低成本铀矿具优势

核心观点与关键数据

• 铀价趋势：预计未来10年天然铀需求将受核电结构性增长趋势带动，同时铀矿供应受限，铀价将在未来数年保持高企。目标价2.36港元，潜在升幅32.0%，当前股价1.79港元。
• 低成本铀矿：中广核矿业通过和哈原工(KAP)两家合营公司持有四个位于哈萨克的低成本铀矿（谢公司、奥公司），开采平均成本价分别为每磅17-27美元，全球偏低。
• 税收政策：哈萨克斯坦矿山资源税(MET)将上调，2025年税率从6%升至9%，2026年进一步分为按量和按价计算，但总体新增税额可控。预计2025/26年矿山单位生产成本将上升12%/9%。
• 盈利预测：预计2024年净利润同比下跌11%至4.4亿港元，主要由于所得税支出大幅增加；预计2025/26年净利润将分别上升52%/63%，2026年盈利有机会较2023年翻倍。
• 铀价敏感度：2025年铀现货价每上升1%，中广核矿业净利润将上升0.7%。

主要业务与风险

• 合营公司：谢公司和奥公司是主要盈利来源，预计贡献2024/25/26年权益净利润分别为9.5亿/10亿/11亿港元。
• 包销协议：自产矿山天然铀包销目前处于价格倒挂状态，预计2026年新的销售协议后毛利率将转正。
• 国际贸易：2022/23/1H24天然铀国际贸易量分别达3,055 / 5,670 / 2,355 tU，毛利差稳定在每磅1.2美元。
• 主要风险：
  • 矿山寿命较短：谢矿、奥矿寿命分别在2031/2037年结束，若无法填补储量，2033后收入和利润将大幅下降。
  • 包销协议价格风险：若2026年新协议无法匹配价格，盈利预测面临不确定性。

估值与结论

• 估值方法：采用净现值(NPV)计算估值，目标价基于3x NPV，反映上升周期及资源量转化潜力。
• 主要假设：
  • 2024-26年：铀价从85美元/ib起每年上升8%。
  • 2027-31年：铀价从101美元起每年上升1.5%。
  • 2032-42年：铀价107美元不变。
  • 2027-42年：铀生产成本每年上升1%。
  • WACC 7.4%。
• 评级：首次覆盖并给予买入评级。