国防军工行业专题研究：民爆：西部大开发先锋，景气上行确定性高

国防军工 民爆：西部大开发先锋，景气上行确定性高 证券研究报告|行业专题研究 2024年11月12日 为什么要重视民爆这个产业方向？ 1、民爆产业景气向上：西部大开发上升为国家重点战略，民爆是新基建发力率先受益方向。 民爆被称为“能源工业的能源，基础工业的基础”。具体包括：工业炸药、 增持（维持） 行业走势 工业雷管、工业导爆索等。作为国家的基础性行业，民爆产品被广泛应用国防军工沪深300 于矿山开采、铁路道路、水利水电工程、基础设施建设等多个领域。2024年8月政治局会议审议《进一步推动西部大开发形成新格局的若干政策措施》，指出西部大开发是党中央作出的重大战略决策。以新疆大开发、雅鲁藏布江水电、山西古贤水利枢纽工程等代表性的基建工程启动，将率先牵引民爆这一前置产业的发展，民爆产业景气上行确定性高。 2、民爆产业：需求端景气向上，供给端受管控限制，利于头部企业整合。 1）民爆是一门好生意：牌照生意及区域封锁特征拥有很深的护城河。 民爆产品由于易燃易爆的特殊属性实行严格的许可证制度，受到国家严格 管控、地方保护及区域封锁，所以我们关注当地有产能布局的民爆龙头（或 20% 10% 0% -10% -20% -30% 2023-112024-032024-072024-11 作者 者通过并购等方式置换产能）。 从盈利能力看，民爆业务由于其易燃易爆属性施行预付款、零库存的销售生产模式，可以为企业提供很好的现金流。使用单位购买民爆器材，一方面要向公安机关申请《民用爆炸物品购买许可证》，另一方面要向民爆企 业缴付预付款，因此民爆生产企业经营性现金流情况均较好。 2）民爆供给端政策引导通过兼并重组等方式提升行业集中度。工信部提出要加大民爆企业重组整合推进力度，争取在“十四🖂”期间把民爆物品 生产企业数量压缩到50家乃至40家以内。近年来民爆企业频繁开展兼并重组，2024年7月广东宏大拟以22.06亿元并购雪峰科技21%股权，2024年10月江南化工拟并购红旗民爆35.97%股权，在产业政策引导和资本市场鼓励并购等双重背景下，民爆行业有望迎来一轮兼并重组浪潮。 3、投资策略：关注西部大开发或者新基建工程有战略布局的民爆龙头。一方面，民爆产业景气上行确定性高，另一方面，民爆龙头受益于供给端集中度提升，龙头企业或持续实施兼并重组；此外民爆相关上市公司在各 行业比较过程中估值优势明显，在新基建等工程上马带动产业发展确定性提升的过程中有望迎来业绩与估值的戴维斯双击。重点关注： 1）广东宏大：民爆、矿服、军工三轮驱动，深度布局新疆大开发，正在发 展多款爆款军贸产品，打造广东军工集团。 2）壶化股份：新产品（电电雷雷管片））、新产能（电爆爆具产能）爆发，公司战略向西挺进，2025年有望迎高增长拐点。 3）国泰集团：江西省内民爆龙头，切入军用含能材料高景气赛道，受益于浙赣粤大运河开发。 4）高争民爆：西藏民爆龙头，西藏开发核心受益。 风险提示：项目推进进度不及预期；原材料价格波动风险；并购进展不及预期；测算误差风险。 分析师余平 执业证书编号：S0680520010003邮箱：yuping@gszq.com 相关研究 1、《国防军工：卫星互联网：进入高密度发射新阶段产业链滚动加速可期》2024-08-07 2、《国防军工：主机厂：军工成长高确定性的稀缺资产 2024-08-06 3、《国防军工：国产大飞机：新质生产力代表产业，万亿空间赛道全面提速》2024-08-04 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 1.为什么要重视民爆这个产业方向？3 1.1民爆产业景气向上：西部大开发上升为国家重点战略，民爆是新基建发力率先受益方向3 1.2全球资源品价格上行，矿企资本开支上移推动民爆行业需求增长6 2.民爆产业：需求端景气向上，供给端受管控限制，利于头部企业整合7 3.投资策略：西部大开发战略带来景气上行，民爆板块迎来估值重塑9 4.风险提示9 图表目录 图表1：部分重点基建项目建设情况梳理3 图表2：西藏已建成及在建水电站情况4 图表3：雅鲁藏布江中下游流域示意图4 图表4：雅鲁藏布江大拐弯4 图表5：十四�期间我国在建、待建运河项目5 图表6：浙赣粤运河示意图5 图表7：近年我国煤炭、金属矿、非金属矿固定资产投资完成额累计同比增速6 图表8：部分民爆企业财务数据一览7 图表9：民爆行业部分收并购情况7 图表10：2023年民爆生产销售总值排序表（亿元）8 图表11：2024年1-9月民爆生产销售总值排序表8 图表12：相关公司估值表9 1.为什么要重视民爆这个产业方向？ 1.1民爆产业景气向上：西部大开发上升为国家重点战略，民爆是新基建发力率先受益方向 民爆被称为“能源工业的能源，基础工业的基础”。具体包括：工业炸药、工业雷管、工业导爆索等。作为国家的基础性行业，民爆产品被广泛应用于矿山开采、铁路道路、水利水电工程、基础设施建设等多个领域。从2023年工业炸药销售流向数据上看，用于煤炭、金属和 非金属矿山开采的炸药量占炸药总销量74.8%，其中煤炭开采用量最大，占比30.4%，金属矿山占比24.7%，非金属矿山占比19.7%。 西部大开发新基建加速推进，民爆产业景气上行确定性高。2024年8月政治局会议指出西 部大开发是党中央作出的重大战略决策，整体发展战略向西部转移。目前也正在推进各 大工程项目，电雅鲁藏布江下游水电站、浙赣粤大运河、古贤水利枢纽工程、西藏巨龙铜矿二期改扩建工程等大基建项目有望陆续开工，带动民爆景气上行。 图表1：部分重点基建项目建设情况梳理 项目名称实施地点总投资额具体内容 雅鲁藏布江 下游水电站 派区以下至流出国境处为雅 鲁藏布江下游段，长496km，预计总投资超万亿其中，派区-墨脱约212km 雅江流域水能资源蕴藏量113GW，68.8GW在干流下游，“大拐 弯”处储量最大，高达45GW 浙赣粤大运河 浙赣粤运河由赣粤运河、浙赣运河组成 约3200亿元 赣粤运河规划全长约1228公里（江西境内全长758公里），规 划投资匡算约1500亿元；浙赣运河规划全长约760公里（江西 境内全长410公里），规划投资匡算约1700亿元 项目位于黄河中游碛口至禹工程坝址控制黄河流域总面积的65%，控制黄河73%的水量、古贤水利枢工程静态总投资 门口河段，下距小浪底水库60%的沙量和80%的粗泥沙；建设任务以防洪减淤、水资源调纽工程577.6亿元 445公里蓄为主，兼顾供水、灌溉和发电等综合利用 藏巨龙铜矿二期改扩建 西藏自治区拉萨市墨竹工卡县 约174.6亿元 建成达产后巨龙铜矿每年采选矿石量将超过1亿吨，年矿产铜 30-35万吨，将成为全球21世纪以来投产的采选规模最大的单体铜矿山 资料来源：《雅鲁藏布江水能开发》（徐大懋、陈传友、梁维燕），《雅鲁藏布江水资源开发的战略思考》（邱志鹏,、张光科），中共江西省委、江西省人 民政府《关于推进交通强省建设的意见》，陕西省水利厅，平凉水务公众号，矿业汇，云南建投建设第�建设有限公司官网，中国能源报，西藏自治区人民政府官网，人民网，昌都市人民政府官网，四川省政府国有资产监督管理委员会官网，央广网，中国新闻网，新华社，中国水电四局官网，中国共产党林芝市委员会官网，国盛证券研究所 1、雅鲁藏布江下游水电站：装机规模约6000万千瓦，总投资或超万亿。我国十四�规划明确提出“加快西南水电基地建设”实施雅鲁藏布江下游水电开发等重大工程，雅鲁藏布江理论蕴藏量1.13亿千瓦，占西藏地区56.22%，其中可开发量4837.14万千瓦， 占西藏可开发量80%以上。根据中国能源报数据，雅鲁藏布江下游水电装机规模约6000 万千瓦，按照西藏已有水电站项目平均单位投资额1.72万元/千瓦测算，预计总投资规 模1.03万亿元。 图表2：西藏已建成及在建水电站情况 水电站名称 总投资额（亿元） 总装机容量（万千瓦） 单位投资额（万元/千瓦） 开工/建成时间 藏木水电站 96亿元 51 1.88 2014年11月建成 加查水电站 78.3亿元 36 2.18 2020年8月建成 苏洼龙水电站 178.9亿元 120 1.49 2022年11月建成 大古水电站 122亿元 66 1.85 2016年12月主体工程开工建设 扎拉水电站 120亿元 101.5 1.18 2021年6月开工 平均单位投资额（万元/千瓦）1.72 资料来源：西藏自治区人民政府官网，人民网，昌都市人民政府官网，四川省政府国有资产监督管理委员会官网，央广网，中国新闻网，新华社，中国水电四局官网，中国共产党林芝市委员会官网，国盛证券研究所 图表3：雅鲁藏布江中下游流域示意图图表4：雅鲁藏布江大拐弯 资料来源：《雅鲁藏布江水资源开发的战略思考》（邱志鹏、张光科），国盛证券研究所 资料来源：中国新闻网，国盛证券研究所 2、3200亿投资额浙赣粤运河或将启动，江西民爆增量可观。运河运输成本是公路的 1/7，铁路的1/3，经济性强且是最清洁的运输方式。2021年12月《江西省“十四🖂” 综合交通运输体系发展规划》提出加快赣粤运河前期工作，力争“十四🖂”开工建设。2024年8月，江西公共资源交易平台发布《江西省交通运输厅赣粤运河工程预可行性研究采购项目》中标结果，中标单位为中交水运规划设计院有限公司/交通运输部规划研究院/华设设计集团股份有限公司/广东省交通运输规划研究中心，中标金额2566万元，预示浙赣粤运河项目或将启动。 浙赣粤运河带动炸药需求165万吨，江西地区新增炸药需求近百万吨规模。浙赣粤运河 由赣粤运河、浙赣运河组成，其中赣粤运河规划全长约1228公里（江西境内全长758公 里），规划投资匡算约1500亿元；浙赣运河规划全长约760公里（江西境内全长410公 里），规划投资匡算约1700亿元。参考平陆运河6标区段一工程项目里程长度0.644km， 炸药计划采购量536吨，以此测算，单公里运河需要炸药832.30吨。浙赣粤运河全长1988km，对应炸药需求165.46万吨。江西境内长度约1168km，占比约60%，对应炸药需求高达99万吨，假设运河建设周期5年，则每年江西新增炸药需求约20万吨。 图表5：十四�期间我国在建、待建运河项目 运河名称 投资额 建设进度 项目情况 平陆运河 约727亿 2022年8月开工，计划2026年年底 平陆运河是新中国成立以来建设的第一条通江达海的运河工程， 元 主体建成 是珠江—西江流域连接北部湾港的亿吨级水运交通大动脉，爆点位于南宁市邕江下游150公里的横州市西津水库平塘江口，跨沙坪河与钦江支流旧州江分水岭，经钦州市灵山县陆屋镇沿钦江干流南下进入北部湾钦州港海域 浙赣粤运河 预计约3200亿元 赣粤运河全面转入前期工作新阶段，预可行性研究已在推进 赣粤运河规划全长约1228公里（江西境内全长758公里），规划投资匡算约1500亿元；浙赣运河规划全长约760公里（江西境内全长410公里），规划投资匡算约1700亿元 湘桂运河 预计约1500亿元 将于2024年完成深化研究论证工作 湘桂运河经湖南、广西，连接湘江与桂江，全长约300公里，其中湖南段212公里，广西段88公里 荆汉运河 预计约784亿元 2024年8月湖北省政府专题会议强调加快谋划实施荆汉运河项目，积极 推动项目纳入国家相关规划。2024年9月湖北省水利厅2024年水利前期工作—荆汉运河工程运河线路分析专题研究（规计处）公开招标。 爆于松滋市松滋口、止于武汉市东荆河口，长236公里 资料来源：广西壮族自治区人民政府官网，广西壮族自治区园区发展和投资促进服务中心，中共江西省委、江西省人民政府《关于推进交通强省建设 的意见》，每日经济新闻，湖北省人民政府门户网站，中国政府采购网，国盛证券研究所 图表6：浙赣粤运河示意图 资料来源：国民经略公众号，国盛证券研究所 1.2全球资源品价格上行，矿企资本开支上移推动民爆行业需求增长 全球主要资源品价