固定收益周报（美债）：美国新财长能否降低美国赤字率？

2024-12-01 投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号 美国新财长能否降低美国赤字率？ 报告要点 预计特朗普上台后，或利用调解这一快速立法程序实现其竞选政治主张。特朗普可能效仿里根总统，推进延长减税法案的同时削减支出。假设美国智库Cato提出的节省4.7万亿美元财政成本的措施均可以通过国会并实施，赤字率或仅由6%的中枢回落至5%，距离3%的目标仍差距较大。 固定收益团队 研究员：张菁021-80401729zhangjing@citicsf.com从业资格号F3022617投资咨询号Z0013604 程小庆021-60819969chengxiaoqing@citicsf.com从业资格号F3083989投资咨询号Z0018635 国会立法者在联邦预算过程中如果想要变更税收和强制性支出水平，可以引入调解这一快速立法程序。预计特朗普上台后，或利用调解实现其竞选政治主张。 特朗普可能效仿里根总统，推进延长减税法案的同时削减支出。里根总统签署1981年减税法案的同时，亦签署了《1981年综合预算调解法案》，旨在3年内降低1306亿美元的赤字，削减力度相当于当今十年预算窗口内的3.6万亿美元，里根总统在其8年任期内共计签署了7部调解法案降低赤字。从最终财政影响看，其削减支出具有成效，财政支出占比起初由于国防与利息支出扩张，但自1984年开启回落。 特朗普提出的关税收入无法填补减税带来的财政收入下降，存在2.7万亿美元的缺口（未来10年窗口期，下同）。美国智库Cato提出未来削减支出或扩大收入的方式，将节省4.7万亿美元财政成本，假设均可以通过国会并实施，并只考虑延长TCJA减税与提高关税的影响，赤字率或仅由6%的中枢回落至5%，距离3%仍差距较大。 目录 周度关注......................................................................................................................................................................3一、美债利率：重点跟踪..........................................................................................................................................3二、美债期货：CFTC机构持仓头寸........................................................................................................................14三、美债期货：成交持仓情况................................................................................................................................15四、美债期货：基差情况........................................................................................................................................17五、美债期货：跨期价差........................................................................................................................................18六、美债期货：跨品种价差....................................................................................................................................19免责声明....................................................................................................................................................................20 图目录 图表1：在美国经济意外指数小幅回落的背景下，新财长Bessent交易主导10y美债利率回落至4.2%下方3图表2：美国国会预算过程时间表.............................................................4图表3：美国2024财年财政支出分类及占比....................................................4图表4：调解过程从预算决议与调解指令开始，最终送至总统办公室表决...........................6图表5：CRFB测算，里根总统1981年减税在四年内平均花费GDP的2.9%，对财政收入的影响是历史最大的7图表6：里根总统时期签署的调解法案.........................................................7图表7：里根总统任期内(1981-1988)，财政支出占比起初扩张，自1984年开启回落，财政收入占比自减税后回落...................................................................................8图表8：里根总统任期内(1981-1988)，财政支出前期扩张主要由于国防、利息支出走高，其他支出平稳或下降9图表9：CRFB测算特朗普2024年竞选主张的财政影响..........................................10图表10：美国智库Cato机构提出未来削减支出或扩大收入的方式，共计将节省4.7万亿美元财政成本10图表11：美债利率与十年期美债利率拆解.....................................................12图表12：期限利差与收益率曲线变动.........................................................12图表13：联邦期货隐含的加减息概率与政策利率预期（截至2024年11月29日）..................13图表14：美债期权偏度....................................................................13图表15：美债期货合约各机构净头寸持仓量...................................................14图表16：2年期期货合约成交、持仓量.......................................................15图表17：5年期期货合约成交、持仓量.......................................................15图表18：10年期期货合约成交、持仓量......................................................15图表19：超长10期货合约成交、持仓量......................................................16图表20：长期期货合约成交、持仓量.........................................................16图表21：超长期期货合约成交、持仓量.......................................................16图表22：美债期货各合约基差运行特征.......................................................17图表23：美债期货跨期价差................................................................18图表24：美债期货跨品种价差..............................................................19 周度关注：美国新财长能否降低美国赤字率？ 11月23日，Trump提名华尔街知名投资人Bessent为新财长，随后资本市场由前期的Trump交易快速切换为Bessent交易，10y美债利率自4.4%附近持续回落至4.2%以下，或由于美国经济意外指数小幅回落的背景下，Bessent关于降低赤字率至3%、每日新增300万桶原油的主张显著缓解市场对通胀重燃与美债久期供给未来继续增加的担忧。 但美国能否在2028年降低赤字率至3%？本篇周报专题我们将首先阐述与财政预算相关的立法程序以把握未来特朗普新政府的政策节奏，其次我们认为特朗普或效仿里根总统减税的同时减支，最后我们借鉴美国主流智库与预算相关机构的建议测算特朗普可能削减支出的项目与赤字影响。 资料来源：BLOOMBERG中信期货研究所 1.联邦预算过程与快速立法程序之调解（Reconciliation） 美国政府每年进行联邦预算，联邦预算过程经历总统制定年度预算请求、由国会审议形成预算决议并最终完成建立法定支出和收入要求所需的其他措施。如果国会立法者想要变更税收和强制性支出水平以满足当年国会预算决议中的财政收支目标，可以引入调解这一快速立法程序。预计特朗普上台后，或利用调解延长税收、削减支出以及为其移民主张筹措资金等。 美国政府每年进行联邦预算，反映政府收入、支出、借款和债务等汇编。联邦预算过程始于总统制定年度预算请求并提交国会，一般总统预算在2月第一个星期一之前发布，但也可能晚于这个时间，例如Biden总统任期内每年的财政预算都是3月之后提交，Trump再度入主白宫后，或类似于2017年，将于2025年3月提交2026财年预算。随后国会预算办公室（CBO）将提交经济与预算展望给 到国会预算委员会，国会两院审议预算措施并形成共同预算决议。随后，国会将完成每年的拨款立法和建立法定支出和收入要求所需的其他措施，最后是预算执行以及审计和审查。 需要补充的一点是，美国联邦财政支出包括必要支出、可选支出以及利息支出三大项，其中必要支出是由国会已经通过的立法强制执行的支出，不需要每年通过预算程序决定支出金额，包括医疗保险和社会保障等福利计划，2024财年必要支出达4万亿美元，占美国当年财政支出的59.4%，其中必要支出最大三个分项：社保（social security）、医疗保险（medicare）、医疗补助（medicaid）合计占当年财政支出的43.5%。而可选支出需要每年由总统发起并经过国会批准的拨款过程确立，包括国防与非国防支出，2024财年可选支出占当年财政支出的26.5%，其中国防支出占12.2%。利息支出是义务，在2024财年支出中占比14.1%。 资料来源：CBO中信期货研究所注：金额单位为十亿美元 如果国会立法者想要变更税收和强制性支出水平以满足当年国会预算决议中的财政收支目标，可以引入调解（Reconciliation）。调解作为1974年《预算法》创建的特殊立法程序有诸多优势，包括参议院辩论20小时的限制、