内联第三季度业绩 ； 关注 12 月新游戏的发布

内联第三季度业绩 ； 关注 12 月新游戏的发布 目标价格US$125.50(上一个 TPUS$130.00)上 / 下64.5%当前价格US$76.28 网易宣布2024年第三季度财务结果：总收入同比下滑4%至人民币262亿元，基本符合彭博一致预期；营业利润同比下降5%至人民币71.5亿元，符合彭博一致预期的人民币72.2亿元。2024年第三季度收入同比下降，主要由于基数较高以及某些新游戏表现不及预期。展望未来，我们预计将在不久后推出新的游戏产品。漫威竞争对手and风相遇的地方在2024年12月将是关键的催化剂，其表现将主导网易在2025财年的估值和收入增长。我们下调了2024至2026财年的总收入预测，降幅为5-6%，以反映某些新游戏表现不及预期的情况。我们调整了基于收益折现法的目标股价至125.5美元（此前目标价为130.0美元）。维持买入评级。由于高基数效应 ， 游戏收入承压。游戏 & 中国互联网 Saiyi He, CFA(852) 3916 1739 和 aiyi@ cmbi. com. hk 卢文涛 ， CFAluwentao @ cmbi. com.hkYe TAO, CFAfranktao @ cmbi. com.hk 相关增值服务收入在2024年第三季度同比下降4%，达到人民币209亿元。移动游戏收入同比下降10%，降至人民币143亿元，主要原因是基数较高的影响（注：原文中“high-base effect”为经济学术语，通常指由于前期基数较高导致后续增长难度加大）。司法移动在2023年推出，并且2024年新推出的游戏中仅有有限的增量收入贡献。PC游戏收入在2024年第三季度同比增长29%，达到人民币59亿元，主要得益于游戏的重新发布。魔兽世界and炉石传说在中国. DAU 的魔兽世界and炉石传说增长了50%和超过150%，分别相比它们关闭前的水 库存数据 平。展望未来，备受期待的作品风相遇的地方and漫威竞争对手都在12月推出，这可能成为公司2025财年游戏收入增长的关键驱动力。该公司还计划推出其备受期待的ACG开放世界作品的一系列线下技术测试。Mugen 项目到今年年底。非游戏业务稳步发展。网易云音乐 营收在2024年第三季度同比增长1%至人民币20亿元，这得益于在线音乐业务稳健的收入增长势头。有道营收在2024年第三季度同比增长2%至人民币16亿元，主要驱动因素是智能设备和在线营销服务的收入增长，但这一增长部分被学习服务收入的下降所抵消。创新业务及其他业务营收同比下降10%至人民币18亿元，主要原因是新闻媒体服务广告收入的减少。 加快股份回购 ， 提升股东回报。网易的经调整营业利润率在2024年第三季度同比下降了0.4个百分点至27.3%， 主要原因是加大了销售和研发支出的投资。公司在2024年第三季度加快了股票回购的步伐，期间回购了630万股美国存托凭证，总成本为5.43亿美元（环比增长98%，相当于截至11月14日市场市值的约1%）。从估值角度来看，网易2025财年的预期市盈率为10倍，较其过去两年的历史平均市盈率低31%，我们认为这提供了有吸引力的风险回报比。维持买入评级。收益汇总 来源 ： FactSet 业务预测更新和估值 我们采用部分加总（SOTP）估值方法对网易的四大主要业务板块进行估值。基于SOTP方法得出的目标价为125.5美元，包括： 1) 网络游戏业务 118.4 美元(占总估值的 94.3%) ， 基于 15 倍 2025E 企业价值 / 息税前利润 ， 与行业平均水平相当。 2) 有道 0.7 美元(占总估值的 0.6%) ， 基于 1.0 倍 2025E EV / 收入 ， 与行业平均水平持平 ； 3) 网易云音乐业务 3.2 美元(占总估值的 2.6%) ， 基于 2.8 倍 2025E 企业价值 / 收入 ，与行业平均水平相当 ； 4) 创新业务和其他业务的 1.5 美元(占总估值的 1.2%) ， 基于 0.8 倍 2025E 企业价值 / 收入 ， 与行业平均水平相当 ； 5) 净现金 1.7 美元。 风险 传统游戏收入下降 ； 竞争加剧 ； 收紧游戏行业法规。 披露和免责声明 分析师认证 该研究报告的主要内容由负责此报告的研究分析师（或其部分内容）确认：对于报告中覆盖的证券或发行人，（1）所有观点均准确反映了该分析师个人对该证券或发行人的看法；和（2）分析师的薪酬（直接或间接）与报告中表达的具体观点无关。 此外，分析师确认，在此研究报告发布前30个历日内，分析师及其关联人士（根据香港证券及期货委员会颁布的行为守则所定义）（1）未买卖本研究报告涵盖的股票；（2）将在此研究报告发布后3个营业日内不买卖本研究报告涵盖的股票；（3）不是本报告涵盖的任何香港上市公司董事；（4）与本报告涵盖的任何香港上市公司无任何财务利益。 CMBIGM 额定值 ： 未来 12 个月潜在回报率超过 15% 的股票： 未来 12 个月潜在回报率为 + 15% 至 - 10% 的股票： 未来 12 个月潜在亏损超过 10% 的股票： Stock 未被 CMBIGM 评级 CMB 国际全球市场有限公司： 行业预计将在未来 12 个月内超越相关的广泛市场基准： 行业预计未来 12 个月的表现将与相关的广泛市场基准保持一致： 行业预期在未来 12 个月内表现低于相关的广泛市场基准 地址 ： 香港花园道 3 号冠军大厦 45 楼 ， 电话 ：(852) 3900 0888 传真 ：(852) 3900 0800招商银行国际资本有限公司全资子公司招商国际全球市场有限公司（以下简称“CMBIGM”）是一家由中国 Merchants 银行全资拥有的子公司。 重要披露 在任何证券交易中都存在风险。本报告中的信息可能并不适用于所有投资者的目的。CMBIGM 不提供个性化投资建议。本报告是在不考虑个别投资者的投资目标、财务状况或特殊需求的情况下准备的。过去的表现并不能预示未来的业绩，实际事件可能与报告中所述的情况有重大差异。任何投资的价值和回报都是不确定的，并且可能会因为依赖于基础资产或其他可变市场因素的表现而波动。CMBIGM 建议投资者应独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业的金融顾问以做出自己的投资决策。本报告或其中包含的信息仅由 CMBIGM 为 CMBIGM 客户提供信息之目的而准备。 或其分发的附属公司。本报告不构成也不应被视为购买或出售任何证券或证券利益或进行任何交易的要约或邀请。中国信息通信科技集团及其附属公司、股东、代理、咨询人员、董事、高级管理人员或员工对任何人因依赖本报告中包含的信息而产生的任何损失、损害或费用（无论直接还是间接）不负任何责任。任何人自行承担使用本报告中包含的信息的所有风险。 本报告中的信息和内容基于被认为公开可用且可靠的信息进行的分析和解释。CMBIGM 已尽最大努力确保这些信息的准确、完整、及时和正确，但不作任何保证。CMBIGM 以“现状”形式提供信息、建议和预测。信息和内容可能会在未事先通知的情况下发生变化。CMBIGM 可能会发布其他包含不同信息和/或结论的出版物。这些出版物在编制时具有不同的假设、视角和分析方法。CMBIGM 可能会做出与本报告中的建议或观点不一致的投资决策或持有自营头寸。 CMBIGM 可能会为自己和/或代表客户不时地在本报告提及的公司证券市场上占据位置、创造市场或作为主要交易方进行交易。投资者应假设 CMBIGM 已经或试图与本报告中的公司建立投资银行或其他业务关系。因此，接收者应意识到 CMBIGM 可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性，CMBIGM 将不对由此产生的责任承担责任。本报告仅供预期接收者使用，未经 CMBIGM 书面同意，不得以任何形式或方式复制、重新打印、销售、重新分发或出版本文件的全部或部分内容。如需了解推荐证券的额外信息，请随时联系我们。 本文件在英国的收件人 本报告仅提供给以下人员：（I）根据《金融服务和市场法2000年》（金融推广）2005年条例（不时修订）第19(5)条（“该条例”）规定的人员；或（II）根据该条例第49(2)条(a)至(d)款（高净值公司、未注册协会等）规定的人员。未经CMBIGM的事先书面同意，本报告不得提供给任何其他人员。 适用于本文件在美国的收件人 CMBIGM在美国未注册为经纪商-交易商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告准备和研究分析师独立性的相关规定约束。负责本研究报告内容的主要研究分析师未在金融行业监管局（FINRA）注册或获得研究分析师资格。该分析师不受适用于确保分析师不受潜在利益冲突影响的FINRA规则的适用限制。本报告旨在仅在美国分发给“主要美国机构投资者”，根据修订后的美国《1934年证券交易法》第15a-6条规则定义，且不得在美国境内提供给任何其他人士。每个接收本报告副本的主要美国机构投资者在此接受时应代表并同意，其不会将此报告分发或提供给任何其他人士。任何基于本报告提供的信息在美国进行任何交易以买入或卖出证券的美国接收者，应在通过一家美国注册的经纪商-交易商进行此类交易。 本文件在新加坡的收件人这份报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG，公司注册号：201731928D）在新加坡分发，CMBISG是一家根据《财务顾问法》（章节110）被定 义为豁免财务顾问的公司，并受到新加坡金融管理局的监管。CMBISG可以根据《财务顾问规定》第32C条的规定，分发其相关海外实体、附属机构或其他海外研究机构产生的报告。如报告在新加坡分发给非认可投资者、专家投资者或机构投资者（根据《证券与期货法》[章节289]定义），CMBISG仅在法律规定范围内对这些人士承担法律责任。新加坡接收者如有任何关于本报告的问题，应联系CMBISG，电话：+65 6350 4400。