叮咚买菜24Q3业绩点评：加速增长，利润率持续提升

股票研究/2024.11.12 加速增长，利润率持续提升叮咚买菜(DDL.N) 批零贸易业 叮咚买菜24Q3业绩点评 刘越男(分析师)于清泰(分析师) 021-38677706021-38022689 liuyuenan@gtjas.comyuqingtai@gtjas.com 登记编号S0880516030003S0880519100001 评级：增持 当前价格(美元)：4.19 交易数据 本报告导读： 52周内股价区间（美元） 1.07-4.60 业绩符合预期，开仓提速，旺季订单需求旺盛驱动GMV及收入环比持续加速。公 当前股本（百万股） 354 司自身在生鲜品类有强规模效应。投资要点： 当前市值（亿美元） 9.9 股票研 究 海外公司 （美国 ） 证券研究报 告 业绩符合预期，增持。区域扩张进展顺利，订单及客单价均环比加速增长。规模效应驱动利润率持续环比改善。行业竞争格局和利润率水平短期相对稳定，龙头稳定扩张。公司自身生鲜品类UE已经 区域性跑通，品类规模效应强。 业绩简述：公司24Q3实现营收65.38亿元/+27.21%，经调整归母净利润1.64亿元，23Q3为1,332万元24Q3单季GMV72.67亿元 /+28.27%。 开仓提速品类扩张，旺季订单及GMV均加速增长。�收入及GMV 增速在持续季度环比加速（24Q1/Q2/Q3，GMV增速 +1.36%/+16.79%/+28.27%，收入为+0.53%/+15.67%/+27.21%）②核 心驱动力：收入端是夏季旺季需求旺盛，上海ARPU提升；江浙区域扩张；休闲品类的增长；利润端主要为竞争改善。③继续体现明显的规模效应和密度经济，履约费用率21.38%为历史最低。但毛利 率微降，营销费用率提升0.30pct，主要为促销和拉新。④24Q3表现非常强势，2.47%的利润率水平表明前置仓在上海区域基本跑动，且江浙的扩张没有拖累利润。24Q4进入淡季，全年GMV预计将维持17-18%增速，经调整净利润率为1.7-1.8%（相比年初1.5%上调）。 生鲜品类规模效应强，利润率和增长仍有空间。�叮咚已经度过了 最艰难的时刻，并重启在江浙地区的前置仓扩张，2024Q3新开前置 仓数量为80个，完成全年开仓目标。24全年预计开仓110个。②盈利改善主要来自供应链规模效应以及订单密度提升后的规模经济；我们认为叮咚利润率的环比改善趋势也将持续；③前置仓行业近期竞争格局变化：京东前置仓加大投入，盒马重启前置仓，小象超市在华北和华南推进较快，在华东地区业务扩张相对稳健。我们认为，三者模式有差别（定位/品类），区域不同（北京、华南），且行业环境变化，并无激进价格战，短期对叮咚盈利能力和扩张空间影响不大。 风险提示：重启扩张对利润端影响，行业竞争加剧，食品安全风险 财务摘要（百万人民币） 2020A 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 11,335.79 20,121.11 24,221.22 19,971.22 22,979.52 26,435.88 28,455.31 (+/-)% 192.15% 77.50% 20.38% -17.55% 15.06% 15.04% 7.64% 毛利润 2,230.50 4,044.93 7,485.59 6,123.27 6,893.86 7,930.76 8,536.59 归母净利润(GAAP) -3,497.22 -6,717.44 -814.37 -99.88 252.42 428.50 590.11 (+/-)% - - - - - 69.76% 37.72% 经调整归母净利润 -3,344.11 -6,242.45 -578.50 36.73 409.60 609.32 784.75 经调整归母净利润率（%） -29.50% -31.02% -2.39% 0.18% 1.78% 2.30% 2.76% 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻 辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰君安证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准评级说明 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比 较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基准。 股票投资评级 增持相对当地市场指数涨幅15%以上 谨慎增持相对当地市场指数涨幅介于5%～15%之间中性相对当地市场指数涨幅介于-5%～5% 减持相对当地市场指数下跌5%以上 增持明显强于当地市场指数 行业投资评级 中性基本与当地市场指数持平 减持明显弱于当地市场指数 上海 深圳 北京 地址上海市静安区新闸路669号博华广场 深圳市福田区益田路6003号荣超商 北京市西城区金融大街甲9号金融 20层 务中心B栋27层 街中心南楼18层 邮编200041 518026 100032 电话（021）38676666 （0755）23976888 （010）83939888 E-mail：gtjaresearch@gtjas.com 国泰君安证券研究所 附：海外当地市场指数亚洲指数名称 美洲指数名称 欧洲指数名称 澳洲指数名称 沪深300 标普500 希腊雅典ASE 澳大利亚标普200 恒生指数日经225韩国KOSPI富时新加坡海峡时报 加拿大S&P/TSX墨西哥BOLSA巴西BOVESPA 奥地利ATX冰岛ICEX挪威OSEBX布拉格指数 新西兰50 台湾加权印度孟买SENSEX印尼雅加达综合越南胡志明富时马来西亚KLCI泰国SET巴基斯坦卡拉奇斯里兰卡科伦坡 西班牙IBEX35俄罗斯RTS富时意大利MIB波兰WIG比利时BFX英国富时100德国DAX30葡萄牙PSI20芬兰赫尔辛基瑞士SMI法国CAC40英国富时250欧洲斯托克50OMX哥本哈根20瑞典OMXSPI爱尔兰综合荷兰AEX富时AIM全股