FY2025Q2季报点评：归母净利润超预期，主业EBITA Margin有所下滑

FY2025Q2季报点评：归母净利润超预期，主业EBITA Margin有所下滑 2024年11月19日 证券分析师张良卫执业证书：S0600516070001021-60199793zhanglw@dwzq.com.cn证券分析师张家琦 执业证书：S0600521070001zhangjiaqi@dwzq.com.cn 买入（维持） 市场数据 营收增长略低于预期，盈利水平同比下降：2025财年Q2，公司实现营业收入2365亿元（yoy+5%)，低于彭博一致预期为2394亿元；非公认会计准则下的归母净利润365亿元（yoy-9%），高于彭博一致预期的356.2亿元。 收盘价(港元)87.20一年最低/最高价64.60/118.70市净率(倍)1.73港股流通市值(百万港元)1,669,148.19 淘天GMV健康增长，EBITA Margin有所下滑：本季度淘天集团收入同比增长1%至人民币989.94亿元，客户管理收入同比增长2%。88VIP会员数超4600万，GMV有所增长，主要源于订单量实现双位数增长，由购买频次的增长所带动，部分受平均订单金额下降所抵销。淘天业务EBITA Margin同比下降3.17pct至45.04%，显示公司投入力度增加。 基础数据 每股净资产(元)50.39资产负债率(%)39.99总股本(百万股)19,141.61流通股本(百万股)19,141.61 减亏进度积极，国际数字商业投入增加：FY25Q2淘天、国际数字商业、本地生活、菜鸟、阿里智能云、大文娱、其他业务的EBITA Margin为45.04%、-9.17%、-2.21%、0.22%、8.99%、-3.13%、-3.03%，同比变动-3.17、-7.6%、14.26、-3.75、3.89、0.3、-0.04pct。 相关研究 战略投入收获成效。多项业务增长良好：FY25Q2国际数字商业收入超预期，Choice增长强劲，且单位经济效益环比改善。本地生活业务显著亏损持续缩窄，高德和饿了么订单继续增长。阿里云公有云产品双位数增长，AI相关产品实现连续五个季度三位数同比增长。 《阿里巴巴-W(09988.HK:)：GMV增长受益复购心智与支付互通，期待全站推革新拉动CMR收入提升》2024-09-20 盈利预测与投资评级：考虑淘天业务和国际业务的投入仍维持在较高水平，在GMV增长超预期的当下，我们认为FY2025Q1公司整体EBITAMargin仍处于恢复阶段。因此维持FY2025/FY2026/FY2027 EPS为8.09/8.76/9.48元的盈利预测，对应PE（Non-GAAP）为10.0/9.3/8.6倍（港币/人民币=0.93，2024年11月15日）。考虑公司GMV增长情况及货币化进程的加快，以及公司持续回购分红，维持“买入”评级。 《阿里巴巴-W(09988.HK:)：反垄断整改结果点评：监管释放积极信号，期待基本面改善带动估值上行》2024-09-01 风险提示：电商行业竞争加剧，用户留存率不及预期，市场监管风险，核心管理层变动风险。 内容目录 1.营收增长低于预期，盈利水平同比下降..........................................................................................42.淘天GMV健康增长，EBITA Margin有所下滑............................................................................53.业务调整下多集团经营稳健，坚定电商+AI两大战略核心..........................................................53.1.国际数字商业收入超预期，Choice增长强劲........................................................................63.2.本地生活业务亏损大幅缩窄，菜鸟与其他电商平台达成合作.............................................63.3.阿里云受公有云业务驱动增长，AI业务三位数高速增长...................................................74.盈利预测与评级..................................................................................................................................75.风险提示..............................................................................................................................................8 图表目录 图1：公司季度收入变化情况（百万元）...........................................................................................4图2：公司季度经调整净利润变化（百万元）...................................................................................4图3：公司营收构成...............................................................................................................................4图4：阿里FY25Q2业务构成及对应EBITA-margin.........................................................................5图5：公司客户管理收入季度变化情况（百万元）...........................................................................5图6：国际数字商业业务基本情况（百万元）...................................................................................6图7：本地服务和菜鸟业务基本情况（百万元）...............................................................................6图8：阿里云智能业务基本情况（百万元）.......................................................................................7 1.营收增长低于预期，盈利水平同比下降 2025财年Q2，公司实现营业收入2365亿元（yoy+5%)，低于彭博一致预期为2394亿元；非公认会计准则下的归母净利润365亿元（yoy-9%），高于彭博一致预期的356.2亿元。 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 2025财年Q2，公司淘宝天猫商业、国际数字商业、本地生活、菜鸟、云智能、大文娱六大集团和其他业务收入分别为990、317、177、246、296、57、522亿元，同比增长1%、29%、14%、8%、7%、-1%、9%。彭博一致预期为991、313、174、279、296、60、480亿元，国际数字商业、本地生活和其他收入高于预期，淘宝天猫商业、云智能收入与预期持平，菜鸟业务、大文娱收入均低于预期。 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 2.淘天GMV健康增长，EBITA Margin有所下滑 截至2025年9月30日止季度，淘天集团收入同比增长1%至人民币989.94亿元。客户管理收入同比增长2%。淘宝88VIP会员数超4600万，订单量实现双位数增长，由购买频次的增长所带动，部分受平均订单金额下降所抵销。中国零售商业的直营及其他收入为人民币226.44亿元，同比下降5%，主要由家电品类销售下降所致。淘天业务EBITA Margin同比下降3.17pct至45.04%，显示公司投入力度增加。 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 3.业务调整下多集团经营稳健，坚定电商+AI两大战略核心 FY25Q2国际数字商业收入超预期，Choice增长强劲，且单位经济效益环比改善。 本地生活业务显著亏损持续缩窄，高德和饿了么订单继续增长。阿里云公有云产品双位数增长，AI相关产品实现连续五个季度三位数同比增长。 3.1.国际数字商业收入超预期，Choice增长强劲 AIDC收入同比增长29%至人民币316.72亿元，EBITA Margin为-9.17%，同比下降7.6pct，环比上升3.48pct。国际零售商业收入为人民币256.18亿元，同比增长37%。国际批发商业收入为人民币60.54亿元，同比增长11%。强劲表现持续由跨境业务增长所带动，尤其是速卖通Choice业务。速卖通和Trendyol平台继续投入欧洲和海湾地区的特定市场，以提升消费者心智。同时，运营及投资效率提升令Choice业务的单位经济效益环比改善。 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 3.2.本地生活业务亏损大幅缩窄，菜鸟与其他电商平台达成合作 本地生活集团收入同比增长14%至人民币177.25亿元（25.26亿美元），由高德和饿了么订单增长，以及市场营销服务收入增长所带动。本季度，受惠于运营效率改善和业务规模提升，本地生活集团亏损同比显著收窄。今年10月国庆假期期间，高德的日活跃用户峰值超过3亿，创历史新高。 截至2024年9月30日止季度，菜鸟收入同比增长8%至人民币246.47亿元（35.12亿美元），主要由跨境物流履约解决方案收入增长所带动。菜鸟速递于今年10月开始在其他电商平台提供物流服务，进一步拓展其市场覆盖。 3.3.阿里云受公有云业务驱动增长，AI业务三位数高速增长 截至2024年9月30日止季度，云智能集团收入为人民币296.10亿元（42.19亿美元），同比增长7%。本季度，整体收入（不计来自阿里巴巴并表业务的收入）同比增长超过7%，由公共云业务的双位数增长带动，其中包括AI相关产品采用量的提升。AI相关产品收入连续五个季度实现三位数的同比增长。 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 4.盈利预测与评级 考虑淘天业务和国际业务的投入仍维持在较高水平，在GMV增长超预期的当下，我 们 认 为FY2025Q1公 司 整 体EBITA Margin仍 处 于 恢 复 阶 段 。 因 此 维 持FY2025/FY2026/FY2027 EPS为8.09/8.76/9.48元的盈利预测，对应PE（Non-GAAP）为10.0/9.3/8.6倍（港币/人民币=0.93，2024年11月15日）。考虑公司GMV增长情况及货币化进程的加快，以及公司持续回购分红，维持“买入”评级。 5.风险提示 1）新零售业务竞争加剧，国内各个平台加大补贴，阿里巴巴有市场份额下滑风险。2）用户留存率不及预期，性能瓶颈、物流、供应链等相关因素的不确定性，造成公司用户留存率不及预期。3）电商法与反垄断等监管风险加大，造成部分业务扩展受限，影响到公司业绩表现。4）公司多部门负责人变动，可能引起后续策略和运营重点的相应调整，影响预期。 免责声明 东吴证券股份有限公司经