国内炼乳领域领导者，不断深化炼乳领域发展

熊猫乳品(300898) ——国内炼乳领域领导者，不断深化炼乳领域发展 增持(首次评级) 研报摘要： 公司深耕炼乳行业，发展前景广阔。熊猫乳品专注炼乳行业20多年，享有显著的品牌知名度。公司供应链包括奶粉、鲜奶和糖等原材料，为生产高品质乳制品提供基础。产品供应餐饮、烘焙、食品工业和零售等行业。主要产品包括各类炼乳、稀奶油和奶酪棒等。2020年公司成功登陆创业板，公司进一步拓展市场，推出多款符合消费者口味的创新产品。公司管理团队由经验丰富的专业人士组成，致力于推动公司持续发展和创新，保持市场竞争力。 公司业绩稳健，盈利能力将逐渐改善。2019年至2023年，营业收入从6.04亿元增至9.47亿元，2024年Q1-Q3为5.69亿元。公司归母净利润从2019年的0.61亿元增至2023年的0.92亿元。增长速度虽然出现承压，但熊猫乳品集团通过产品种类扩展和市场份额提升，结合在浓缩乳制品行业的经验及植物基产品新领域的战略，预期将稳定增长。预计未来几年，集团营业收入和净利将稳步上升。 产品应用广泛，行业发展空间高。在消费升级的强劲驱动下，公司正面临前所未有的发展机遇。随着上游原材料价格的持续低位运行，公司得以在成本控制方面占据有利地位。与此同时，相关下游市场的空间不断扩张，为公司的主营业务提供了更为广阔的发展前景。这些因素共同作用，使得公司在当前的市场环境中具备了巨大的发展潜力和竞争优势。 企业不断塑造核心竞争优势，创建炼乳行业领先品牌。企业依据现实状况，抓住机遇，启动了“定安年产5000吨食品原料项目”的并购计划。并购完成后，企业将着手进行改扩建工作，整合炼乳、调味酱以及椰浆的生产线。该生产线规划年产量为5000吨，预计每年可实现销售收入7500万元，净利润为750万元。持续完善经销网络，赢得众多核心客户信赖公司的销售策略主要依赖于经销商体系，公司经销占整体营收61%。公司当前已与372家经销商签订了合作协议，和23年底相比新增了5家合作伙伴，和去年同期相比，新增了19家合作伙伴。 公司与同行业可比公司盈利能力强估值低，投资“性价比”高。我们选择海融科技、立高食品、妙可蓝多、燕塘乳业、欢乐家、三元股份、光明乳业等七家国内上市同行业公司。综合来看，熊猫乳品展现出卓越的偿债能力，速动比例、流动比例、资产负债率强于同行业可比公司平均值；盈利状况优良，近年来持续稳健增长，销售毛利率、销售净利率和ROE上整体优于同行业可比公司平均值，彰显了公司在盈利模式和成本管理上的优势；公司估值相对较低，表明其相较于同行业其他公司具有较高的投资价值和“性价比”。综合来看，熊猫乳品在偿债能力、盈利增长和市场估值三个关键领域均有出色表现，领先于同行业其他公司，为其持续发展和市场竞争奠定了坚实基础。 盈利预测：我们持续看好公司在本土炼乳市场的领导地位。为了应对市场需求，公司正在积极打造第二个增长引擎。尽管目前消费市场整体经历调整，但展望2024年，炼乳市场预计将开辟新的消费空间，餐饮和零售业预计将共同促进其发展；而奶油产品由于起始规模较小且技术先进，预计将经历快速的增长。公司预计将从较低的起点快速恢复增长。我们预测在2024-2026年期间，公司的营业收入将分别达到9.09、9.27和9.55亿元，每股收益（EPS）将分别达到0.86元、0.98元和1.02元。考虑到公司炼乳行业的优势地位和同行业平均市盈率38.97倍，首次覆盖时给予公司2024年35倍市盈率，目标价定为30.1元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险因素：宏观经济不达预期风险；市场加剧竞争风险；食品安全问题风险：原材料价格波动风险。 证券分析师马世辉17732313273S0400523110001mashihui@cdzq.com 目录 1．国内炼乳龙头，持续深耕主业......................................5 1.1公司历史沿革....................................................................................51.2公司的股份构成稳定，管理团队专业背景强................................6 2.公司经营业务稳定，盈利能力逐年改善..........................7 2.1公司长期深耕主营业务，不断丰富自身产品结构..........................72.2公司盈利水平保持稳健......................................................................9 3.产品应用广泛，行业发展潜力高.................................11 3.1国民收入水平提高有助于乳制品市场发展....................................113.2乳品业稳步增长，行业前景广阔....................................................123.3上游原料价格优势明显....................................................................143.4下游增长潜力大，助力乳品业发展................................................15 4.企业不断塑造核心竞争优势，创建炼乳行业领先品牌.17 4.1公司根据最新市场需求，不断调整公司发展战略，持续扩展其生产能力......................................................................................................174.2持续完善经销网络，赢得众多核心客户信赖................................194.3公司相较于同行可比公司，财务良好估值较低............................20 5.盈利预测.........................................................................21 6.风险提示.......................................................................22 图表目录 图1：公司产业链概况..............................................................................5图2：公司股权结构..................................................................................7图3：公司产品分类情况..........................................................................8图4：公司历年主营业务收入占比情况..................................................9图5：公司历年主营业务毛利率情况......................................................9图6：公司历年营业总收入及同比增长情况..........................................9图7：公司历年归母净利润及同比增长情况..........................................9图8：公司毛利率净利率情况................................................................10图9：公司历年“四费”情况................................................................10图10：社会消费品零售总额餐饮收入..................................................11图11：城镇居民人均可支配收入..........................................................11图12：历年中国人均GDP与同比增长情况.........................................12图13：历年乳制品产量及同比增长情况..............................................13图14：规模以上乳品加工企业主营业务收入......................................13图15：中国乳制品奶酪产量情况..........................................................13图16：中国牛奶产量情况......................................................................13图17：2022年人均奶类消费量(公斤）................................................14图18：全脂奶粉价格概况......................................................................14图19：白糖指数......................................................................................15图20：现货棕榈油价格概况..................................................................15图21：中国新式茶饮市场规模及预测..................................................16图22：历年烘焙市场规模情况..............................................................16图23：2023年人均烘焙消费情况.........................................................16图24：咖啡产业规模..............................................................................17图25：2023年人均消费咖啡量对比.....................................................17图26：公司主要合作伙伴......................................................................19 表1：公司当前品牌情况..........................................................................8表2：公司最新募集资金投向（截至2024年11月22日）..............18表3：收购海南南杭药业有限公司后股权比例变动............................18表4：公司经销商数量................................................................