工程机械2024年三季报总结：行业筑底复苏，利润弹性加速释放

2024年11月13日工程机械Ⅱ 证券研究报告 行业筑底复苏，利润弹性加速释放 投资评级领先大市-A维持评级 ——工程机械2024年三季报总结 我们选取三一重工、中联重科、徐工机械、柳工、恒立液压、浙江鼎力、诺力股份、安徽合力、杭叉集团等15家公司作为A股机械行业工程机械板块的研究样本。 首选股票目标价（元）评级 2023年工程机械三季报总结：从统计样本表观数据来看，①板块弹性强于大盘：年初以来，沪深300涨幅22.47%，板块涨幅24.89%，主要系业绩兑现、内销回暖、财政政策催化；②出口驱动收入增长：2024年前三季度，板块收入2489.49亿元，同比+1.8%，上半年板块海外收入同比+13.5%，占比49.38%，国际业务是主要增长驱动力；③降本控费释放利润弹性：2024年前三季度，板块归母净利润213.87亿元，同比+14.31%，弹性强于收入系原料成本低位、市场与产品结构优化、经营效率提升等因素共同促进，板块毛、净利率分别同比+0.65pct、+1.02pct；④费用管控成效显现：2024年前三季度，板块期间费用率17.04%，同比-1.79pct，减少主要系汇兑损益优化导致财务费用同比-1.5pct，其余费用保持平稳。 郭倩倩分析师SAC执业证书编号：S1450521120004guoqq@essence.com.cn 后市展望：β窄幅波动预期不变，行业或仍以结构性α为主线。 高杨洋分析师SAC执业证书编号：S1450523030001gaoyy3@essence.com.cn 内需方面：2024年1-9月，挖机/起重机内销同比+8.62%、-22.58%，不同品类结构性内需差异仍在，其中挖机得益于农田水利民生项目催生小挖需求，而非挖品类乃至中挖还一定程度上反映了地产、基建当下的压力。展望未来，伴随设备更新/财政政策的持续落地，基建发力有望支撑内需整体由筑底向回暖阶段切换，非挖品类压力有望逐步释放。 相关报告 行业筑底复苏，看好内外需同 步 改 善— —工 程 机 械2024半年报总结2024-09-05 出口回归稳态增长，把握区域结构机会——工程机械出海专题（一）2024-08-12工 程 机 械 设 备 更 新 政 策 落地，打开未来景气弹性空间2024-04-162024年工程机械专题策略：行业预期窄幅波动，关注利润弹性释放2024-02-0210月挖机销量好于预期，整体仍处在承压阶段——2023年10月挖机点评2023-11-09 出口方面：2024年1-9月，挖机/起重机出口同比-9.04%、+10.78%，受海外库存等外部因素影响，不同品类出口表现由分化逐步趋于一致；根据协会统计的海关数据，工程机械出口金额同比+4.31%，出口降速回归稳增长状态，不同区域市场表现的结构化差异渐显，新兴市场逐步成为增长主力。展望未来，我们判断出口增长驱动力正逐步由β切换为α，随着美元降息、海外去库完成、新兴市场景气度恢复等因素，以挖机为代表的品类出口有望继续保持边际改善趋势。 展望2025年，我们仍预计窄幅波动是当前行业内外销表现的重要特征，在内需筑底回暖、出口增速放缓背景下，关注挖机敞口较大、新兴市场占比较高的公司。以挖机为例，通过分情景讨论，假设行业内销、出口均有望实现0-10%增长，对应约20-22万台 总销量。行业窄幅波动假设下，对于企业微观主体收入影响有限，利润弹性能否进一步释放仍是未来的关注重点。 投资建议：目前，工程机械板块处于内需筑底、出口渐稳阶段，板块β低波动，我们认为短期核心关注点仍在于α驱动的业绩弹性，需求在外（贸易摩擦不确定性），成本在内（钢价底部确定性），利润弹性预期仍有支撑；长期核心关注龙头企业①需求复苏，挖机先行；②出海竞争力提升。 （1）综合整机厂环节建议长期关注确定性、短期关注弹性（出口弹性、国企改革、资产注入）：【三一重工】【徐工机械】【中联重科】【山推股份】【柳工】等。 （2）高空作业平台、叉车国际化、锂电化逻辑持续兑现凸显公司强α属性，成本低位系盈利水平的较好支撑。估值相对较低，建议关注 【浙江鼎力】【安徽合力】【杭叉集团】。 （3）核心零部件环节建议关注【恒立液压】【艾迪精密】【长龄液压】等。 风险提示：国内基建、矿山项目投资不及预期；国内设备更新政策落地不及预期；国内市场竞争加剧导致盈利能力下滑；海外市场开拓进度不及预期；国际贸易摩擦加剧导致国产品牌出海受阻；统计样本只能一定程度反映板块全貌，可能失真。 内容目录 1.工程机械：收入稳中有进，利润释放加速.......................................41.1.市场表现：政策+需求+业绩催化下，板块弹性强于大盘......................41.2.成长性：出口拉动收入增长，降本控费释放利润弹性.......................51.3.盈利性：降本控费共同驱动盈利能力提升.................................71.4.费用控制：控费成效持续显现，整体费用率下降明显.......................82.后市展望：β窄幅波动，行业或仍将以结构性α为主线...........................92.1.内需复盘：需求筑底，品类结构性差异显著...............................92.2.出口复盘：品类分化收敛，区域结构性差异显著...........................92.3.行业展望：预计行业窄幅波动，内外需有望同步边际改善...................113.投资建议..................................................................124.风险提示..................................................................12 图表目录 图1.2023/11/9-2024/11/9工程机械Ⅱ（中信）指数累计涨跌幅走势.................4图2.2023-2024年9月挖机月度内销销量及同比增速...............................9图3.2023-2024年9月起重机月度内销销量及同比增速.............................9图4.2023-2024年9月挖机月度出口销量及同比增速..............................10图5.2023-2024年9月起重机月度出口销量及同比增速............................10图6.2021-2024年工程机械行业出口额及增速....................................11图7.2021-2024年工程机械行业分区域出口额增速................................11 表1：主要工程机械公司2024Q1-2024Q3涨跌幅及2023Q4-2024Q3基金持仓比例变化....5表2：工程机械板块跟踪公司2024年三季报业绩表现..............................6表3：2024年H1工程机械板块海外市场销售情况..................................6表4：单季度收入：2024年Q1-2024年Q3工程机械板块营业总收入及增速比较（亿元）7表5：单季度收入：2024年Q1-2024年Q3工程机械板块归母净利润及增速比较（亿元）7表6：2024年Q3工程机械板块毛利率、净利率情况................................8表7：2024年Q3工程机械板块期间费用表现情况（%）.............................8表8：2023年至2024年9月挖机内销分吨位月度表现..............................9表9：2023年至2024年9月挖机内销分吨位月度表现.............................10表10：2024-2025年挖机内销/出口分情景讨论预测...............................11表11：工程机械板块重点公司盈利预测.........................................12 1.工程机械：收入稳中有进，利润释放加速 我们选取三一重工、中联重科、徐工机械、柳工、山推股份、山河智能、厦工股份、建设机械、恒立液压、艾迪精密、长龄液压、浙江鼎力、诺力股份、安徽合力、杭叉集团15家公司作为A股机械行业工程机械板块的研究样本。 1.1.市场表现：政策+需求+业绩催化下，板块弹性强于大盘 我们以工程机械Ⅱ（中信）指数为参考，回顾近一年工程机械板块股价走势。自2024年初至11月9日，沪深300区间震荡后走高，累计涨跌幅约22.47%；工程机械板块年中跑出显著超额收益，其余时间基本跟随大盘波动，累计涨跌幅约24.89%。分阶段来看： 1）2024年初至5月初，板块整体涨幅26.32%，核心催化剂包括①年初预期业绩弹性释放；②挖机自3月起内销持续转正，需求预期边际向上；③设备更新政策陆续出台。 2）5月中旬至9月初，板块整体跌幅23%，主要系受全球贸易形势不确定性带来的避险情绪影响。 3）9月初至11月9日，板块整体涨幅28.41%，核心催化剂包括①政策驱动下大盘整体走强，政策底现后内需预期边际向上；②Q3业绩弹性持续释放；③行业内外需边际改善延续。 资料来源：Wind，国投证券研究中心 工程机械零部件厂股价涨幅居前，2024年Q3基金仓位仍相对提升。①从2024Q3涨跌幅来看，零部件厂商涨幅最为突出，其中恒立液压、艾迪精密股价分别增长35.25%、22.31%；综合整机厂涨幅排名其次，其中三一重工、柳工、徐工机械、中联重科股价分别增长14.42%、11.71%、11.63%、3.56%；工业品出口链优势品种高空作业平台和叉车，代表性公司浙江鼎力、安徽合力、杭叉集团，经过年中回调，下半年反弹幅度相对有限。②从2024Q3基金持股占流通股比例变化来看，相比Q1，板块整体继续保持被基金加仓的趋势，其中业绩弹性更强的标的基金持股比例增幅最为明显，按比例增幅排序为柳工、徐工机械、三一重工，增幅分别为12.53%、4.43%、3.11%。 1.2.成长性：出口拉动收入增长，降本控费释放利润弹性 从统计样本表观数据来看，2024年前三季度，工程机械板块实现营业收入2489.49亿元，同比+1.8%，实现归母净利润213.87亿元，同比+14.31%；在行业筑底阶段，板块整体收入、利润双双实现正增。收入端来看：剔除建设机械、长龄液压、浙江鼎力、杭叉集团4家未披露海外业务情况的企业，板块内需仍在筑底（24H1同比-8.66%），外需持续增长（24H1同比+13.5%）支撑行业整体收入稳健微增，与2023年不同的是，内外需增速均呈现朝向低波动收敛的趋势。利润端来看：弹性强于收入，盈利水平持续改善系①原料成本低位、②市场结构优化、③产品结构优化、④管理效率提升等因素促进。 从细分板块表现来看： 综合整机制造商业绩表现分化延续，利润显著强于收入。2024年前三季度，工程机械综合整机厂合计实现营业收入2018.74亿元，同比+0.79%；归母净利润147.25亿元，同比+15.74%。从收入端来看，表现相对突出的是山推股份，一方面系出口新市场、新产品贡献增量，另一方面，推土机行业内需筑底复苏推动公司内销增长；从利润端看，山推股份、柳工、三一重工表现较为突出，山推系收入高增带动，柳工得益于国企改革促进盈利水平改善，三一得益于降本控费成效显现。 上游零部件制造商凭借多元化实现收入、业绩稳健增长。2024年前三