核心本地商业盈利持续提升，但需关注海外业务投放节奏

买入 2024年12月3日 核心本地商业盈利持续提升，但需关注海外业务投放节奏 罗凡环852-25321962Simon.luo@firstshanghai.com.hk 24Q3业绩大超市场预期：24Q3收入达936亿元人民币（YoY+22.4%）,市场预期917亿元。经营利润137亿元，经营利润率14.6%，经调整净利润128亿，高于彭博一致预期的117亿元，经调整净利润率13.7%，主要得益于核心本地商业盈利能力持续提升，运营效率优化及新业务的大幅减亏。公司成本持续优化，努力提高运营成本效率，毛利率同比提升3.3%至38.6%，运营利润率提 升10.2%至14.6%。24Q2公 司第 三 季 度实 现 经 营 现 金 流 入152亿 元（YoY+36.0%）,前三季度403亿(YoY+33.7%)，持有的现金及现金等价物和理财投资分别为425亿元和917亿元。 李京霖852-25321539Jinglin.li@firstshanghai.com.hk 主要数据 核 心 本 地 商 业盈 利 持 续 提 升：24Q3核 心 本 地 商 业 收 入694亿 元（YoY+20.2%,QoQ+14.3%）,经营利润146亿（YoY+44.4%,QoQ-4.3%）,经营利润率同比提升4%至21.0%。24Q3即时配送交易笔数（餐饮外卖+闪购订单）70.78亿单（YoY+14.5%）,日均订单7864万单。其中，闪购日均订单量超1000万单，用户数及交易频次均实现双位数的同比增长。闪购业务业务天花板高，理想情况闪购业务能达到电商大盘10%的渗透率水平，即至少在5万亿GMV市场规模；到店酒旅订单量增长强劲，同比增长超50%，年度交易用户及年度活跃商家数量均创历史新高；虽然到店酒旅短期受宏观逆风GTV增速放缓，但美团到店酒旅业务的长期增长性依然稳固。此外，公司升级“神会员”向高质量用户交叉销售酒店间夜，未来计划拓展至全国。 行业TMT股价167港元目标价220港元（+32%）股票代码3690已发行股本60.85亿股市值10200亿港元52周高/低217/61港元每股净资产29港元主要股东(B)Xing Wang（9.5%）Blackrock（5.6%)Baillie（4.8%）Vanguard（3.8%） 美团优选环比继续减亏：24Q3新业务收入242亿元（YoY+28.9%,QoQ+12.2%）,经营亏损同比收窄至10亿，其中美团优选亏算16亿，亏损继续环比收窄，其他所有新业务盈利6亿，运营亏损率同比收窄23pct至4.2%。今年10月，公司外卖平台Keeta在沙特首都利雅得正式上线，公司持续推进海外的布局，预计海外业务拓展整体可控。此外，公司希望通过业务增长和平衡资本配置方面来提高股东回报。 提高目标价至220港元，买入评级：公司24Q3业绩表现大超预期，美团核心本地商业盈利能力持续提高，再次验证了美团外卖的高壁垒以及本地生活的长期增长潜力。虽然短期公司业务难免受到国内宏观经济疲软影响，但美团业务依然稳健、竞争格局继续改善、公司治理水平不断提高，以及管理层重视股东回报的举措，让美团业务的增长潜力具备可持续性，未来美团外卖和本地生活有望持续释放经营利润。结合目前港股互联网企业普遍估值在10-15倍区间，考虑到美团外卖业务的绝对领先地位，以及到店酒旅业务具备的长期增长潜力和盈利能力，给予一定估值溢价，分别给予美团外卖和到店酒旅业务24年扣税利润的30倍和20倍PE估值，得出220港元目标价，维持买入评级。 风险提示：本地生活竞争加剧、外卖盈利和新业务减亏不及预期等。 第一上海证券有限公司www.mystockhk.com 业绩摘要 24Q3收入达936亿元人民币（YoY+22.4%）,市场预期917亿元。经营利润137亿元，经营利润率14.6%，经调整净利润128亿，高于彭博一致预期的117亿元，经调整净利润率13.7%，主要得益于核心本地商业盈利能力的持续提升，运营效率优化及新业务的大幅减亏。公司成本持续优化，努力改善成本效率，毛利率同比提升3.3%至38.6%，运营利润率提升10.2%至14.6%。公司24Q3经调整EBITDA及经调整溢利净额分别同比增长134.8%及124.0%至145亿元及128亿元。24Q3公司实现经营现金流入152亿元（前三季度403亿），持有的现金及现金等价物和理财投资分别为425亿元和917亿元。股东回报方面，公司于注销了于2024年6月及7月所购回B类股份的相同数目的股份，已发行的B类股份数目合共减少了139,601,700股，回购金额达142亿港元。 公司业绩大超预期，新业务继续环比减亏 资料来源：公司资料、第一上海整理 核心本地商业业务 核心本地商业盈利能力持续提升，本地生活业24Q3核 心 本 地 商 业 收 入694亿 元 （YoY+20.2%,QoQ+14.3%）,经 营 利 润146亿（YoY+44.4%,QoQ-4.3%）,经营利润率同比提升4%至21.0%。 业务细分为： （1）餐饮外卖业务：24Q3即时配送交易笔数（餐饮外卖+闪购订单）70.78亿（YoY+14.5%）,日均订单7864万单。其中，外卖日均订单6864万单，闪购日均订单量超1000万单。公司继续对“拼好饭”持续提升运营效率，改善用户体验。通过拼好饭，商家可有效地扩大高性价比产品的销量、吸引新顾客和提升收入水平。神抢手项目帮助餐饮品牌推广高质量爆品，同时进一步拓展“品牌卫星店”，提供6-12个月佣金返利，并为500多个品牌提高免费的卫星店AI选址服务。 （2）到店酒旅业务：24Q3到店酒旅业务录得强劲增长，订单量同比增长超过50%。年度交易用户及年度活跃商家数量均创历史新高。未来美团将会继续深根县级城市等下层市场，目前县域经济仍然非常活跃，县城青年和小青年有非常多的消费需求，美团将在到店、酒店及旅游与县域经营集中实现更多的增长，同时也跟抖音在一线城市的竞争形成一定错位竞争。同时美团在一线市场的商家群体消费也在显著增长，预计24Q4在消费者数量、购买频次、消费品类等方 面都实现显著的增长。 （3）美团闪购：美团闪购日均订单量超1000万单，用户数及交易频次均实现双位数的同比增长。从长远看，我们认为即时零售将占到整个电商市场10%以上的份额，市场规模到5万亿GMV规模。半小时送达机制，使得即时零售行业更加高效，实现动态飞轮效应。当前30%的美团闪购产品是在线独家产品，未来还会有更多的产品上线，预计未来闪购将会提供配送服务到所有的城市、县城和小镇。到2027年，闪电仓GTV规模有望达到2000亿，总商家数量，特别是店面数量超过10万家。 我们认为美团外卖+闪购+本地生活的壁垒依然稳固，且三项业务之间具有极强的协同和飞轮效应，外卖+闪购形成半小时万物到家的生活圈。据Quest Mobile今年7月份数据统计，美团MAU达4.64亿人，DAU为1.5亿，美团DAU仍然具有提升空间。美团即时交易单量日均7864万单，长期看达到日均9000万单，通过规模效应减少补贴每单赚2元，依然较容易做到。本地生活GTV虽然增速放缓，但也是因为宏观经济环境所影响，长期看本地生活保持30%以上的OPM，依然具备强大的盈利能力。 新业务 24Q3新业务收入242亿元（YoY+28.9%,QoQ+12%）,经营亏损同比收窄至10亿。其中，美团优选亏算16亿，亏损继续环比收窄，其他所有新业务盈利6亿，运营亏损率同比收窄23pct至4.2%。今年10月，公司外卖平台Keeta在沙特首都利雅得正式上线，公司持续推进海外的布局，预计海外业务拓展整体可控，公司希望通过业务增长和平衡资本配置方面来提高股东回报 新业务环比继续减亏 展望25年，新业务由于公司继续布局中东业务，明年仍然难以做到盈亏平衡，单中东地区外卖OPM空间客观，但需要时间培育。 盈利情况 24Q3综合毛利率为39.3%，同比提升3.99pct,环比下降1.93pct.经营利润137亿元，经营利润率14.6%，经调整净利润128亿，经调整净利润率13.7%。毛利率及经营利润率的提高主要得益于公司的成本管控以及经营杠杆作用改善，以及公司坚持降本增效，对经营效率的提高。费用方面： 经营杠杆作用改善 （1）销售成本：销售成本568亿元（YoY+14.8%），占收入百分比由64.7%同比减 少4.0个百分点至60.7%。金额的增加主要由于业务规模增长导致餐饮外卖及美团闪购业务的配送相关成本及商品零售业务的销售成本增加。销售成本占收入百分比减少主要由于公司努力改善成本效率。 （2）销售及营销开支：销售及营销开支180亿元（YoY+6.2%）,主要是推广及广告开支、交易用户激励以及雇员薪酬开支增加所致。同时，占收入百分比由22.1%同比下降2.9个百分点至19.2%，主要是由于营销效率提高，尤其是公司的商品零售业务，以及经营杠杆作用改善。 （3）研发开支：研发开支53亿元，同比保持稳定，占收入百分比由7.0%同比下降1.3个百分点至5.7%，主要是经营杠杆作用改善所致。 （4）一般行政开支：一般及行政开支28亿元（YoY+10.2%）,主要是由于雇员薪酬开支增加及业务规模增长导致附加税增加。于2024年第三季度，占收入百分比为3.0%，同比保持稳定。 资料来源：公司资料、第一上海整理 资料来源：公司资料、第一上海整理 上调目标价至220港元，维持买入评级 公司24Q3业绩表现大超预期，美团核心本地商业盈利能力持续提高，再次验证了美团外卖的高壁垒以及本地生活的长期增长潜力。虽然短期公司业务难免受到国内宏观经济疲软影响，但美团业务依然稳健、竞争格局继续改善、公司治理水平不断提高，以及管理层重视股东回报的举措，让美团业务的增长潜力具备可持续性，未来美团外卖和本地生活有望持续释放经营利润。 结合目前港股互联网企业普遍估值在10-15倍区间，考虑到美团外卖业务的绝对领先地位，以及到店酒旅业务具备的长期增长潜力和盈利能力，给予一定估值溢价，分别给予美团外卖和到店酒旅业务24年扣税利润的30倍和20倍PE估值，得出220港元目标价，维持买入评级。 附录1：主要财务报表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法