电力系列专题报告（十六）：四十载周期为鉴，压电价已非必选

核心结论

经济性并非电力政策唯一诉求，长期电力商品价格涨幅高于全部工业品。复盘自1980年以来40余年的电力机制改革及电价历史，政策对于电力行业历来存在“安全保供”和“电价低廉”的权衡，两者发生冲突时，安全保供的重要性远高于价格低廉。1979~2023年我国电力工业PPI定基指数+558%，较全部工业品PPI定基指数+197 ppts。

新型电力系统构建新周期，“降电价”已不再是核心矛盾。构建以新能源为主体的新型电力系统过程中，电力安全供应挑战正卷土重来：近年迎峰度冬/度夏期间均存在部分区域发生有序用电现象；新能源装机比重持续增加，系统平衡和安全问题更加突出；能源价格仍处于长周期较高水平。现阶段政府对电力行业的优先目标已调整为“安全保供”及“低碳转型”，“降电价”已不再是政策核心矛盾。

降电价并非降成本的唯一路径，2025年煤电长协电价下行风险有限。地方政府对电价的核心诉求在于降低本地工商业用电成本。当前新投产的平价新能源项目电量电价相比当地火电电量电价已具备明显价格优势，通过能源结构调整亦可实现下游工商业综合电费下降。预计2025年煤电长协电价下行风险相对有限。

投资建议

维持“增持”评级。2025年长协电价下行风险有限，电力资产有望随电价稳定性验证迎来新一轮价值重估机遇：1）电力供需偏紧区域煤电公司：长三角等省份电力供需偏紧，长协电价签约情况有望优于全国均值；2）煤电联营公司：产业链纵向一体化布局后风险敞口主要集中于电价端，电价保持平稳阶段盈利稳定性较高；3）水电&核电：商业模式稳定的优质电源。我们推荐具备竞争优势的上述细分发电领域公司：1）水电：长江电力、川投能源；2）火电：国电电力、申能股份、内蒙华电（受益标的：皖能电力、淮河能源、陕西能源）；3）核电：中广核电力（H）、中国核电。