2024年国家医保目录结果公布，特比澳成功续约并新增儿童ITP适应症，伊尼妥（HER2单抗）成功续约，盐酸纳呋拉啡口崩片新进入医保目录。由于医保基金持续支持创新药，公司续约品种的价格将较为稳定，为公司的稳健增长提供支撑。公司在研管线推进顺利，多款创新品种已进入NDA或临床III期，预计将在2025E-2027E陆续获批，为公司增长提供新动能。预计公司2024E和2025E收入将分别同比增长12.8%和12.2%，当前市值对应6.6倍2025E PE，估值极具吸引力。公司预期维持30%的分红比例，目前股价对应2025E股息率为4.5%。
2024年医保目录更新，特比澳和伊尼妥单抗（HER2）成功续约，且特比澳新增儿童ITP适应症。受益于适应症的拓展和渗透率的提升，特比澳在2025E有望持续快速增长。盐酸纳呋拉啡口崩片（丽美治）通过谈判成功进入医保，用于改善血液透析患者的瘙痒症。
创新研发与合作引进并行，后期管线不断丰富。三生制药在血液、肿瘤、肾科、风湿科和OTC、电商等多个渠道构建了完善的销售能力。公司持续丰富创新管线，2024年长效EPO（SSS06）和608（IL-17A）完成递交上市申请，有望在2025E获批。611（IL-4R）、613（IL-1β）、（IL-5）进入III期临床，有望在2026E-2027E相继获批。707（PD-1/VEGF）开展临床II期试验。公司引入多款临床后期产品，如外用痤疮药物Winlevi和司美格鲁肽（减重适应症），均处于临床III期；苯磺酸克立福替尼和紫杉醇口服溶液，紫杉醇口服溶液已获批用于治疗晚期胃癌，针对HER2阴性乳腺癌的III期临床正在进行中。苯磺酸克立福替尼处于临床III期，用于治疗复发/难治AML。新产品预计自2026年开始逐步成为公司重要增长引擎。
维持买入评级，目标价9.81港元。预计公司收入和归母净利润在2025E将分别同比增长12.2%和13.6%。基于9年DCF模型，给予目标价9.81港元（WACC：11.83%，永续增长率：2.0%），对应9.8倍25年市盈率。
