铀价上行，铀业稀缺龙头起舞

铀价上行，铀业稀缺龙头起舞 |报告要点 公司是中广核集团旗下海外铀资源唯一平台，是国内铀资源品稀缺标的，铀矿供需结构阶段性偏紧，铀价有望持续增长，集团公司中广核集团核电资产持续扩容，公司参股谢公司、奥公司产能有望持续提升，受益铀矿价格上行、公司产能提升、需求提升，公司业绩有望增长。 |分析师及联系人 贺朝晖SAC：S0590521100002 中广核矿业(01164)铀价上行，铀业稀缺龙头起舞 ➢公司：铀业稀缺标的，产能增加提振业绩 行业：有色金属/小金属投资评级：买入（首次）当前价格：1.69港元 中广核矿业是中广核集团旗下海外铀资源唯一平台，是国内铀资源品稀缺标的。公司业务模式为自产贸易、国际贸易。自产贸易为公司包销自产矿山天然铀供给中广核。国际销售公司采购国际铀资源卖给国际客户。当前公司持有谢公司、奥公司各49%股权，并持有旗下4座矿山部分包销权，同时参股FissionUranium获PLS项目部分包销权。近年来随着铀矿价格提升，参股产能提升，带动业绩提升。 ➢行业：核电发展提振需求，铀矿开采低开支影响供给 总股本/流通股本(百万股)7,601/7,601流通市值(百万港元)12,845.15每股净资产(港元)0.52资产负债率(%)48.62一年内最高/最低(港元)3.09/1.26 需求端：全球多个国家正在积极推动核电未来发展，重视核电在未来电力中的供应占比，国际原子能机构低值/高值预测，2030年全球核电装机容量分别为4.03/4.62亿千瓦，核电装机容量占比4%/4.6%。供给端：全球天然铀行业集中度较高，预计部分主要铀矿2030年左右达到早期枯竭，急需开采新的铀矿，铀矿开采资本开支虽有恢复，但仍处于历史低位，铀矿开发周期很长，资本开支对当期产量贡献极有限，整体来看铀矿供需结构偏紧凑。 ➢展望：铀矿供需紧平衡，铀价涨势或持续 铀矿现货价格自23年7月以来大幅上涨，主要是由于尼日尔内乱、加拿大卡梅科两大铀矿雪茄湖和基湖减产、哈原工因硫酸短缺减产、美国对俄罗斯铀进口禁令导致。现货价在涨至24年1月的100美元/磅的高位后，开始回落，截至2024年9月，铀矿现货、长协价格分别为81.5美元/磅、82美元/磅。一方面随着各国对核电态度更加积极，未来铀矿供需仍处于偏紧；另一方面待产矿山生产成本较现在偏高，铀矿成本曲线或将提升，两大逻辑支撑长期铀矿价格上涨趋势不变。 ➢投资建议： 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为88.03/95.49/104.90亿港元，同比分别19.56%/8.47%/9.85%；归母净利润分别为5.52/6.92/9.04亿港元，同比增速分别为11.03%/25.43%/30.64%，3年CAGR为22.1%，EPS分别为0.07/0.09/0.12港元/股。可比公司2025年平均PE为28.74倍，鉴于公司为国内铀资源品稀缺标的，铀矿价格提升&扩产，业绩有望高增，首次覆盖，给予“买入”评级。 相关报告 风险提示：全球核电建设进度低于预期；核电安全事故；铀矿价格变动；不同市场估值可能存在差异 扫码查看更多 投资聚焦 核心逻辑 铀矿供需结构阶段性偏紧，需求端：全球核电政策积极，铀矿需求端有望持续增长。供给端：预计部分主要铀矿2030年左右达到早起枯竭，但铀矿开采资本开支虽有恢复，但仍处于历史低位，资本开支对当期产量贡献极有限。 铀价有望持续增长，一方面加拿大、哈原工产能减少，美国对俄进口铀限制等，影响供给端进而影响铀价，另一方面铀矿待产矿山生产成本偏高，综合影响铀价长期向上增长。集团公司中广核集团核电资产持续扩容，公司参股谢公司、奥公司产能有望持续提升，受益铀矿价格上行、公司产能提升、需求提升，公司业绩有望增长。 核心假设 自产包销业务主要出售给中广核集团，定价方式为40%议定基价(BP)+60%天然铀现货价格(SP)，该定价方式于2022.6.16签订，执行期为2023-2025年。自产包销量随着公司权益产量提升而提升，我们预计2024-2026年包销销量分别为1371/1414/1455tU，增速分别为5.58%/3.09%/2.94%，该业务销售收入分别为17.0/18.4/21.1亿港元，毛利率分别为-7.77%/-8.37%/0.47%，2024-2025年毛利率或因和集团签订长协，价格较低所致，新一轮长协核定价格有望随着铀矿现货价增长而提升。 国际贸易业务主要采购来自第三方货源，出售给第三方客户。国际贸易业务销量随着公司订单逐年提升而提升，我们预 计2024-2026年国际贸易销量分别为6237/6861/7574tU，增速分别为10%/10%/10%， 该 业 务 销 售 收 入 分 别 为70.64//76.53/82.88亿 港 元 ， 毛 利 率 分 别 为1.52%/1.54%/1.56%，国际贸易业务定价为两端锁定，毛利率或相对稳定。 盈利预测、估值与评级 我 们 预 计 公 司2024-2026年 营 业 收 入 分 别 为88.03/95.49/104.90亿 港 元 ， 同 比 分 别19.56%/8.47%/9.85%； 归 母 净 利 润分 别 为5.52/6.92/9.04亿 港 元 ， 同 比 增 速 分 别 为11.03%/25.43%/30.64%，3年CAGR为22.1%，EPS分别为0.07/0.09/0.12港元/股。可比公司2025年平均PE为28.74倍，鉴于公司铀资源品稀缺标的，受益铀矿价格提升，公司产能提升，业绩有望高增，采用相对估值法给予公司2025年25倍PE，目标价为2.25港元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 正文目录 1.公司：铀矿稀缺标的，产能增加提振业绩..............................61.1中广核集团旗下稀缺铀资源上市公司............................61.2铀价&产能提升带动公司业绩上涨...............................82.行业：铀矿供需紧平衡，铀价涨势持续...............................102.1全球核电积极发展，铀矿供需紧平衡...........................102.2供需缺口&成本增长，铀价涨势持续.............................163.趋势：集团增需，公司增产&产销价走强..............................193.1集团核电投资步入建设高峰期，需求增加........................193.2产能不断提升，产销价差走高提振业绩..........................204.盈利预测、估值与投资建议.........................................224.1盈利预测...................................................224.2估值与投资建议.............................................245.风险提示.........................................................25 图表目录 图表1：中广核矿业公司发展历程........................................6图表2：中广核矿业公司股权结构........................................7图表3：中广核矿业两种主要业务模式....................................7图表4：中广核矿业2019-2024H1营业收入及同比..........................8图表5：中广核矿业2019-2024H1营业利润及同比..........................8图表6：公司核心利润来自于权益性投资..................................9图表7：中广核矿业2019-2024H1税前利润及同比..........................9图表8：中广核矿业2019-2024H1净利润及同比............................9图表9：2024H1中报业绩同比变化（亿港元）............................10图表10：中广核矿业2019-2024H1毛利率、净利率........................10图表11：中广核矿业2019-2024H1总资产及资产负债率....................10图表12：全球核电相关政策表述积极....................................11图表13：1995-2023全球在运机组数量和核电净规模......................12图表14：国际原子能机构全球核电装机容量预测（亿千瓦）................12图表15：全球主要国家铀资源需求......................................13图表16：高增长情境下铀矿未来需求预测（万吨）........................13图表17：1945-2022年历史铀产量及份额................................14图表18：2022年前六大铀矿山产量及份额...............................14图表19：全球主要铀矿供给列表........................................14图表20：2007-2021全球铀矿资本开支情况(百万美元)....................15图表21：铀矿开采建设周期............................................16图表22：铀价历史情况复盘............................................17图表23：现货铀价与长协铀价..........................................17图表24：全球在产/待产矿山全成本曲线.................................18图表25：铀矿现货价格预测（美元/磅）.................................19 图表26：铀矿长协价格预测（美元/磅）.................................19图表27：2010-2024年国内核电审批台数（台）截止2024年11月..........20图表28：中国广核2024H1-2029累计装机及新增装机规模..................20图表29：中广核矿业铀矿权益资源量及权益储量（tU）....................21图表30：公司在哈矿山产能及产量情况（tU）............................21图表31：旗下矿山权益资源量分布......................................21图表32：公司产销价差持续走强........................................22图表33：公司营收测算汇总............................................23图表34：谢公司、奥公司产能利用率情况................................23图表35：可比公司估值................................................24图表36：公司盈利预测................