开源晨会

开源晨会1202 ——晨会纪要 吴梦迪（分析师）wumengdi@kysec.cn证书编号：S0790521070001 观点精粹 总量视角 【宏观经济】央企助力稳增长稳投资——宏观周报-20241201 【宏观经济】经济改善延续性或未充分定价——兼评11月PMI数据-20241201 【策略】关税问题的预期与现实——投资策略专题-20241201 数据来源：聚源 【固定收益】2019年底债券牛市对当前债市的启示——事件点评-20241130 【金融工程】资产配置月报（2024年12月）——金融工程定期-20241130 行业公司 【中小盘】尊界S800打造豪华新标杆，48小时订单破2000台——中小盘周报-20241201 【传媒】情绪经济与科技融合，继续关注AI陪伴/女性向游戏——行业周报-20241201 【社服】收藏级潮玩催生防伪刚性需求，万亿零食市场大有可“玩”——行业周报-20241201 【机械】特斯拉机器人灵巧手重大进展：驱控接近定型，量产将近——行业周报-20241201 【医药】国家医保目录更新，关注EGFR TKI市场变化——行业周报-20241201 【非银金融】市场活跃度维持高位，看好零售型券商和顺周期寿险——行业周报-20241201 【地建筑产】多只保障房REITs首发申报，保障房REITs表现持续优异——行业周报-20241201 【地产建筑】新房二手房成交面积同环比增长，政策效果持续显著——行业周报-20241201 【食品饮料】茅台增厚股东回报，糖蜜价格持续回落——行业周报-20241201 【建材】多项楼市政策执行，重视建材布局机会——行业周报-20241201 【农林牧渔】宠物市场消费回升，期待腌腊旺季猪价表现——行业周报-20241201 【煤炭开采】供暖旺季煤价具备韧性，煤炭双逻辑攻守兼备——行业周报-20241201 【化工】百菌清、阿维菌素、甲维盐价格上行，赖氨酸、苏氨酸市场价格坚挺——行业周报-20241201 【商贸零售】“谷子经济”火热，关注线下场景情绪价值机遇——行业周报-20241201 【通信】运营商、云厂商、政企齐发力，国产算力板块或将蓬勃发展——行业周报-20241201 【社服：复星国际(00656.HK)】时隔三年重返美元债市场，关注融资渠道多样化——港股公司信息更新报告-20241129 研报摘要 总量研究 【宏观经济】央企助力稳增长稳投资——宏观周报-20241201 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |沈美辰（分析师）证书编号：S0790524110002 国内宏观政策：央企助力稳增长稳投资 近两周（11月17日-12月1日）国内宏观主要聚焦以下几个方面： 经济增长方面，国家发改委在11月新闻发布会上表示，11月、12月经济运行有望延续10月份以来回升向好的态势。将研究提出未来继续加大“两新”支持力度、扩大支持范围的政策举措，待履行相关程序后适时公开发布。 基建与产业方面,近两周政策聚焦有关部门出台光伏行业规范、国常会研究推动平台经济健康发展、中国国新和中国诚通两大央企发行稳增长扩投资专项债支持“两重”“两新”，共5000亿元、《有效降低全社会物流成本行动方案》出台等。 货币方面，聚焦央行稳定人民币汇率预期、央行等部门召开科技创新和技术改造贷款工作推进会议，要求银行用好用足政策资源。严格遵守自律约定，存款利率不得违规手工补息，贷款利率要符合风险定价原则。市场利率定价自律机制召开工作会议强调，利率自律机制倡议，将非银同业活期存款利率纳入自律管理，并在存款服务协议中引入“利率调整兜底条款”。 地产方面，各地地产放松举措包括取消一线城市普宅和非普认定标准、降低首付比例、加大人才安置力度、提高公积金贷款额度、放宽限售等。 消费政策方面，随着冬季冰雪经济的到来，多省市发放消费券促进冰雪旅游、零售等消费，并开展暖冬消费活动。此外，多地方仍继续发行常规的餐饮、零售、汽车、文旅等领域消费券。 金融监管方面，多家基金管理人公告将调降旗下大型宽基ETF管理费率、托管费率。其中，管理费率统一调降至0.15%，托管费率统一调降至0.05%，此次费率调降的宽基ETF产品涉及沪深300、上证50、中证500、中证1000、科创板50等核心宽基指数，基金规模超过1.3万亿。此外，深圳、北京市监管讨论并购重组专项政策，深圳市委金融办提出建立并购重组项目库、联通香港打通境内外并购资源等14条具体举措，力争2027年底完成并购重组项目总数量突破100单、交易总价值突破300亿元。 贸易相关政策聚焦中德最高领导人会见，讨论欧中通过对话谈判尽快解决电动汽车问题；商务部印发《关于促进外贸稳定增长的若干政策措施》，涵盖金融支持、跨境贸易结算、跨境电商等9方面政策措施，以促进外贸稳定增长，巩固和增强经济回升向好态势；财政部等两部门调整铝材等产品出口退税政策等。 海外宏观政策：特朗普称将对中、墨、加等国加征关税 海外宏观方面，关注美欧货币政策、日本财政与经济政策、美欧财政政策预期、美欧与我国相关贸易摩擦等。 美欧财政政策方面，首先，获提名为美国财政部长的贝森特表示，他政策的优先事项将是兑现特朗普的各项减税承诺，包括使其第一任期内的减税政策永久化，以及取消针对小费、社会保障福利和加班费征收的税收。征收关税、削减支出、维持美元作为世界储备货币的地位也将是重点。而欧盟警示赤字扩张风险。欧盟委员会发布了2024年度欧洲秋季一揽子计划，该计划列出成员国家未来几年的财政路径、优先投资和促进增长的改革，以降低债务和赤字。 美国的关税政策和贸易摩擦再度成为全球关注点。美国当选总统特朗普称将对所有中国进口商品加征10%的 关税。特朗普还表示，将对墨西哥和加拿大进入美国的所有产品征收25%关税。而欧洲对华电动车加征关税问题则迎来进展，欧洲议会国际贸易委员会主席贝恩德·朗格近日透露，欧盟同中国正接近就取消对华加征的进口电动汽车关税达成解决方案。 风险提示：国内外货币政策持续分化，国内政策执行力度不及预期。 【宏观经济】经济改善延续性或未充分定价——兼评11月PMI数据-20241201 何宁（分析师）证书编号：S0790522110002 |陈策（分析师）证书编号：S0790524020002 事件：2024年11月官方制造业PMI50.3%，预期50.2%，前值50.1%；官方非制造业PMI50.0%，前值50.2%。 制造业：景气度持续好于预期，供需结构边际改善但价格续弱 1、一揽子存量政策和增量政策持续协同发力，制造业景气度连续两个月位于荣枯线以上。需求端内外均回暖，但仍需甄别外需回升是否来自于企业应对关税而提前抢出口；“PMI新订单-PMI生产”的剪刀差指标回升了0.4个百分点至-1.6%，指向供需关系边际改善；分行业来看，10月高景气的电气机械（含家电）更替为汽车，符合此前我们提示的“11月汽车接棒家电”。 2、工业原材料价格回落，预计11月PPI同比约-2.3%。11月PMI原材料购进价格与PMI出厂价格分别较前值下降了3.6、2.2个百分点。结合高频指标来看，预计11月PPI环比可能在0.2%左右，同比在-2.3%左右、降幅较前值收窄。 3、分类型来看，中小型企业预期明显回暖。11月中型、小型企业分别前值回升了0.6、1.6个百分点，表征民企景气度的BCI指数同步改善，贡献主要来自于销售、融资环境、价格前瞻等分项。此前《中华人民共和国民营经济促进法（草案征求意见稿）》、《关于解决拖欠企业账款问题的意见》等政策可能加快驱动了民企预期和信心回暖。 非制造业：基建或保持较高增速，服务业PMI平稳、新订单指数走弱 1、建筑业：部分实物工作量改善，多地加力推进专项债支出使用，预计基建投资仍保持较高增速。实物工作量来看，11月石油沥青开工小幅改善，CME预估11月挖掘机内销8600台、同比增速约15%，冬季降温硬约束下、水泥开工和发运率季节性回落；资金面来看，年内专项债已发行完毕而部委尚未披露支出进度数据，考虑到近期多地全力推动投资提速、采取超常规力度推进重大项目建设（包括广东、重庆、江苏等），预计基建投资仍能保持较高增速。 2、服务业：PMI平稳、新订单指数走弱。分行业来看，电信广播电视及卫星传输服务、互联网软件及信息技术服务、货币金融服务、资本市场服务、保险等行业景气度较快；受国庆假期效应消退等因素影响，零售、住宿、餐饮等居民出行消费行业回落。 经济改善延续性或未充分定价，关注新一轮政策窗口期 10月、11月数据显示本轮经济改善的持续性并不弱，包括制造业连续2个月位于荣枯线上，地产销售总体仍延续热度，汽车接棒家电、有望提振11月社零累计同比至3.7%。但权益市场的交易重心更多在于财政力度的确认以及特朗普2.0的约束，我们得以观察到市场的反复横跳、对经济数据反而在一定程度上“脱敏”，因而12月政治局会议和中央经济工作会议可能是状态切换的重要节点，在确认2025年经济、财政的定调后，基本面边际变化的定价权或趋于放大。 风险提示：政策变化超预期；美国经济超预期衰退。 【策略】关税问题的预期与现实——投资策略专题-20241201 韦冀星（分析师）证书编号：S0790524030002 “特朗普交易”进一步发酵，关税问题引发关注 11月以来，随着特朗普的顺利当选，“特朗普交易”并没有立即兑现，而是继续发酵。而近期随着特朗普在社交媒体上的发言，市场再次开始关注“特朗普交易”对中国资产影响较大的部分——关税问题。结合前期复盘2018年第一次“特朗普交易”对于关税问题的影响特征及市场表现来看，上一轮2018年关税冲突对于出口链的扰动更多是基于事实而非预期。回到当前，本次研究我们重点关注：从预期视角和现实视角分别出发，如何看待关税问题的现状及后续发展？ 关税问题的预期与现实 1、关税的预期：特朗普上任，担忧重卷而来。（1）近期的关税预期是如何形成的？三重事件催化加速担忧。首先，市场对于关税预期的负向情绪始于美国大选的最新结果；其次，大选之后特朗普新政府的迅速组建也让市场对于人选问题颇为关注，并对新的政策路径进行提前博弈；最后，近期特朗普的媒体言论更是放大了市场对关税问题的关注和担忧情绪。（2）关税预期会对市场带来什么影响？经济+市场双重影响。其一，经济视角下，“学习效应”导致关税预期或助推“抢出口”行为前置。回看本轮行情，当下并未出现明显的“抢出口”现象，后续或有催化；其二，交易视角下，本次关税预期的扰动或放大前期“特朗普交易”的趋势，对出口链产生一定影响。考虑到市场学习效应的存在，本轮情况或许和2018年已经有所不同。 2、关税的现实：落地方式有待观察，中企准备更充分。（1）从预期到现实，关税的落地都有什么途径？结合上一轮美国对华加征关税的举措，可以将落地方式归纳为“三条款+一紧急”。（2）此外，面对本轮关税的影响，企业的准备更充裕。近几年企业从出口走向出海，对关税扰动也有着一定的规避效果。 无惧关税预期扰动，依然坚持以我为主 短期来看，关税预期扰动的不稳定因素仍存，但关税现实的实际落地有限，我们认为市场或在关税现实和关税预期的间隙之中折返跑。基于对当下关税“预期”和关税“现实”的梳理，我们认为或存在“预期强于现实”的特征。往后看，持续性和反复性影响更值得关注。此外，相比于关税的“预期”与“现实”的博弈，当前市场上关税“预期”与政策“预期”的博弈更值得关注。当下已经处于“牛市第二阶段”的市场，我们需要“坚定政策信心，降低斜率预期”。在海外新一轮经济周期和政治周期中，需要坚定“以我为主”。 短期：（1）兼具高弹性+“以我为主”的科技&成长方向，自主可控有望成为2025年牛市主线：关注半导体、信创、军工、高端设备、卫星；（2）资本市场重要性提升下的牛市排头兵：券商、保险；（3）政策超预期下风险偏好得到改善的品种：地产链、新能源、医药。 中长期：（4）受益于促进