国内稀缺的高端美妆领导者，引领国风美学潮流

中国领先的高端美妆集团，深耕行业二十余载。毛戈平化妆品股份有限公司由中国著名化妆师毛戈平先生于2000年创立，开创性地将光影美学与东方美学完美融合。根据弗若斯特沙利文统计，毛戈平集团是中国十大高端美妆品牌中唯一的本土企业，市场份额为1.8%。公司旗下拥有MAOGEPING和至爱终生两个主要品牌，业务涵盖彩妆、护肤和化妆培训三大板块，2024H1彩妆/护肤/化妆艺术培训及相关销售营收占比分别为55%/41%/4%。业绩层面，公司借力创始人IP、品类及渠道扩张，2021-2023年营收/净利润CAGR分别达35 %/41%，24H1公司营收/净利润分别为20/4.9亿元，同比均高增41%。 基础数据 每股净资产(元)资产负债率(%)总股本(百万股)流通股本(百万股) 高端美妆景气度较高，国货高端品牌具备稀缺性。根据弗若斯特沙利文的数据，2018-2023年中国美妆行业市场规模从4026亿元增至5798亿元，CAGR为7.6%，预计2023-2028年美妆行业CAGR将进一步提高至8.6%，其中高端美妆提供独特感知价值，未来增速预计高于行业平均水平，预计2023-2028年高端美妆行业CAGR约为9.9%。从竞争格局上看 ， 中国高端美妆集中度较高 ， 但国际品牌占据主导地位 ，MAOGEPING为国内稀缺的高端美妆领先品牌，是中国CR15高端美妆品牌中唯一的本土品牌，排名第十二，市场份额1.8%。未来我们认为随着中国消费者文化认同感增强，民族审美意识逐渐觉醒，高端美妆行业将会呈现头部品牌份额进一步集中、国货品牌占比持续提升的趋势。 毛戈平以国风文化奠基，本土高端美妆品牌壁垒深厚。凭借创始人IP优势+“东方美学”理念+稀缺性国货彩妆定位，奠定高端彩妆基础和消费者认知，高端国风美妆形象深入人心，品牌护城河深筑。根据弗若斯特沙利文的数据，毛戈平是首个进入高端百货商店专柜的国产高端化妆品品牌，同时独特的美妆学院体系培育出优质化妆师人才，进一步放大品牌声量。从产品品类来看，毛戈平持续优化彩妆核心品类，同时加大高客单价护肤品布局，第二成长曲线持续放量。从渠道拓展来看，线下专柜预计将继续稳步扩张，同时线下已经打造强品牌认知，线上渠道拓展有望迎更高增长。 盈利预测与投资评级：毛戈平卡位稀缺国货美妆品牌，创始人IP+护肤第二曲线放量+线下线上同步成长，公司业绩预计维持高速增长，同时高端定位下公司盈利能力较强、稳定高于同业。公司预计于2024/12/9上市，IPO募资净额约为21.0亿港元，约合人民币19.4亿元，主要用于渠道拓展、品牌建设等。我们预计公司2024-2026年归母净利润9.4/12.5/15.9亿元，同比增速为42%/33%/27%。以IPO发行价29.8港元（即发售价范围上限价），发行价格对应2024-2026年PE 14/10/8倍。 风险提示：国内消费市场复苏不及预期、行业竞争加剧、渠道扩张不及预期、品牌形象风险。 1.公司简介：国内高端美妆领导者，引领国风美学潮流 中国领先的高端美妆集团，深耕行业二十余载。毛戈平化妆品股份有限公司由中国著名化妆师毛戈平先生于2000年创立，在中国美妆行业中树立显著的品牌影响力。根据弗若斯特沙利文统计，毛戈平集团是中国十大高端美妆品牌中唯一的本土企业，以2023年美妆集团零售额统计中排名第七，市场份额为1.8%。公司旗下拥有两个主要品牌：MAOGEPING和至爱终生，业务涵盖彩妆、护肤和化妆培训三大板块。 1.1.发展历程：立足东方光影美学理念，深耕行业二十余载 纵观毛戈平的发展历史，大致可以分为以下三个阶段： 初创阶段（2000-2008）：艺术起步，品牌基石。2000年，著名化妆师毛戈平先生创立了杭州毛戈平化妆品公司，开启高端美妆事业。公司早期专注于创新的高端化妆品研发和生产，并致力于培养专业的美妆人才，通过设立美妆培训课程和举办相关教育项目，为行业输送了大量专业技能人才。2000年和2008年，毛戈平公司相继推出了两个具有市场影响力的品牌——“MAOGEPING”和“至爱终生”，并积极拓展高端专柜销售渠道。 与此同时，毛戈平形象艺术设计学校也陆续开设。 发展阶段（2009-2018）：线上线下融合，品牌腾飞。在此期间，毛戈平先生领导团队，成功承担多个国家级和国际级大型项目的化妆工作，如2008年北京奥运会开幕式、2009年中华人民共和国60周年国庆阅兵式等，毛戈平品牌在业内的专业性与知名度得到了广泛的认可与高度评价。2018年，毛戈平品牌进一步拓展销售渠道，在天猫平台开设了官方网店，线上线下全面融合。 高速发展期（2019-至今）：文化赋能，领跑潮流。毛戈平先生通过与各大平台的主播、明星进行合作，成功塑造个人IP，并吸引大量年轻消费者的关注。同时伴随中国经济的崛起和消费者对中国传统文化及东方审美的认同，毛戈平品牌深耕的东方美学理念赢得消费者的青睐和追捧。在品牌营销方面，毛戈平品牌更加注重中国文化的传承与创新，例如2019年与故宫文创合作推出了“气蕴东方”系列，2023年又与中国国家队联名推出了“盛彩之光”和“火花润耀”系列。 图1：毛戈平公司发展历程 1.2.股权结构：集中且稳定，管理层经验丰富 公司由毛戈平与汪立群夫妇共同控制，股权结构保持高度集中与稳定。截至2024年4月8日，毛戈平与汪立群夫妇直接持有公司54.97%的股份，并通过其控股的帝景投资和嘉驰投资分别间接持有2.29%的股份。此外，毛戈平的家族成员毛霓萍、毛慧萍和汪立华分别持有11.34%、9.60%和6.11%的股份，而公司的董事、副总经理宋虹佺持有5.24%的股份。 图2：公司股权结构图（上市前） 毛氏家族成员占据核心管理层，引领公司发展。毛氏家族在公司管理层中扮演着至关重要的角色，主导着公司战略发展。毛戈平先生作为董事长，凭借对化妆艺术的深刻理解和独到的眼光，为公司的长期发展奠定了坚实的基础。总裁宋虹佺2002年加入公司，负责主品牌市场运作及管理。其余核心高管均为毛氏家族成员，家族的其他成员自公司创立之初便积极参与公司事务。 表1：公司核心管理层简介 1.3.业绩：增长迅速，彩妆为基石，护肤快速起量 营业收入和净利润整体快速增长。2021至2023年，公司营业收入从15.77亿元增长至28.86亿元，2023年同比增长58%。2024年上半年，公司营收为19.72亿元，同比增长41%。净利润从2021年的3.31亿元增长至2023年的6.62亿元，2023年同比增长88%。2024年上半年，公司净利润为4.92亿元，同比增长41%。公司收入、净利润均呈现快速增长。 图3：2021-2024H1公司营业收入及增速 图4：2021-2024H1公司归母净利润及增速 彩妆护肤各占半壁江山，护肤第二增长曲线迅速起量，主品牌毛戈平贡献主要营收。 分品牌看，MAOGEPING品牌以创始人毛戈平命名。品牌理念融合了光影美学与东方美学，截至2024H1占公司整体营收96%；至爱终生品牌于2008年创立，定位高性价比，覆盖彩妆和护肤品，截至2024H1占公司整体营收1%。 分品类看 ，2024H1彩妆/护肤/化妆艺术培训及相关销售营收占比分别为55%/41%/4%，2021-2023年营收CAGR分别为27%/57%/12%，护肤第二增长曲线快速成长。 图5：2021-2024H1分品牌营业收入占比 图6：2021-2024H1分品类营业收入占比 线下渠道占比较高，线上增速较快。2024H1线下/线上渠道销售占比分别为49%/47%，2021-2023年营收CAGR分别为29%/49%，2024H1线下/线上渠道同比增速分别为23%/64%，线上渠道维持高增，线下渠道受高端百货专柜带动，仍能维持20%以上较好增速表现。从盈利能力角度看，线下渠道毛利率维持86%以上，线上渠道毛利率维持84%以上，略低于线下。 图7：2021-2024H1分渠道营业收入占比 稀缺的国货高端美妆品牌，高端定位支持高盈利能力。2021至2023年，公司毛利率从83.4%提升至84.8%，2024年上半年进一步提升至84.9%。净利率也呈现同步上升趋势，从2021年21%提升至2023年23%，2024年上半年继续增长至25%。 图8：2021-2024H1公司毛利率及净利率情况 1.4.募集资金用途：基石认购近四成，主要用于渠道拓展、品牌建设等 基石投资者参与认购，彰显市场对公司未来增长较强信心。公司此次港股IPO吸引了6名基石投资者，共计认购金额达到1亿美元。CPE投资3500万美元，正心谷资本投入2000万美元，ACCF Capital（由L Catterton Asia前合伙人王俊创立）认购1500万美元。其他投资者包括常春藤基金、Brilliant Partners Fund LP和大湾区共同家园投资基金，各自认购了1000万美元。根据28.05港元的发售价中位数计算，若未行使发售量调整权和超额配股权，基石投资者将持有发行股份的39%，占公司总股份的6%。多家知名基石投资者的参与，显著展示了市场对公司未来成长潜力的强烈信心。 募集资金主要用于渠道拓展、品牌建设等。根据毛戈平招股书，若发售价中位数计算，且发售量调整权和超额配股权未被行使，本次IPO募资净额约为18.5亿港元，约合人民币17.3亿元，募集资金主要用于： 1）约25%将用于扩展销售网络：其中10%用于线下渠道，包括新开设和升级专柜； 15%用于线上渠道，包括招募电商人员和增加广告，以提升品牌曝光度。 2）约20%将用于品牌建设活动：其中10%用于品牌及产品营销，包括线下活动和赞助高规格活动；10%用于内容推广，与知名KOL合作制作宣传内容和视频，提高品牌知名度。 3）约15%将用于海外扩张及收购：7.5%用于提升品牌知名度和开店，7.5%用于潜在的策略投资，收购符合高端市场定位的资产，增强研发能力和盈利前景。 4）约10%将用于加强生产及供应链能力：包括建设和扩建生产设施；5）约9%将用于增强产品设计及开发能力：其中5%用于建立研发中心，招聘开发人员及购置设备，4%用于开发新产品和类别，采用先进的配方和美学设计；6）约6%将用于化妆艺术培训机构：包括升级设施、开设工作室、招募培训师和制定新课程；7）约5%将用于运营及信息基础设施数字化：包括购买硬件、开发软件系统、招聘培训专业人才和升级会员体系；8）约10%将用于营运资金及一般公司用途。 表2：募集资金分配概况 2.行业分析：高端美妆景气度较高，国货高端品牌具备稀缺性 2.1.市场规模：美妆市场仍有潜力，彩妆市场增速有望提升 2.1.1.美妆：护肤品占比较高，线上增速快于线下 中国美妆行业市场持续增长，增长预期乐观。美妆产品指的是能够改善皮肤状况并突出或改变面部和身体外观的化妆品，主要包括护肤品和彩妆类产品。据弗若斯特沙利文统计，中国美妆行业的市场规模从2018年4026亿元增长到2023年5798亿元，CAGR为7.6%。据弗若斯特沙利文预计在2023年至2028年期间，中国美妆市场预计维持CAGR 8.6%增长，至2028年有望达到8763亿元。 分类别看，护肤品市场占比较高，彩妆未来增速有望提升。中国护肤品市场从2018年的3107亿元增长至2023年的4630亿元，CAGR为8.4%。根据弗若斯特沙利文的预测，2023年至2028年，护肤品市场预计将维持8.7%的年复合增长率；中国彩妆市场也在持续扩张，从2018年的930亿元增长至2023年的1168亿元，CAGR为4.7%，弗若斯特沙利文预计2023年至2028年期间将加速增长，CAGR达到8.4%。 图9：2018-2028年我国整体美妆市场规模及增速 图10：2018-2028年我国护肤品&彩妆市场规模及增速 分定位看，高端美妆提供独特感知价值，未来增速预计高于行业。高端美妆品牌通过提供具有独特感知价值的产品，满足消费者对高品质、尊贵和个性化的需求，其产品价格通