铝及氧化铝年报：供应制约驱动铝价抬升 关注需求提振情况

展望2025年，电解铝运行产能维持高位，但受产能天花板限制，产能增量有限，而虽然国内传统消费动能偏弱，但新能源需求向好，消费预计保持正增长。电解铝市场整体维持紧平衡状态，价格中枢上移。而氧化铝需求增量有限，且随着项目陆续投产预计将逐步扭转国内氧化铝供应短缺格局，价格或回归理性走势，但未来矿石供应的稳定性仍是制约氧化铝生产和影响氧化铝价格的关键因素…… 新能源&有色组行业研究报告 供应制约驱动铝价抬升关注需求提振情况 本期分析研究员 陈思捷从业资格号：F3080232投资咨询号：Z0016047 师橙 从业资格号：F3046665投资咨询号：Z0014806 穆浅若 从业资格号：F03037416投资咨询号：Z0019517 联系人 王育武从业资格号：F03114162 供应制约驱动铝价抬升关注需求提振情况 研究院新能源&有色组 策略摘要 研究员 陈思捷021-60827968chensijie@htfc.com从业资格号：F3080232投资咨询号：Z0016047 回顾2024年，电解铝价格受宏观因素影响较大，成本端对价格下方支撑较为明显，整体呈现“N”型走势。而在供需错配格局叠加资金因素的影响下，氧化铝价格呈现上升趋势。 展望2025年，电解铝运行产能维持高位，但受产能天花板限制，产能增量有限。虽然国内传统消费动能偏弱，但新能源需求向好，消费预计保持正增长。电解铝市场整体维持紧平衡状态，价格中枢上移。氧化铝需求增量相对有限，且随着项目陆续投产预计将逐步扭转国内氧化铝供应短缺格局，价格或回归理性走势，但未来矿石供应的稳定性仍是制约氧化铝生产和影响氧化铝价格的关键因素。 师橙021-60828513shicheng@htfc.com从业资格号：F3046665投资咨询号：Z0014806 穆浅若021-60827969muqianruo@htfc.com从业资格号：F03037416投资咨询号：Z0019517 核心观点 ■矿端：铝土矿供应增量或不及预期 考虑到政策对矿山的合规性要求日益严格，而且由于新项目建设周期漫长，大规模增产的可能性微乎其微。预计2025年国内铝土矿的年产量或在6500万吨左右。虽然预计2025年几内亚铝土矿增量项目约2290万吨，产量或将达到1.68亿吨，到中国的量或在1.47亿湿吨，但当地基础设施建设问题、政府政策和宏观环境的变化或许会导致项目增量不及预期，关注潜在风险对当地铝行业可能产生的影响。 联系人 王育武021-60827969wangyuwu@htfc.com从业资格号：F03114162 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 ■原料端：新投产能规划量较大关注投产进程 氧化铝新投产能约1180万吨，随着新增产量的释放，氧化铝价格或有所承压。但从原料的角度来看，新投产能基本上原料来源都是几内亚铝土矿，可能部分产能会因矿石供应不稳定等因素推迟投产或者延迟满产。预计2025年中国氧化铝产量或达8962万吨，同比增加4%。 ■冶炼端：产能天花板限制下电解铝产能增量有限 由于产能天花板的限制，2025年年内电解铝产能净新增量或在10万吨左右。考虑到西南地区电力供应紧张问题还未彻底解决，未来西南地区仍然存在一定的减产风险。整体来看，预计2025年中国电解铝产量或在4396万吨，同比增加2%。 ■成本：关注成本端氧化铝价格波动节奏 成本端氧化铝供需格局或将由紧张转为宽松，价格或回归理性，但仍需关注矿石供应的稳定性；能源成本相对稳定；阳极成本支撑较弱，或维持弱势震荡。2025年国内电解铝全行业成本或将在17500-20000元/吨的水平。 ■进口：俄铝或常态化进入国内市场 在地缘冲突背景下，叠加中俄两国贸易关系的增强，俄罗斯金属或常态化进入国内市场。考虑到随着宏观及供需面波动，铝锭进口窗口或维持阶段性开启，预计2025年铝锭净进口量或在168万吨左右。 ■消费：新能源增量可观传统需求维稳 在“双碳”政策的刺激下，预计新能源板块对铝品种的消费支撑仍然显著，或将带来约100万吨的边际增量。而在政府扶持政策的作用下，地产板块需求下滑量或有所缓解。但铝材出口的取消退税和贸易关税或使得铝材出口量有所下滑。预计2025年电解铝整体需求或在4575万吨左右，同比增加1.8%。 ■库存：库存或延续低位 2025年预计铝锭库存大概率仍维持在低位，主因铝水转换率和铝水直接合金化比例有所提升，导致铸锭量减少，且随着国内电解铝产能接近峰值，供应增量有限，而未来消费仍可期。 总体来看：预计2025年电解铝产量达到4396万吨，同比约2%，净进口量在168万吨左右，表观消费量为4564万吨，同比增加1.3%，消费量或在4575万吨左右，同比增加1.8%。电解铝市场整体维持紧平衡。电解铝运行产能维持高位，但受产能天花板限制，产能增量有限，而虽然国内传统消费动能偏弱，但新能源需求向好，消费预计保持正增长。随着铝水转化率有望再创新高的行业趋势，低库存和低仓单或成为常态，对铝价带来支撑，因此预计全年铝价中枢上移，运行区间18500-23000元/吨，区间内震荡偏强，上方能否阶段性突破需关注需求端提振情况。 整体来看，预计2025年氧化铝产量达到8962万吨，同比增加约4%，净进口量或在20万吨，结合原铝产量及非铝量，整体消费量或在8933万吨，同 比增加3.5%，氧化铝市场过剩49万吨左右。价格方面，预计2025年氧化铝价格或在3500-5500元/吨之间波动，整体或呈现出近强远弱的结构。考虑到氧化铝新投产能陆续释放，而电解铝产能增速放缓，氧化铝供需格局或在明年二季度出现改变。但因为氧化铝生产弹性较大，受利润等因素影响起停较快，成本对氧化铝价格底部亦有支撑，且矿石供应仍存在不确定性，或导致投产进程不及预期，需关注资金情绪对价格的阶段性干扰。 ■策略 铝：单边：谨慎偏多 氧化铝：单边：中性 ■风险 1、铝土矿供应量大幅提升2、产业消费表现不及预期3、海外流动性收紧 目录 策略摘要.................................................................................................2核心观点.................................................................................................2一、2024年铝市场回顾...........................................................................91.1、电解铝市场回顾...............................................................................91.2、氧化铝市场回顾...............................................................................9二、2025年铝市场展望.........................................................................112.1、电解铝市场展望.............................................................................112.2、氧化铝市场展望.............................................................................11三、铝土矿...........................................................................................123.1、国产矿供应紧张晋豫两地复产进度缓慢............................................123.2、进口铝土矿量环比增加...................................................................123.3、海外矿石供应干扰频发...................................................................133.4、几内亚矿石供应增量存不确定因素...................................................13四、氧化铝...........................................................................................154.1、氧化铝生产干扰频发.......................................................................154.2、氧化铝未来新投产能规划较多..........................................................164.3、氧化铝成本逐步抬升.......................................................................164.4、氧化铝贸易格局转为净出口.............................................................174.5、海外氧化铝新投集中于印尼和印度...................................................17五、电解铝...........................................................................................195.1、产能天花板限制之下产能增量有限..................................................195.2、电解铝成本重心明显抬升................................................................215.3、欧洲部分电解铝企业缓慢复产..........................................................225.4、俄罗斯仍然是主要进口来源国..........................................................23六、初级加工端.....................................................................................266.1、铝板带箔订单表现较好...................................................................266.2、铝型材产量呈下滑趋势...................................................................266.3、再生铝原料进口量或增加................................................................276.4、铝材出口或有所下滑..................................................................