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2025年建筑行业年度策略报告：冬去春来，把握结构性机会

建筑建材2024-11-30财通证券芥***

AI智能总结

核心观点

❖宽松性政策持续加码，2025年国内需求有望企稳回升。 ❖地产链龙头企业在复苏中率先受益。 ❖化债政策大力推进，建筑工作量及估值有望修复。 ❖央国企及园林类民营企业或能迎来资产负债表修复拐点。 ❖建筑央国企建议关注中国建筑（601668.SH）、中国交建（601800.SH）、中国铁建（601186.SH）、中国中铁（601390.SH）等，民企建议关注东珠生态（603359.SH）等。 ❖头部民企中长期有望在行业出清后迎来新的发展机遇，建议关注鸿路钢构（002541.SZ）、精工钢构（600496.SH）、志特新材（300986.SZ）、江河集团（601886.SH）、郑中设计（002811.SZ）、华阳国际（002949.SZ）等公司。 ❖发掘西部大开发及建筑出海机遇。 ❖国内方面，新疆煤化工、西藏水电站等产业链项目建设有望拉动施工和相关设备采购需求，建议关注中国化学（601117.SH）、三维化学（002469.SZ）、雪峰科技（603227.SH）等。 ❖出海方面，我国企业既可在资源相关基础设施进行工程承包，更有可能直接参与资源品开发、运输、贸易等环节，实现专业工程产业链的延伸。建议关注北方国际（000065.SZ）、中材国际（600970.SH）、中钢国际（000928.SZ）等。 ❖建筑行业加速转型，把握“低碳数智”化趋势。 ❖智慧交通：我国公路市场从新建逐步转向存量运营，“车路云一体化”加速布局，项目落地有望拉动路侧设施产值，建议关注隧道股份（600820.SH）等。 ❖低空经济：低空规划加速出台，建筑业有望在勘设规划+基础设施建设+运营等环节助力低空经济布局，建议关注苏交科（300284.SZ）等。 ❖绿电投建营：电改政策推动下，电力体系价格优化，可再生能源加速发展，尤其核电市场化持续推进，利好抽水蓄能、核电站投建营等，建议关注中国电建（601669.SH）、利柏特（605167.SH）等。

2024年回顾

❖地产去库存压力尚存，房建需求有待改善。2024年前三季度，全国范围内TOP100企业拿地总额约5324亿元，同比大幅下降38%。全国房地产开发投资完成额累计值8.63万亿元同降10.3%，房屋累计新开工面积6.1亿平米同降22.6%。 ❖2024年制造业拉动投资增长，工业厂房建设需求仍有支撑。2024年1-10月全国固定资产投资完成额同比增长3.4%，其中制造业固定资产投资完成额同比增长9.3%。 ❖基建端：财政收入同比下滑，项目支出仍有压力。2024M1-9全国税收收入13.17万亿元同降5.3%；地方政府土地出让收入2.33万亿元同降24.6%。 ❖地方政府专项债节奏后移，基建支持力度或有放缓。截至2024年11月，地方政府新增专项债累计发行约3.98万亿元，已完成全年专项债发行计划。 ❖城投净融资额依旧承压，2025年或迎来偿还高峰期。2024年M1-10城投债净融资规模为-3584.23亿元，较2023年同期减少14119.7亿元。 ❖2024年社融及中长期贷款需求偏弱。2024年M1-10社会融资规模增量累计为27.06万亿元，比上年同期少4.11万亿元。 ❖部分细分子行业维持较高投资增速。2024年M1-10电力、热力的生产和供应业、电网基建固投增速分别为29.8%/20.7%。 ❖“一带一路”沿线需求复苏，海外新签有所改善。2024年M1-9我国对外承包工程完成新签合同额1716.9亿美元同增22.1%。 ❖建筑央国企境外订单增速优于境内。2024Q1-3中国建筑、中国中铁、中国电建、中国交建四家企业境外新签订单增速表现均强于境内。

展望2025

❖房建端：存量收储政策加速落地，地产库存或迎拐点。政府加速推进收储政策落地，一方面，有望调节楼市价格，对地产市场起到企稳止跌的关键作用，提振市场信心；另一方面，有望促进房企资金回笼，改善现金流动性，后续房建需求有望逐步打开。 ❖2024年地产宽松政策持续加码。2024年以来地产政策延续宽松主基调，从需求侧来看首付比例低至15%、取消房贷利率下限等刺激性政策相继落地。供给侧来看房地产融资协调机制建立并加速推进。 ❖在一系列地产政策组合拳作用下，全国地产市场已呈现出止跌回稳的积极势态。2024年10月全国新建商品房网签成交量同比增长0.9%，实现连续15个月下降后首次增长。 ❖基建端：化债政策大力推进，建筑工作量及估值有望修复。 ❖过去四轮化债已取得阶段性成效。在之前的报告中我们对历史四轮化债进行复盘。我们发现建筑指数最大的涨幅发生在2014-2017年（第一轮）化债周期。 ❖地方化债“组合拳”公布，有力缓解地方财政压力，基建工作量迎来向上拐点。11月8日人大常委会审议批准：1）增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务，2）从2024年开始连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元专门用于化债。 ❖展望本轮化债，基建链企业有望迎来资产负债表的修复拐点。 ❖海外工程：开拓资源及运营，延伸工程产业链。 ❖多因素催化境外资源市场投资扩张，央国企海外工程可进行产业链开拓。 ❖“一带一路”沿线国家产业升级打开扩产需求，美国第60届大选结果落定或对全球政治格局产生新的影响，共和党对军事冲突寻求缓和的态度有可能带动全球地缘政治风险下降，俄罗斯等地区存在战后重建需求。 ❖我国企业既可在资源相关基础设施如油气管道、冶金装备、矿山开采方面进行工程承包，更有可能直接参与资源品运输贸易等后端环节，从而实现专业工程产业链的延伸。

加快绿色转型

❖建筑行业“低碳数智”化为大趋势，包含了以下看点：1）智慧交通产业；2）低空经济通用航空建设；3）电力改革下的绿电投建营。 ❖我国公路体系逐渐由新建转变为存量改造，由量变到质变。 ❖“车路云”一体化布局提速，试点地区推出规划方案。2024年7月，工信部等五部门联合发布《关于公布智能网联汽车“车路云一体化”应用试点城市名单的通知》，正式确定20个城市（联合体）为首批智能网联汽车“车路云一体化”应用试点城市。 ❖“车路云”应用场景可以分为交通安全类、交通效率类以及信息服务类三种。 ❖政策推动低空经济发展，配套基建有望加快。 ❖低空经济有望带动相关经济活动，是全球发展大势所趋。 ❖低空经济首次被写进2024年政府工作报告，多个地区出台相关规划。 ❖基础设施是低空经济增长的推动力，规划设计类建筑企业具有先发优势。 ❖低空经济项目中，基地建设及规划服务占据较大投资额。 ❖产业加速布局，低空经济万亿潜在规模待释放。 ❖电力改革稳步推进，可再生能源景气持续。 ❖电改政策推动下，电力体系呈现两大优化特征：其一，可再生能源得到政策鼓励，不断构建以新能源为主体的新型电力系统；其二，引导市场化改革，鼓励发电、售电侧充分竞争，定价机制不断完善。 ❖政策发力下新能源发电持续提升，现已成为装机增量主体。 ❖可再生能源减排效力高，可开发资源丰富助力长期转型。 ❖健全适应新型电力系统的体制，统筹源网荷各侧新型储能多应用场景。 ❖核电投资实现同比高增，发电量占比有望持续提升。 ❖中国广核与中国核电是我国主要的核电投资运营商，资本开支持续增强。 ❖核电行业景气度较高，审核进度稳步推进。 ❖核电投资实现同比高增，发电量占比有望持续提升。 ❖中国广核与中国核电是我国主要的核电投资运营商，资本开支持续增强。

西部大开发推进

❖国内地区发展不平衡不充分，东北及中西部地区相对落后。 ❖2020年至今，西部大开发3.0期间政策相继推出。 ❖随着国家倾斜更多资源开发西部地区，土地辽阔、资源丰富、区域优势显著的新疆、西藏等地区有望显著受益。 ❖新疆地理位置战略意义高，具备产业发展的区位优势。 ❖新疆定位为“亚欧黄金通道和向西开放的桥头堡”，拉动传统基建和相关产业需求。 ❖新疆油气能源储量丰富，新疆被列入煤炭能源保供基地。 ❖基于丰富的煤炭储量与开采需求，相关产业获得发展机遇。 ❖西藏地区面积辽阔而地形复杂，蕴含各种开发机会。 ❖西藏交通基建基数低，“补短板”空间较广。 ❖雅鲁藏布江水能资源丰富，利于当地水电开发。 ❖西藏矿产远景储量丰富，具有较大发掘潜力。

并购重组

❖宽松型并购重组政策相继出台，亏损建筑或迎重整机遇。 ❖并购重组的政策环境逐步放宽，旨在激发市场活力，优化资源配置。 ❖东湖高新：公司置出工程板块，业务中的垫资情况或有好转，将有效降低负债率以及应收账款，优化财务指标。 ❖大千生态:公司所处生态园林市场规模缩减，同时国央企加速顶层资源整合，行业竞争日益加剧。 ❖ST柯利达:公司主营业务为建筑幕墙与建筑装饰工程的设计与施工，深耕江苏，加速拓展全国。 ❖中天精装：公司是国内领先的精装修服务提供商，为国内大型房地产商等提供批量精装修施工和设计服务。 ❖龙元建设：公司形成了建筑总包、基建投资和绿色建筑三大板块协同发展的龙元生态。

风险提示

❖稳增长力度不及预期。 ❖政策效果不及预期。 ❖宏观经济环境波动。

2025年建筑行业年度策略报告投资评级:看好(维持) 核心观点 ❖宽松性政策持续加码，2025年国内需求有望企稳回升。展望2025年，9月政治局会议定调房地产市场“止跌回稳”，叠加存量收储政策落地，全国地产市场已出现边际好转势态。在经历了2-3年的供给侧改革后，地产链龙头企业的竞争优势和市占率得到进一步加强，有望在复苏中率先受益；11月人大常委会批准本轮化债共计12万亿元规模，随着资金逐级传导和更加积极的财政政策陆续出台，地方财政压力或得到释放，基建工作量有望企稳回升，助力施工企业及上游供应商经营改善。另外，考虑到本轮化债规模是近年来力度最大的一轮，建筑央国企及园林类民营企业或能迎来资产负债表修复拐点，在一揽子化债政策出台的背景下，建筑施工及其产业链有望迎来阶段性估值修复行情，央国企建议关注中国建筑（601668.SH）、中国交建（601800.SH）、中国铁建（601186.SH）、中国中铁（601390.SH）等，民企建议关注东珠生态（603359.SH）等。同时，头部民企中长期有望在行业出清后迎来新的发展机遇，建议关注鸿路钢构（002541.SZ）、精工钢构（600496.SH）、志特新材（300986.SZ）、江河集团（601886.SH）、郑中设计（002811.SZ）、华阳国际（002949.SZ）等公司。分析师毕春晖SAC证书编号：S0160522070001bich@ctsec.com 相关报告 1.《西出天山，疆煤东运》2024-11-27 ❖发掘西部大开发及建筑出海机遇。国内方面，中央推动西部大开发战略以促进区域经济协调发展，资源丰富、区域优势显著的新疆、西藏等地区有望受益，随着资金加速落地，新疆煤化工、西藏水电站等产业链项目建设有望拉动施工和相关设备采购需求，建议关注中国化学（601117.SH）、三维化学（002469.SZ）、雪峰科技（603227.SH）等。出海方面，2024年大宗商品价格上涨及产业转移下，境外工程呈现复苏迹象，建筑央国企境外订单增速显著优于境内；展望后续，资源国家持续加大钢铁、石油等方面建设，我国企业既可在资源相关基础设施进行工程承包，更有可能直接参与资源品开发、运输、贸易等环节，实现专业工程产业链的延伸。建议关注北方国际（000065.SZ）、中材国际（600970.SH）、中钢国际（000928.SZ）等。 2.《建筑业积极的变化有哪些》2024-11-24 3.《建筑行业的确定性有哪些》2024-11-17 ❖建筑行业加速转型，把握“低碳数智”化趋势。未来建筑行业存在以下转型看点：1）智慧交通：我国公路市场从新建逐步转向存量运营，2024年确认应用试点以来，“车路云一体化”加速布局，项目落地有望拉动路侧设施产值，建议关注隧道股份（600820.SH）等；2）低空经济：低空规划加速出台，建筑业有望在勘设规划+基础设施建设+运营等环节助力低空经济布局，建议关注苏交科（300284.SZ）等；3）绿电投建营：电改政策推动下，电力体系价格优化，可再生能源加速发展，尤其核电市场化持续推进，利好抽水蓄能、核电站投建营等，建议关注中国电建（601669.SH）、利柏特（605167.SH）等。 ❖风险提示：稳增长力度不及预期，政策效果不及预期，宏观经济波动风险。内容目录 12024年回顾：资金到位滞后，建筑景气欠佳......................................................................................61.1地产去库存压力尚存，房建需求有待改善......................................................................................61.2基建端：专项债发行前低后高，基建投资持续放缓......................................................................71.3“一带一路”沿线需求复苏，海外新签有所改善........................................................................112展望2025：国内需求边际改善，海外工程景气依旧........................................................................132.1房建端：稳需求政策加码，地产链有望止跌企稳........................................................................132.2基建端：化债政策大力推进，建筑工作量及估值有望修复........................................................172.3海外工程：开拓资源及运营，延伸工程产业链............................................................................203加快绿色转型，建筑“低碳数智”化孕育新机遇.............................................................................263.1公路体系日益完善，智慧交通系统有望成为新增长极................................................................263.2政策推动低空经济发展，配套基建有望加快................................................................................313.3电力改革稳步推进，可再生能源景气持续....................................................................................363.3.1电改政策推进，新能源产业链需求提振....................................................................................363.3.2核电投资景气度上行，运营商资本开支意愿较强....................................................................404西部大开发推进，新疆、西藏等地区具备投资机遇.........................................................................434.1新疆：地处黄金通道，能源充足拉动相关产业发展....................................................................444.2西藏：基建具备“补短板”空间，地理资源衍生建设机遇........................................................475并购重组下部分建筑企业迎来整合机会.............................................................................................516风险提示.................................................................................................................................................54 图表目录图1.截至2024M1-10商品房库存持续积压................................................................................................6图2.2024M1-10地产开工面积同降22.6%..................................................................................................6图3. 2024M1-10商品房销售面积同增12.7%..............................................................................................6图4. 2024M1-10地产资本开支意愿较弱......................................................................................................6图5. 2024M1-10制造业投资同增9.3%快于基建房建................................................................................7图6.高新产业固投维持较快增速.................................................................................................................7图7. 2024M1-10土地财政收入维持下滑趋势..............................................................................................7图8. 2024M1-9政府税收收入同降5.3%......................................................................................................7 图9. 2024M1-9公共财政支出承压................................................................................................................8图10.农林水事务公共财政支出相对较快...................................................................................................8图11.上半年专项债发行节奏后移（单位：亿元）...................................................................................8图12.截至2024/11/22专项债投向基建项目比例约38%..........................................................................8图13.产业园、综合基建、铁路、公路、轨交系上半年投向最多的基建项目.......................................9图14. 2024M1-10城投债净融资额依旧承压（亿元）.............................................................................

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