10月金融数据点评：金融底到了吗？

证券分析师 固定收益点评 金融底到了吗？ ——10月金融数据点评 吕品 资格编号：S0120524050005 邮箱：lvpin＠tebon.com.cn 研究助理 严伶怡 邮箱：yanly＠tebon.com.cn苏鸿婷 邮箱：suht＠tebon.com.cn 相关研究 《地方债务置换落地，股债双牛确立？》2024.11.08 《债市投资者预期调查：当前市场存在哪些分歧？》2024.11.06 《资金企稳，短期或迎长短齐下修复窗口》2024.11.02 证券研究报告|固定收益点评 2024年11月12日 投资要点： 社融增速略高预期，政府债拉动减弱主因高基数效应。10月新增社会融资规模13,958亿元，同比少增4,483亿元，同比增速为7.80%，较上月下行0.2个百分点。整体来看社融增速回落但高于预期，向实体经济发放的人民币贷款同比少增形 成拖累，与偏弱企业部门信贷形成印证，政府债券融资同比少增，源于去年同期较大规模的特殊再融资债发行影响，年内来看2万亿置换隐债或在年末开始发行放量，对社融形成支撑。 消费回暖提振居民短贷，企业部门投资仍存不足。10月信贷余额同比增速较上月回落0.1个百分点至8.00%。居民部门来看，一方面以旧换新补贴、消费券发放为 代表的促消费政策发力，叠加双十一购物节前置，与居民消费更为相关的短贷回暖明显，对信贷整体同比增速形成正向拉动，另一方面，楼市成交相较季节性表现边际回暖，居民中长贷同比小幅多增，能否持续拉动仍待观察；企业部门弱势延续，企业短贷+企业中长贷表现均低于季节性，反映企业融资需求仍然偏弱，10月末票据利率跳水或也指向信贷端投放偏弱现实。 M1年内首次回升，持续性有待观察。M1增速逆转跌幅扩大趋势，回升至-6.10%， M2-M1增速差4月以来首次收窄，M2同比增长7.50%，较上月明显提升0.7个百分点，可能部分来源于非银存款较去年同期的大幅多增；M2-M1增速差较上月表现收窄至13.6%，持平8月水平，为4月至今首次收窄。结合非银存款新增规 模连续两月高于近两年水平来看，或源于9月末以来权益市场活跃度的显著提升，居民存款向资本市场流转，风险偏好提升，资产配置意愿增加，理财资金回流表内；另一方面，或受益于两项资本市场工具落地的直接推动；此外，10月财政存款同比大幅少增，显示财政支出节奏加快，也成为拉动M2增速回升的重要因素。 M1触底反弹？持续性仍待观察。10月纳入现金理财的宽口径M1同比增速为-6.55%，表现弱于当前M1同比增速的-6.10%，主要源于现金理财存续规模同比增速的明显下行；进一步考虑货基及居民活期后，宽口径M1同比增速跌幅也表现收 窄至1.49%。理财赎回更多反映为10月权益市场的回暖，M1增速回升或源于楼市边际改善带动交易性货币需求提升，但本次回升是政策拉动下的小幅反弹还是趋势拐点，持续性仍待观察。 总结来看，10月金融数据喜忧参半，一方面政策托底M1增速出现跌幅收窄+居民部门出现积极改善，另一方面企业信贷偏弱现实仍存。10月社融分项中，贷款项 延续负向拉动，政府债受基数影响对同比增速负贡献但仍是新增量中的主要项目；结合高频数据来看，房地产利好政策释放助推楼市成交边际回暖带动居民中长贷改善，消费端改善更为显著，但居民端改善是脉冲还是拐点，仍待观察，企业部门形成主要拖累。M1增速年内首次回升，年内化债开始发行放量或对社融形成支撑。 对债市而言，尽管货币端出现积极变化，但社融增速尚未企稳筑底，政策底向金融底传导仍需时间，年内或还有一次降准配合化债，宽松货币趋势不改，利好债市。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 924新政中，央行行长表示“在今年年内还将视市场流动性的状况，可能择机进一 步下调存款准备金率0.25-0.5个百分点”，结合11月8日人大常委会审议通过“增 加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务，一次报批，分三年实施”，央行对冲调控流动性时点或较为确定。化债方案落地，规模尚在债市运行预期之内，短期不确定因素消除，叠加宽货币环境，长端利率或再迎下行时机。 风险提示：央行超预期收紧货币政策、理财大规模回表引发市场波动、机构行为大幅趋同形成正反馈。 内容目录 1.社融增速略高预期，政府债拉动减弱主因高基数效应5 2.消费回暖提振居民短贷，企业部门投资仍存不足6 3.M1年内首次回升，持续性有待观察9 4.风险提示10 信息披露11 图表目录 图1：地方政府债发行（亿元）5 图2：社融主要部分增量（亿元）5 图3：2024年10月社融同比增速拆分（百分点）5 图4：政府债券（亿元）6 图5：企业债券（亿元）6 图6：表外融资增量与增速（亿元，%）6 图7：30大中城市商品房成交面积（万平方米）7 图8：票据利率（%）7 图9：信贷增长结构（亿元）7 图10：2024年10月信贷同比增速拆分（百分点）7 图11：居民短贷（亿元）8 图12：居民中长贷（亿元）8 图13：企业短贷（亿元）8 图14：企业中长贷（亿元）8 图15：票据融资（亿元）8 图16：非银贷款（亿元）8 图17：M1、M2同比增速（%）9 图18：不同口径M1增速对比情况（%）9 1.社融增速略高预期，政府债拉动减弱主因高基数效应 社融增速高于预期，政府债新增连续3月在万亿以上，同比增速拉动转为负向贡献主因去年高基数影响。整体来看社融增速回落但高于预期，向实体经济发放的人民币贷款同比少增形成拖累，与偏弱企业部门信贷形成印证，政府债券融 资同比少增，源于去年同期较大规模的特殊再融资债发行影响，年内来看2万亿置换隐债或在年末开始发行放量，对社融形成支撑。 图1：地方政府债发行（亿元） 特殊再融资债新增一般债新增专项债再融资债 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 资料来源：Wind，德邦研究所 10月社融增速小幅回落，但整体高于预期。10月新增社会融资规模13,958亿元，略低于wind一致预期的14,386亿元，同比少增4,483亿元，同比增速为7.80%，较上月下行0.2个百分点，高于wind一致预期的6.77%。主要分项中， 表外融资贡献主要拉动百分点，具体来看： 政府债券由主要拉动转为同比增速拖累项，企业债券同比少增。从政府债来看，10月政府债券增加10,496亿元，同比少增5,142亿元，对社融规模同比增 速拉动较前月明显转负，拖累增速0.14个百分点。从企业债来看，10月企业债券增加1,015亿元，同比少增163亿元。 表外融资存量增速跌幅收窄。从表外融资来看，10月表外融资存量同比增速跌幅再度收窄至0.56%；具体来看，委托贷款减少217亿元，同比少减212亿元； 信托贷款增加172亿元，同比少增221亿元；未贴现银行承兑汇票减少1398亿 元，同比少减1138亿元。 图2：社融主要部分增量（亿元）图3：2024年10月社融同比增速拆分（百分点） 20000 15000 10000 5000 0 -5000 0.00 -0.02 -0.04 -0.06 -0.08 -0.10 -0.12 -0.14 -0.16 -0.18 ]7ç -0.20 -0.05 -0.02 0.01 -0.01 0.03 0.00 0.00 7ç ç ç À ; -0.14 2022-10 2023-10 2024-10 新增社人民币外币贷委托贷信托贷未贴现企业债政府债股票 融贷款款款款银行承券券 兑汇票 表内 表外 直接融资 $ 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图4：政府债券（亿元）图5：企业债券（亿元） 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 201920202021202220232024 2019 2020 2021 2022 2023 2024 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 -6000 01月02月03月04月05月06月07月08月09月10月11月12月 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图6：表外融资增量与增速（亿元，%） 委托贷款 信托贷款 未贴现银行承兑汇票 表外融资存量同比增速（右，%） 8000 2.0% 60001.5% 40001.0% 20000.5% 00.0% -2000-0.5% -4000-1.0% -6000 2023-102023-112023-122024-012024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-10 -1.5% 资料来源：Wind，德邦研究所 2.消费回暖提振居民短贷，企业部门投资仍存不足 10月信贷结构中喜忧参半，“喜”在居民端贷款边际回暖，“忧”在企业部门的弱势延续，总体新增规模低于季节性。居民部门来看，一方面以旧换新补贴、消费券发放为代表的促消费政策发力，叠加双十一购物节前置，与居民消费更为 相关的短贷回暖明显，对信贷整体同比增速形成正向拉动，另一方面，楼市成交相较季节性表现边际回暖，居民中长贷同比小幅多增，能否持续拉动仍待观察；企业部门弱势延续，企业短贷+企业中长贷表现均低于季节性，反映企业融资需求仍然偏弱，10月末票据利率跳水或也指向信贷端投放偏弱现实。 图7：30大中城市商品房成交面积（万平方米）图8：票据利率（%） 2019 2020 2021 2022 2023 500 400 300 200 100 0 600 202 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 2024/02 0.0 直贴/半年/国股直贴/3M/国股 转贴(无三农)/半年/国股转贴(无三农)/3M/国股 2024/03 2024/04 2024/05 2024/06 2024/07 2024/08 2024/09 2024/10 2024/11 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 10月新增人民币贷款5,000亿元，同比少增2,384亿元，信贷余额同比增速较上月回落0.1个百分点至8.00%。各分项中，居民端形成增速正向拉动，居民短贷和长贷分别拉动增速0.07、0.02个百分点，企业部门延续负向贡献，票据融资转向负向拉动0.06个百分点。 居民部门中，短贷、中长贷均同比多增，短贷成为增速主要贡献。从居民部门来看，10月居民贷款增加1,600亿元，同比少增2,384亿元；具体来看，居民 短期贷款增加490亿元，同比多增1,543亿元；居民中长期贷款增加1,100亿元， 同比多增393亿元。 企业部门短贷与中长贷均形成拖累，票据融资同比少增。从企业部门来看， 10月企业贷款增加1,300亿元，同比少增3,863亿元，具体来看：企业短期贷款 减少1,900亿元，同比少减130亿元；企业中长期贷款增加1,700亿元，同比少 增2,128亿元；票据融资增加1,694亿元，同比少增1,482亿元，转为负向增速 贡献；非银贷款增加1,100亿元，同比少增988亿元。 8000 6000 4000 2000 0 -2000 -4000 2022-10 2023-10 2024-10 新居居 增民民 贷贷短 款款贷 居民中长贷 企企企票非业据银 贷融贷 款资款 总量居民 业业 短中 贷长 贷 企业 其他 图9：信贷增长结构（亿元）图10：2024年10月信贷同比增速拆分（百分点） 0.02 0.07 0.10 -0.01 -0.09 -0.06 0.05 0.00 -0.05 -0.10 -0.15 -0.04 ;; 资料来源：Wind，德邦研究所资料来源：Wind，德邦研究所 图11：居民短贷（亿元）图12：居民中长贷（亿元） 2019 2020 2021 2022 2