核心观点与关键数据
- 信用周期框架分析：中金公司运用信用周期框架分析中美宏观经济走势及资产影响路径，指出经济波动和市场反复主要源于政府和私人部门信用周期的不同步，以及对利率、投资回报率的相对考量。强调关注相对回报而非绝对水平，以更好地理解经济和市场的实际走向。
- 中美信用周期位置：美国经历了加息、通胀及降息周期，目前信用周期接近重启起点；中国则面临私人部门去杠杆化的挑战，需通过增加财政力度来抵消其影响，以期重启信用扩张周期。
- 美国经济阶段：美国经济处于软着陆到弱复苏阶段，旧动能（如地产和投资）正逐渐修复，新动能（如科技和消费）则在缓慢回落，整体增长放缓但不视为衰退。
- 美国房地产市场：虽有利率下行带来的利好，但房价偏高限制了市场复苏幅度，呈现温和修复态势。
- 美国企业资本开支：在新能源和半导体制造等领域的政策推动下，企业资本开支有所增加，预示着投资领域的额外支持和经济的温和复苏趋势。
- 美国通胀和增长路径：即使面对特朗普政策、关税、通胀及市场过热等挑战，美国经济增长和通胀预期仍倾向于温和修复，而非大幅衰退。
- 中美金融周期差异：中美金融周期不同，对美国及非美资产、风险和避险资产的影响不同。基准情形下，美国经济温和修复，美元和美国资产表现良好；悲观情境下，美国可能经历类滞胀，黄金和国债等避险资产表现更佳。
- 黄金市场分析：黄金市场存在不确定性，当前价格处于低端，但模型预测的中枢已上升至100美金的风险溢价，表明市场存在超买迹象，建议短期获利了结。
- 大宗商品展望：市场预期全球信用周期的扩张将利好大宗商品，尤其是中国信用周期的稳定或扩张将是关键因素。
- 中国信用周期与经济政策调整：私人部门去杠杆化导致的市场压力和资产价格波动，根源在于回报与成本的倒挂。政府杠杆作为对冲工具虽有效，但近期政策反应不足。
- 解决融资成本大于回报的策略：降低融资成本和提高回报预期的策略受到限制，建议财政政策介入，包括间接或直接刺激需求，以及通过调整产出结构、匹配名义经济增长与财政赤字脉冲来实现。
- 财政发力对经济的影响：今年初财政支出显著增加，推动了经济数据的改善，但二三季度财政支出速度放缓，九月增速回升，引起市场对进一步财政刺激的预期。
- 2025年港股预期：盈利预期达到3个点，恒指或达22000点至24000点。市场当前被称为“密云不雨”，暗示政策转向信号明显，但大规模降准需更多催化剂。
- 行业布局策略：在低利率环境下，建议左侧布局，考虑行业出清、政策支持的行业及稳定回报三方面。行业出清关注互联网电商平台经济的转型与政策支持下的消费结构变化，以及科技成长领域。稳定回报则强调分红作为长期稳定的回报来源。
研究结论
- 中美两国经济周期的摇摆现象主要源于融资成本与投资回报率之间的紧密关系。政府通过加杠杆去抵消私人部门去杠杆的预期策略仍可能在未来继续发挥作用。
- 中美信用周期能否开启及开启的程度将直接影响全球资产配置，尤其是美国与非美资产、避险与风险资产之间的比例。
- 在金融周期方面，美国和中国的信用周期现状及影响因素不同，需密切关注特朗普政府的政策动向。
- 面对融资成本高企导致的去杠杆问题，政策空间存在约束，需要综合考虑多种因素进行应对。
- 在融资成本下调受阻的情况下，提高回报预期的具体路径包括周期性政策调动私人部门的加杠杆意愿，以及通过财政手段对冲私人部门去杠杆，以提振投资回报预期。
- 2025年，港股市场存在结构性机会，适合进行结构性配置，但也应注意市场短期考验。
- 在配置方向上，建议关注行业出清、科技成长股和稳定回报三个方向。
- 美国大选特朗普连任后，其政策主张与2016年有所不同，可能对市场产生多方面影响，需根据自然经济修复路径叠加这些增量政策来判断短期走向。
- 2016年特朗普胜选后，市场出现了明显的交易规律，投资者可以根据政策兑现前后的市场走势进行交易操作。
- 1981至1985年期间美元表现虽强势，但仍面临巨额赤字和贸易逆差，即所谓的双赤字问题。与里根时期相比，这次美元走强更多依赖于科技进步而非大财政政策。
- 2018年关税政策的影响与当前有所不同，此次更关注供应链和制造业回流，对内需的影响增加，需要采取对冲措施。
- 对比2018年，当前对外需、汇率吸收能力和关税思路有哪些不同，尤其是现在不仅关注出口份额，还注重供应链和制造业回流，形成了双向影响和叠加效应，对内需产生一定影响，因此对冲必要性增强。
