基金产品研究：2024Q3信用趋弱，短债基金规模下滑

基金产品研究 2024Q3信用趋弱，短债基金规模下滑 2024年11月05日 2024Q3债券型基金概览 7-9月，债市震荡下行，临近季末，随着一揽子增量政策密集公告债市止盈 情绪升温，出现大幅调整，信用调整幅度更甚。从基金市场表现来看，Q3纯债基数量增长、资产净值小幅下滑，其中，或是受信用债调整行情波及，持仓以信用类资产为主的短期纯债型基金规模环比下滑幅度较大。此外，增强指数型基金规模也出现明显下滑，可转债型基金规模则继续维持高增长。 分析师谭逸鸣 从持仓情况来看，中长债纯债基持仓较多政金债，国债、金融债（除政金债）、中票持仓占比较上季度有所增加；短期纯债基持有较多中票和短融，Q3受规模 执业证书：S0100522030001邮箱：tanyiming@mszq.com研究助理何楠飞 下滑影响，持仓各类债券市值均不同程度下滑。市值占比来看，Q3信用类资产 执业证书：S0100123070014 持仓占比提升，而存单、政金债占比出现回落，或因期间短债基金存在一定赎回 邮箱：henanfei@mszq.com 压力，通过抛售流动性较好券种以应对。混合型（一级）持仓债券市值高于混合 相关研究 1.利率专题：债市遇上四季度，总是调整？-2 024/11/042.信用策略周报20241103：信用，配置时机到了吗？-2024/11/033.可转债周报20241103：转债主体2024Q3业绩如何？-2024/11/034.批文审核周度跟踪20241103：本周通过批文增加而终止批文减少-2024/11/02 5.城投随笔系列：2.5%以上，城投债有哪些？ -2024/11/02 型（二级），二者持仓债券结构在Q3有所分化；被动指数债基持仓以政金债为主，其次是同业存单，增强指数债基的持仓较为多样，国债持仓占比较上季大幅提升3.76%，政金债持仓占比小幅提升；可转债基金持仓以可转债为主，此外还持有一定的国债，Q3持仓国债占比下滑、可转债占比进一步提升。 三季度，股市走强、债市趋弱，曲线陡峭化，债市进入防御状态，多通过适 时压缩久期、灵活调整杠杆以降低影响。2024Q3中长期纯债基久期回落，短期纯债基久期继续压缩，久期分歧度回落至Q1水平。可转债基金杠杆率回落，其余类型债基杠杆率不同程度抬升。 2024Q3纯债基持仓分析 票息分布来看，三季度债市走出深“V”行情，但整体表现仍较为强劲，前 期资金淤积于信用类资产和中短端利率。反映在债基持仓上，前五大持仓中高票息资产的市值占比仍不同程度压缩。 分券种来看，Q3纯债基持仓地方债市值均有增加，或主要因上半年专项债 发行节奏整体偏缓慢，进入8月后发行逐渐迎来高峰，供给边际增加所致。Q3中长债基持仓信用债、金融债（非政金债）、地方债市值增加，存单、政金债市值下滑；短债基金持仓信用债、地方债市值增加，其他利率类资产市值回落。 前五大持仓方面：（1）金融债：持仓二永债市值进一步下滑；（2）城投债： 持仓山东、福建、云南等市值增加，短债基金呈现一定的信用下沉趋势；（3）产业债：中长债基大幅加仓非银金融、公用事业，短债基金持仓AAA+市值回落至2024Q1水平，但继续加仓AAA至AA评级产业债；（4）利率债：中长债基持仓利率债久期回落，短债基金持仓利率类资产整体市值下滑。 利率债方面，10年国债利率我们按2%-2.25%的区间判断，考虑到短期内 基本面以及配置力量的情况，逢回调考虑交易与配置，建议存单加5-7年品种过渡，逐步布局长端。 信用债方面，需关注流动性和负债端的稳定性，以及可能引发的理财赎回负 反馈效应，年内若广义基金负债端进入新的稳态，或将迎来配置机会。当前期限上关注中短端信用债以及调整带来的长端配置机会，品种上考虑流动性较好的二永债和中高等级信用债。此外，新一轮债务置换有望于年内开启，城投债或可进行适当挖掘，获取票息收益。 风险提示：政策不确定性；投资者行为不确定；评价的主观性。 目录 12024Q3债券型基金概览3 22024Q3纯债基持仓分析7 2.1纯债基持仓概览7 2.2前五大持仓分析8 3风险提示17 插图目录18 表格目录18 12024Q3债券型基金概览 7-9月，债市整体震荡下行，而临近季末，随着一揽子增量政策密集公告债市止盈情绪升温，出现大幅调整： 阶段一（7/1-8/2），7月“降息”组合拳落地，超市场预期，资金面均衡偏松，债牛未止。市场逐步向下探索长端利率的合理点位，月内10Y国债接近2.1%，30Y国债下破2.4%关键点位。 阶段二（8/5-8/15），央行态度和政策动向成为影响债市的核心变量，随着大行卖债、交易商协会公告国债二级市场违规操作，引发债市调整，并逐渐蔓延至信用类资产。 阶段三（8/16-8/27），利率债迎来修复，而由于信用利差已压缩至较低水平，叠加成交清淡、资金面收紧等因素影响，机构预防性赎回和市场情绪转变致使抛盘严重，信用债出现大幅调整，一度引发市场对于赎回负反馈的担忧。 阶段四（8/28-9/23），月初机构抢跑交易降准降息预期，长端再度触及前低水平，信用债有所修复。9月中旬债市围绕降准降息、央行卖债和增量政策博弈，多空交织下维持震荡格局。 阶段五（9/23-9/30），9/24国新办新闻发布会，央行“组合拳”落地，9/26政治局会议分析研究经济工作，释放较强稳增长信号，货币政策“利好出尽”叠加财政政策加码预期升温，提振市场风险偏好，债市全线走弱。 信用债方面，三季度震荡走弱。8月，市场阶段性调整，信用债演绎预防式赎回，进入9月后迎来结构性修复行情，但临近季末，债市全线走弱，受制于较差的流动性以及较弱的市场情绪，信用调整幅度更甚。 图1：基金指数及债券收益率走势（%） 中长债基金指数短债基金指数10Y国债（右）3Y中短票AA+ 7/5，央行7/8，央行公签订债券告增设临时正借入协议逆回购操作 8/24，金融时报 7/22，下调 OMO/LPR/SLF 利率10BP 发文警惕单边一 8/13，7月社融信 贷低于预期，M1 同比再创新低 致行为造成“踩 踏”风险 8/5，大行尾 盘卖出国债 9/9，8月CPI环 比涨幅回落，9/26，政治局会议PPI环比续跌分析研究当前经济 形势和经济工作 7/1，央行宣7/10，通胀 9/24，央行“组 合拳”落地 布近期开展国数据持续低 债借入操作 7/25，MLF利 率调降20BP 8/21，交易商协会8/30，央行公告 位运行 8/7，交易商 协会公告国债交易违规行为 副秘书长徐忠厘清开展公开市场国9/13，政府债支 债市三大误区 债买卖操作 撑8月社融，M1增 速延续为负 9/29，四项金 融支持房地产举措出台 18202.6 1800 1780 1760 1740 2.4 2.2 2.0 07-01 07-04 07-07 07-10 07-13 07-16 07-19 07-22 07-25 07-28 07-31 08-03 08-06 08-09 08-12 08-15 08-18 08-21 08-24 08-27 08-30 09-02 09-05 09-08 09-11 09-14 09-17 09-20 09-23 09-26 09-29 17201.8 资料来源：人民银行，金融时报，中国政府网，交易商协会，财联社，国家统计局，iFinD，民生证券研究院绘制 从基金市场表现来看，2024Q3纯债基数量增长、资产净值小幅下滑，其中，或是受信用债调整行情波及，持仓以信用类资产为主的短期纯债型基金规模环比下滑幅度较大。此外，增强指数型基金规模也出现明显下滑，可转债型基金规模则继续维持高增长。 2024Q3，中长期纯债、短期纯债、混合（一级）、混合（二级）、被动指数、增强指数、可转债基金资产净值环季增速分别为-0.3%、-15%、-4%、-8%、1%、 -30%、21%。 图2：债券型基金资产净值及数量变动（亿元，只）图3：债券型基金资产净值环比变动（%） 中长期纯债型短期纯债型混合型(一级)混合型(二级)中长期纯债型短期纯债型混合型(一级)混合型(二级 被动指数型增强指数型可转换债券型数量（右）被动指数型增强指数型可转换债券型 120000 100000 80000 60000 40000 20000 1 0 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% Q2 -40% 资料来源：iFinD，民生证券研究院资料来源：iFinD，民生证券研究院 从规模分布来看，过半数债基资产净值在20亿元以下，随着规模增长，中长期纯债基数量占比逐渐提升，混合型（二级）占比则明显压缩。 2024Q3，规模在30亿元以下的债基数量普遍增加，在30亿元以上的债基有所减少。其中，中长债基规模10亿元以下的数量增加较多、100亿元以上数量下降较多。 图4：债券型基金各规模档位数量分布（只）图5：债券型基金各规模档位数量环季变动（只） 800 700 600 500 400 300 200 100 0 中长期纯债型短期纯债型混合型(一级)混合型(二级) 被动指数型增强指数型可转换债券型 25 20 15 10 5 0 -5 -10 (0,3] (3,10] (10,20] (20,30] (30,40] (40,50] (50,80] (80,100] (100,?) -15 混合型(一级)混合型(二级) 中长期纯债型短期纯债型 被动指数型增强指数型 可转换债券型 ,3] 资料来源：iFinD，民生证券研究院 注：数据截至2024Q3，横坐标为资产净值分档，单位为亿元 资料来源：iFinD，民生证券研究院 注：数据截至2024Q3，横坐标为资产净值分档，单位为亿元 从持仓情况来看，中长债纯债基持仓较多政金债，国债、金融债（除政金债）、中票持仓占比较上季度有所增加。2024Q3持仓政金债占比31%，其次是金融债 （非政金债）、中期票据，占比分别为16%、10%； 短期纯债基持有较多中票和短融，Q3受规模下滑影响，持仓各类债券市值均不同程度下滑。市值占比来看，Q3信用类资产持仓占比提升，而存单、政金债占比出现回落，或因期间短债基金存在一定赎回压力，通过抛售流动性较好券种以应对。其中，同业存单持仓占比在Q2环比提升2.8%至5.1%，Q3占比回落至3.6%，而持仓中票占比较环季大幅提升2.55%，短融占比23%，较上季小幅提升0.13%； 混合型（一级）持仓债券市值高于混合型（二级），二者持仓债券结构在Q3有所分化，混合型（一级）持仓中票占比明显提升、持仓短融占比下滑；混合型（二级）持仓国债、可转债占比提升； 被动指数债基持仓以政金债为主，其次是同业存单，增强指数债基的持仓较为多样，国债持仓占比较上季大幅提升3.76%，政金债持仓占比小幅提升，企业债、短融、金融债（除政金债）市值占比分别下滑1.19%、1.4%、1.78%； 可转债基金持仓以可转债为主，此外还持有一定的国债，Q3持仓国债占比下滑、可转债占比进一步提升。 图6：2024Q3各类基金持仓券种市值占比（%）图7：各类基金持仓券种市值占比环季变动（%） 国债政金债企业债可转债 短期融资券中期票据同业存单资产支持证券其他债券金融债(除政金) 100% 80% 60% 40% 20% 0% 4% 3% 2% 1% 0% -1% -2% 国债政金债企业债可转债 短期融资券中期票据同业存单资产支持证券 其他债券金融债(除政金) 资料来源：iFinD，民生证券研究院注：数据截至2024Q3 资料来源：iFinD，民生证券研究院注：为2024Q3较2024Q2变动 2024年上半年，经济基本面仍偏缓，货币和资金整体维持平稳宽松，债券供给节奏放缓，债市“资产荒”行情极致演绎，推动债市持续走牛，长端、超长债表现更强，久期策略成为中长债基金的主流选择。 进入三季度，基本面波浪式修复叠加资金面宽松影响，曲线进一步下移。季末政策转向提振市场风险偏好，