitheal销售平台，公司通过合作及收购等方式快速拓展美国制剂批件。2024年公司购买阿达木单抗类似药，打开美国生物类似药市场的大门，未来几年公司布局的生物类似药有望在美国市场逐步获批，进而带动公司美国制剂业务快速增长。 风险提示：产品质量控制、原材料价格波动、药品研发不达预期、汇率波动 目录 1、健友股份：立足中国、面向全球的国际化注射剂平台公司.................................................................................................41.1、推进全球化与全产品全产业链布局，坚定创新转型之路..........................................................................................41.2、公司业绩稳健增长，盈利能力较强..............................................................................................................................52、肝素API市场稳健增长，价格有望回升................................................................................................................................83、积极参与国家集采，稳步推进标外市场学术推广.................................................................................................................94、在研产品顺利推进，美国生物类似药市场迎来收获期.......................................................................................................124.1、研发规模快速增长，制剂产品快速获批....................................................................................................................124.2、借助Meitheal美国市场销售渠道，推进生物类似药市场布局................................................................................155、盈利预测与投资建议..............................................................................................................................................................185.1、关键假设.......................................................................................................................................................................185.2、盈利预测与估值...........................................................................................................................................................196、风险提示..................................................................................................................................................................................20附：财务预测摘要..........................................................................................................................................................................21 图表目录 图1：公司股权结构集中，旗下子公司分工明确、协同发展....................................................................................................5图2：2019-2023年公司营收稳健增长.........................................................................................................................................6图3：2023年因存货减值扣非归母净利润为负...........................................................................................................................6图4：制剂业务营收占比逐年提升...............................................................................................................................................6图5：制剂业务毛利占比逐年提升...............................................................................................................................................6图6：海外营收占比高于国内.......................................................................................................................................................7图7：公司销售毛利率保持稳定...................................................................................................................................................7图8：制剂业务毛利率最高...........................................................................................................................................................7图9：公司销售费用率呈下降趋势...............................................................................................................................................7图10：预计全球肝素API市场稳健增长（亿美元）.................................................................................................................8图11：国内肝素API企业竞争格局稳定.....................................................................................................................................9图12：我国生猪资源供给稳定.....................................................................................................................................................9图13：肝素出口价处于历史低位.................................................................................................................................................9图14：肝素制剂系列产品和苯磺顺阿曲库铵注射液销售贡献90%以上（单位：亿元）....................................................11图15：2023年达肝素钠注射液市