核心观点
- 宏观经济预期与现实偏弱，但逆周期调节政策显著加码，政策仍聚焦防风险而非强刺激。预计2025年宏观经济“曲折式前进”，保持谨慎乐观。
- 货币信用方面，宽货币为主基调，信用稳为主，聚焦结构性扩表，涉政业务、央国企客群占比高的银行更受益。
- 基本面方面，监管呵护银行净息差，2025年息差逐步磨底、降幅收窄，对净利息收入增速拖累减少；市场对银行资产质量的悲观预期有望改善，企业部门信用风险压力可控，居民部门风险暴露但零售信贷风险上升渐进温和。
- 估值维度，中国银行业PB全球明显偏低，未来定价权从主动基金向被动基金转移，银行股估值迎来修复契机，中期稳定的ROE、股息率有望带来价值重估。
投资建议
- 2025年银行板块绝对收益概率较高，但相对收益不确定。绝对收益核心逻辑：基本面筑底温和改善、被动资金与绝对收益资金重塑估值、低PB及高股息凸显配置价值。相对收益不确定因宏观政策预期及落地效果影响市场风险偏好。
个股建议关注
- 受益于被动基金扩容、资产质量优异、高分红的个股：招行、国有大行。
- 以涉政为主的对公业务占比高、资产质量优异的区域性银行：成都银行。
- 业绩持续高增长个股：常熟银行。
关键数据与研究结论
- 2023年以来名义GDP增速弱于实际GDP增速，CPI近0，PPI持续负值，价格下行压力不减。
- 2025年信贷增量预计持平，社融增速温和回升，国有大行信贷增量最优，央国企加杠杆、部分民企温和扩表、居民缩表。
- 2024年降息政策对2025年净息差静态测算拖累11.49bps，但单季降幅将逐步收窄，预计2025年净息差同比降幅收窄至12bps左右。
- 城投化债对银行业净息差影响有限，不同地区银行受影响差异大。
- 地方政府隐债置换对2024-2026年上市银行净息差每年拖累3.4bps，对2027-2028年每年拖累0.97bps。
- 2025年底《金融资产风险分类办法》过渡期结束，优质银行不良认定趋严。
- 对公房地产不良率二季度末下降31bps，对公业务信用成本下行，零售业务信用成本上升。
- 2025年资产质量预期改善，企业部门信用风险压力可控，居民部门风险暴露但零售信贷风险上升渐进温和。
- 2025年银行盈利预测：营收增速-0.35%，归母净利润增速1.60%，主要驱动因素：净息差同比降幅收窄、中收回暖、成本费用管控。
- 被动基金对大多数银行个股持仓明显高于主动基金，被动宽基指数是配置银行板块的主要增量资金。
- 受益于被动基金大规模扩容的个股：招商银行、兴业银行、工商银行、交通银行、农业银行、江苏银行、浦发银行等。
- “央国企自有资金”保值增值诉求提升，例如中信金融资产拟503亿元投资配置银行股。
- 银行股投资可能从追求“成长性”转向追求“ROE”，价值型资金青睐银行。
- A股银行PB估值处于全球最低水平，H股国有大行PB处于极端下限。
- 中国银行业拨贷比处于历史最好水平，也处于全球最高水平，但贷款信用成本变化更多是“逆周期”调节。
- 银行通过“牺牲业绩弹性”换取“业绩的稳健性”。
- 银行股股息率的“估值锚”在于低PB及高股息凸显配置价值。
