FY2Q25业绩基本符合预期,收入同比增长5%至2365亿元,调整后净利润同比下降9%至365亿元。公司保持高回购力度,回购41亿美元股份。淘天集团收入同比增长1%至990亿元,调整后EBITA率降至45%;国际商业收入同比增长29%至317亿元,调整后EBITA率亏损收窄。云业务收入同比增长7%至296亿元,调整后EBITA率改善至9%。公司维持“持有”评级,目标价调整至91港元/94美元,预计FY25E/FY26E收入分别为990亿/1064亿元,净利润分别为1407亿/1454亿元,对应11.6x/11.2x P/E。投资风险包括行业竞争加剧、业务增长不及预期和利润弱于预期。