建材行业2025年投资策略：经济政策发力，建材预期反转

经济政策发力，建材预期反转 建材行业2025年投资策略 姓名张绪成（分析师）证书编号：S0790520020003邮箱：zhangxucheng@kysec.cn 核心观点 1.政策支持：化债政策出台，建材板块有望迎估值修复 地产支持政策已使边际改善，大中城市销售面积环比大幅收窄。政策层面持续出台稳地产政策，包括取消限购、降低贷款利率、提升地方债务限额等。基建托底发力，新增地方政府专项债券有望对基建投资构成支撑。 2.消费建材：防水、涂料、管材受益产品和渠道多元化 消费建材企业营收有所提升，现金流呈改善趋势。信用减值风险有望大幅减弱，毛利率有望持续改善。随着地产融资端政策逐步落地，信用风险或将筑底企稳，消费建材企业新增坏账的风险有望减弱，叠加前文分析，毛利率有望延续改善趋势。 3.传统建材：玻璃、水泥受益政策和成本，盈利或改善 受现竣工端持续下滑，浮法玻璃现货价格持续下跌且库存增加。基建已成为水泥最大的应用领域，有望对冲地产需求下滑，煤炭价格下行，成本压力缓解致水泥盈利有所修复。 4.药用玻璃：受益一致性评价和集采，中硼硅市场广阔 “一致性评价+集采”政策促进中硼硅药用渗透率加速提升，2023年中硼硅药用玻璃渗透率不到20%，远低于国际70%的渗透率。中国玻璃网预计2030年前将会有30%-40%的药用玻璃由低硼硅玻璃、钠钙玻璃升级为中硼硅玻璃。 5.玻璃纤维：基本面指标向好，底部确立且涨价进行时 玻纤新增产能已放缓，且库存拐点已显，同时出口数据向好代表海外需求表现更好，二季度开始将进入玻纤需求旺季，叠加国内经济复苏预期，预计国内需求也将逐步改善。当前玻纤已经处于涨价阶段。 6.投资逻辑：稳增长政策强持续，建材底部弹性可期 建材整体需求更依赖于地产和基建，当前稳增长政策持续出新，当前行业正处于基本面底部，随着经济复苏，商品价格反弹和预期反转，建材股票价值已处于底部，从而具备更强的向上弹性。推荐【东方雨虹】【三棵树】【力诺特玻】【旗滨集团】【坚朗五金】【伟星新材】。 7.风险提示：经济增速下行风险；原材料价格上涨风险；房地产销售回暖进展不及预期风险。 目录C O N T E N T S 行情回顾：2024表现整体承压，9月底政策助力回暖 政策支持：经济政策发力且持续，建材基本面望扭转消费建材：防水、涂料、管材受益产品和渠道多元化传统建材：玻璃、水泥受益政策和成本，盈利或改善药用玻璃：受益一致性评价和集采，中硼硅市场广阔玻璃纤维：基本面指标向好，底部确立且电子纱涨价投资建议与受益标的风险提示 1.1行情回顾：2024年以来建材整体较弱，但9月底开始大幅跑赢沪深300 2024年初至11月11日建材板块跑输沪深300指数17.60pct，9月24日以来建材板块上涨36.32%，这一阶段政策驱动的beta行情为主，9月24日，央行公布了一系列政策，包括：降准50bp，政策利率调降20bp，并引导LPR、存款利率同步调降，保持净息差稳定；降低存量房贷利率，平均降幅50bp左右；首套房与二套房首付比例统一，对应二套房首付比例由15%下调10%；3000亿保障住房再贷款，支持比例从60%提升至100%；经营性物业贷款、金融16条政策，延期到2026年底；规模5000亿的创设证券基金保险公司互换便利工具；创设股票回购增持专项再贷款，规模3000亿。 数据来源：Wind、开源证券研究所 1.2行情回顾：2024年9月底以来建材细分行业均实现上涨 1.3业绩情况：2024Q3整体盈利水平下降，药玻盈利稳健 数据来源：Wind、开源证券研究所 目录C O N T E N T S 政策支持：经济政策发力且持续，建材基本面望扭转行情回顾：2024表现整体承压，9月底政策助力回暖消费建材：防水、涂料、管材受益产品和渠道多元化传统建材：玻璃、水泥受益政策和成本，盈利或改善药用玻璃：受益一致性评价和集采，中硼硅市场广阔玻璃纤维：基本面指标向好，底部确立且电子纱涨价投资建议与受益标的风险提示 2.1地产政策已使基本面预期改善，大中城市销售面积环比跌幅明显收窄 政策层面持续出台稳地产政策，包括取消限购、降低贷款利率、提升地方债务限额等。2024年9月26日政治局会议强调“要促进房地产市场止跌回稳”，实施“四个取消、四个降低、两个增加”，包括取消限购、取消限售、取消限价、取消普通住宅和非普通住宅标准；降低住房贷款的首付比例、降低住房公积金贷款利率、降低存量贷款利率、降低换旧换新换购住房的税费；新增实施100万套城中村改造和危旧房改造、年底前将“白名单”信贷规模增加至4万亿。数据来看，2024年10月30大中城市销售面积同比-3.79%，降幅环比9月收窄28.64pct，一二三线城市成交均出现反弹。 2.2地产竣工、施工、投资均处于筑底阶段 2023年保交楼政策驱动地产竣工端回暖，2024年1-9月在较高基数下竣工端大幅下滑，同比-24.4%。受房企资金承压、2024年拿地大幅下降的影响，地产施工、投资增速仍承压。2024年1-9月房屋施工面积同比-12.2%；房地产开发投资完成额同比-9.84%。当前地产政策已开始转向，基本面正处于筑底阶段。 2.3基建托底发力，投资延续快速增长态势 2024年1-9月基建固定资产投资累计完成额同比增长+9.26%；2024年1-9月新增专项债券发行额为3.6万亿，主要应用于基建领域。2024年10月8日，国家发展改革委在国新办新闻发布会上要求，用足用好今年各类资金。目前7000亿元中央预算内投资已全部下达；新增地方政府专项债券于10月底基本发行完毕；年内超长期特别国债已发行9200亿元，最后两期将在11月内发完。年内各地共有2万亿待使用的专项债资金有望对基建投资构成支撑。 数据来源：Wind、开源证券研究所 2.4多项政策出台，建材板块有望迎估值修复 目录C O N T E N T S 政策支持：经济政策发力且持续，建材基本面望扭转21行情回顾：2024表现整体承压，9月底政策助力回暖3消费建材：防水、涂料、管材受益产品和渠道多元化4传统建材：玻璃、水泥受益政策和成本，盈利或改善药用玻璃：受益一致性评价和集采，中硼硅市场广阔玻璃纤维：基本面指标向好，底部确立且电子纱涨价投资建议与受益标的5768风险提示 3.1消费建材：受地产影响仍较为明显，Q2Q3利润大幅下降 3.1消费建材：成本压力或将同比显著缓解，毛利率有望延续改善趋势 3.1.1防水：新开工仍处于底部区间，政策有望扭转基本面 新开工面积仍处于底部区间。新开工面积自2021年以来持续下滑，2023年全年新开工面积仅9.5亿平，同比下滑20.4%，较2022年降幅收窄19.0pct。2024年1-9月全国新开工面积5.6亿平，同比下滑22.2%，降幅较2023年末扩大1.8pct。 2024年11月，全国人大常委会批准的6万亿元债务限额，直接增加地方化债资源10万亿元，其中包括2029年及以后到期的棚户区改造隐性债务2万亿元、6万亿元债务限额置换地方政府存量隐性债务、连续五年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元用于化债。随着相关政策持续推动棚户区改造、房地产、基础设施建设等领域，防水行业需求有望维持刚性。 3.1.2东方雨虹：防水行业龙头，多元化扩张驱动成长 防水行业龙头，市占率高。东方雨虹2023年在防水行业市占率19.29%，为行业龙头，连续三年位于地产首选率第一。 零售优先，多品类扩张驱动长期成长。2024H1公司防水卷材/涂料/砂浆粉料/工程施工业务分别实现收入60.5/47.6/21.3/12.6亿元，同比-15.8%/-8.2%/+11.8%/-8.2%。分渠道看，2024H1公司零售/工程/直销渠道收入分别为54.4/67.0/28.3亿元，同比+7.7%/+9.1%/-46%，公司实现工程渠道及零售渠道收入共121.4亿元，占2024H1营收的79.76%，渠道销售目前已成为公司主要的销售模式。2024H1民建集团实现营业收入49.64亿元，同比+13.23%。2024H1毛利率29.22%，同比+0.32pct。截至2023年年末，民建集团实现经销商数量近5000家，分销网点超22万家。公司加速以“虹哥汇”为核心的会员运营体系建设，截至2023年年末，“虹哥汇”会员数量已突破270万人。 3.2.1涂料：重涂需求有望带来增长动力，内资龙头加速渠道变革 地产步入存量时代，重涂需求有望带来持续增长动力。地产市场已步入存量房时代：从中短期来看，融资政策和施工面积处于高位支撑竣工需求修复，但从长期来看，竣工面积中枢将逐步下移；受人口老龄化、出生率降低等宏观因素影响，需求动能减弱。存量房高基数催化重涂需求，重涂有望为行业提供新的增长动能。 积极开展渠道变革的内资龙头有望实现弯道超车。随着地产步入存量时代，小B市场和零售市场为行业提供新增长动力。近几年，三棵树、东方雨虹等内资龙头加速布局零售和工程业务，扩产提速拓展服务半径，同时加大渠道布局力度，品牌影响力持续扩大，驱动零售和工程业务进入快速成长通道，内资龙头企业有望实现弯道超车。 数据来源：涂界、开源证券研究所 3.2.2三棵树：渠道扩展、零售高端化、品类扩张，保持收入稳健增长 品 类 扩 张 贡 献 新 增 张。2024Q1-Q3公 司 家 装 墙 面 漆/工 程 墙 面 漆/胶 黏 剂/基 材 与 辅 材/防 水 卷 材，分 别 实 现 收 入22.28/29.79/6.51/18.79/10.02亿元，分别同比+14.14%/-12.51%/+16.17%/+4.18%/+13.02%；平均单价分别同比+0.34%/-10.03%/-0.89%/-21.09%/-5.87%，单Q3家装墙面漆/工程墙面漆/胶黏剂/基材与辅材/防水卷材均价分别环比+10.62%/-3.32%/+11.10%/-8.57%/-3.80%，其中家装墙面漆和胶黏剂销售均价环比提升较高，两类别收入共占营收31.49%，对稳定毛利率有较高贡献。家装木器漆/工业木器漆分别实现收入0.06/0.23亿元，分别同比-11.55%/-4.23%。 渠道变革加速强化竞争优势。公司拓展新渠道、加大推广投入和促销、加强分销渠道管理，在渠道和品牌建设方面持续发力。小B端运营高效且加速完善渠道布局，扩大一二线城市份额，在三四线整合下探；C端则通过冬奥会合作等形式树立民族品牌形象，马上住服务有效解决消费者痛点；大B端加强央国企地产合作。 3.3.1管材：零售市场增速维持较强韧性，旧改有望成为行业增长亮点 塑料管材零售市场增速有望维持较强韧性.（1）精装修对零售渠道的冲击或将减弱；（2）地产或将步入存量时代，重修有望对需求形成一定支撑。 老旧小区改造有望成为行业增长亮点。2021年底住建部发布《“十四五”公共服务规划》，2021-2025年计划完成对在2000年建成的21.9万个城镇老旧小区的改造任务，2021-2022年已开工改造城镇老旧小区16.18万个，已开工占比为73.88%。旧改对管材需求拉动主要来源于两方面：（1）室内给排水系统，2000年前建筑给排水管基本使用镀锌管，按照政策规定给水管更换成PPR管材，排水管更换成PVC管材；（2）室外雨污排水系统，主要使用双壁波纹管。 数据来源：第一财经、开源证券研究所 3.3.2伟星新材：深耕零售，稳步推进国际化 公司C端零售占比较高，品牌、服务、渠道竞争力强及“同心圆”战略的加速推进。深耕零售，拓展“同心圆”产业链：公司狠抓渠道拓展和优化，聚焦核心市场，创新营销和服务优化并进，快速提升市占率。加快拓展“同心圆”产业链，防水业务加速市场推广与品牌升级，净水业务立足全屋净水。 稳步推进国际化，海外业务良性发展：泰国工业园内强智造，有效助力市场开拓；新加坡捷流逐步进入健康快速发展轨道。 目录C O N T E N T S 政策支持：经济政策发力且持续，建材基本面望扭转21行